周报 http://www.cgws.com 报告日期：2019年09月23日 分析师：吴金铎 S1070518120001 ☎ 021-31829704  wujinduo@cgws.com <<四季度GDP平减指数有上行压力，全球国债收益率普遍上行>> 2019-09-17 <<转债指数上升幅度高于其它债券品种，国债期货普涨>> 2019-09-09 <<质押式回购利率分化反映市场对利率预期有 分歧， 全球 国债价 格普遍 上行>> 2019-09-02 5年期国债期货大涨，优质转债关注发行条款及时锁定收益 ——固定收益研究*周报  净融资额上升主因发行量增加而到期量减少，短融净融资额上升幅度最大。近期降息预期一再在落空，短端利率难下导致债市震荡。本周（9月16日至9月20日）信用债发行量增加，且总偿还量减少，是信用债净融资额超过总发行量增量的主要原因。四季度有经济下行压力，就业承压，“六稳”的目标下逆周期调节或加速。但近期到国庆小长假之间债券发行将放缓，预计冬季之前信用债一级发行将继续扩容。房地产政策严控条件下，年内房地产债集中到期可能会面临流动性压力。央行降准后短端利率并未明显下行。美联储降息+降准，国内MLF调整预期落空，债市震荡。LPR调降5个基点，表明央行落实用市场的办法为实体经济降成本，未来渐进式调整LPR报价仍是降低实体经济融资成本的主要方式。一方面目前中国金融机构各项贷款余额中短期贷款余额占比大约30%，而中长期贷款余额占比大约63%，央行渐进式调降LPR降低银行负债端压力又不至于较大压缩银行体系的息差，保证银行推行LPR改革的同时也兼顾银行的稳健经营。  信用债二级市场：交易量总体上升。公司债、中票、短融以及定向工具交易量均上升，短融幅度最大。收益率及信用利差方面：本周整体上5年期AAA级和AA+中票收益率上行幅度最大，其次是3年期AAA和AA+中票；城投债收益率大部分上行，7年期下行5年期上升，3年期有所分化。  转债市场：一级市场净融资、二级市场交易小幅上升，转债指数受正股影响小幅回落。近期转债优质个券价格大幅上升，受发行条款影响被强制赎回，赎回是优质转债个券的价值体现。今年年内转债牛市导致转债赎回较往年增加。我们仍然建议积极布局优质个券，在优质个券上涨到一定幅度（125附近）建议密切关注发行条款，及时锁定收益。行业仍然建议重点关注技术硬件与设备、5G及新材料和非银领域新发个券。新发个券建议重点关注正股的利润、现金流等关键指标，做好风险防控，防止破发。本周转债市场收益涨幅有所下降，涨幅超过1%的个券23只。商业服务和专业服务、资本货物、医疗报见设备和服务、汽车与零部件、技术硬件与设备等行业转债涨幅靠前。涨幅靠前可转债分别为：国祯转债（17.39%）、凯发转债（14.62%）、华通转债（7.44%）等。  衍生品市场：FR007互换利率小幅上升。5年期国债大涨而10年期下跌。5年期国债期货远期IRR低于本期，10年期国债期货远期IRR高于本期。  风险提示：信用风险；通胀超预期 核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 固定收益研究 周报 22613783/43348/20190923 16:39 周报 目录 1. 信用债一级市场：净融资额上升，短融上升幅度最大 ................................................... 4 1.1 净融资额上升主因发行量增加而到期量减少，短融净融资额上升幅度最大 ......... 4 1.2 信用债二级市场：总成交量上升，短融增量最大 ..................................................... 5 1.3 中票收益率和城投债收益率大部分上升 ..................................................................... 5 1.4 城投债和中票信用利差继续分化 ................................................................................. 7 2. 可转债市场：转债指数小幅回落，但一、二级市场继续升温 ....................................... 8 2.1 一级市场净融资、二级市场交易小幅上升，转债指数受正股影响小幅回落 ...... 8 2.2 转债表现：涨幅超过1%的个券23只，商业服务、资本货物及医疗涨幅靠前 .. 9 3. 债券衍生品：FR007利率互换多数上行，国债期货普涨............................................. 14 3.1 利率互换市场：FR007互换利率普遍小幅上行 ..................................................... 14 3.2 5年期国债期货IRR大幅上涨................................................................................... 15 22613783/43348/20190923 16:39 周报 图表目录 图1：信用债二级市场交易情况（亿元） ............................................................................... 5 图2：1年期中票收益率（%） ................................................................................................. 7 图3：5年期中票收益率（%） ................................................................................................. 7 图4：1年期城投债收益率（%） ............................................................................................. 7 图5：7年期城投债收益率（%） ............................................................................................. 7 图6：本周可转债成交量上升（9月16日-9月20日） ........................................................ 9 图7：本周可转债涨幅为正的个券及正股涨跌幅（%） ...................................................... 14 表1：本周信用债发行、到期及净融资额 ............................................................................... 4 表2：中期票据本周到期收益率全面上升 ............................................................................... 6 表3：城投债收益率大部分上升 ............................................................................................... 6 表4：城投债信用利差分化（BP） ........................................................................................... 8 表5：中票信用利差出现分化（BP） ....................................................................................... 8 表6：可转债与其它指数对比 ................................................................................................... 9 表7：转债及正股涨跌表现（%）（截止2019年9月20日） ............................................ 10 表8：5年国债期货IRR大幅上涨 ......................................................................................... 15 22613783/43348/20190923 16:39 周报 1. 信用债一级市场：净融资额上升，短融上升幅度最大 1.1 净融资额上升主因发行量增加而到期量减少，短融净融资额上升幅度最大 信用债一级市场净融资额上升，降息预期一再在落空，短端利率难下导致债市震荡。本周（9月16日至9月20日，下同）信用债（含企业债、公司债、中票、短融、定向）发行总规模10383.7亿元，较上周（9月9至9月12日，下同）增加1666.34亿元。本周发行信用债326只，较上周增加130只；本周信用债偿还总规模1594.63亿元，较上周减少47.93亿元；本周信用债到期偿还量1416.38亿元，较上期减少94.5亿元；提前兑付量54.86亿元，较上期小幅增加0.78亿元；提前兑付只数25只，较上期增加1只。本周信用债净融资额8789.11亿元，较上期增加1714.27亿元。本周信用债发行量增加，且总偿还量减少，是信用债净融资额超过总发行量增量的主要原因。四季度经济下行压力仍存，就业承压，“六稳”的目标下逆周期调节或加速。但近期到国庆小长假之间债券发行或有所放缓。央行全面降准+定向降准之后短端利率并未明显下行。美联储降息+降准之后，国内MLF调整预期落空，债市震荡。LPR调降5个基点，表明央行落实用市场的办法为实体经济降成本，未来渐进式调整LPR报价仍是降低实体经济融资成本的主要方式。一方面目前中国金融机构各项贷款余额中短期贷款余额占比大约30%，而中长期贷款余额占比大约63%，央行渐进式调降LPR考虑到了中国银行体系的自身特点，为银行降低负债端压力而不至于较大压缩银行体系的息差，保证银行推行LPR改革的同时也兼顾银行的稳健经营。5年期LPR两次报价均未作调整，体现了房地产市场调控严格执行“住房不炒”的理念。预计冬季之前信用债一级发行将继续扩容，房地产政策严控条件下，年内房地产债集中到期可能会面临流动性压力。 表1：本周信用债发行、到期及净融资额 起始日期 截止日期 总发行量（亿元） 发行只数 （只） 总偿还量（亿元） 净融资额（亿元） 到期偿还量（亿元） 到期只数 （只） 提前兑付量（亿元） 提前兑付（只） 2019-09-16 2019-09-22 10,383.7 326 1,594.63 8,789.11 1,416.38 127 54.86 25 2019-09-09 2019-09-15 8,717.40 196 1,642.56 7,074.84 1,510.88 136 54.08 24 变化 1,666.34 130 -47.93 1,714.27 -94.50 -9 0.78 1 资料来源：WIND，长城证券研究所 短融、公司债和中票