快递行业2019年半年报总结：量增价减，盈利分化

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_IndustryInfo] 2019年09月04日 跟随大市(维持) 证券研究报告•行业研究•交通运输 快递行业2019年半年报总结 量增价减，盈利分化 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：陈照林 执业证号：S1250518110001 电话：13916801840 邮箱：chzhl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 行业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 股票家数 116 行业总市值（亿元） 22,871.96 流通市值（亿元） 20,373.18 行业市盈率TTM 16.6 沪深300市盈率TTM 12.1 相关研究 [Table_Report] 1. 快递行业系列报告一：龙头竞争 剩者为王 (2019-08-04) [Table_Summary]  2019Q2行业增速超预期。量，2019H1行业完成件量277.6亿件，同比增长25.7%（-1.8pp），其中2019Q2全国快递量同比达到28.4%（+3.4pp），远超市场之前增速将环比降速的预期。价，19H1全国快递均价12.24元，同比下降0.20元（-1.6%）。上游电商方面，阿里/京东的净收入保持较为稳定的增速（42%/23%），拼多多的GMV和活跃用户二季度分别同比增长139%和88%，电商消费尤其是下沉市场需求表现出极强的韧性。  市场集中度进一步提升，龙头快递公司出现分化。2019H1行业CR5（加盟制的通达及百世）的件量增速43%远超行业， 2019年二季度全行业CR6达到80.0%（+7.1pp），市场集中度进一步提升。龙头快递公司间的市占率出现分化，CR5中的中通和韵达两家齐头并进，后三家逐渐趋同，呈现出“2+3”的格局。  价格战背景下单票盈利水平均下滑。成本端，韵达/申通口径调整单票成本可比性较差，中通/圆通单票成本分别下降12%/8%。盈利端，中通/韵达/圆通/申通单件快递毛利分别为0.73/0.47/0.38/0.38元，分别下降11%/13%/3%/39%，单票净利润分别为0.38/0.29/0.23/0.28元，分别下降30%/11%/21%/35%。  产能投资节奏不同，补短板仍系长期工作。从快递公司新增固定资产原值的变化来看，韵达同比下降6.3%，圆通和申通分别同比增长26.9%和73.6%。整体来看，各家快递公司都在着手补齐资产短板。前期在机器设备及运输设备落后的圆通和申通，在增加投入后均缩小了与韵达的差距。韵达和申通也逐渐加大了在房屋及建筑物方面的投入。非快递业务方面，韵达和申通的毛利有所增长，圆通货代收入出现回落，整体看快递公司新业务仍非常不稳定。  投资建议：我们预计全行业2019年总件量约630亿件（对应19H2增量66亿件，同比+23%），能满足CR5快递龙头35%以上的增速，行业的集中度、龙头企业的规模护城河仍在提高，电商系快递依旧是享受中国电商下沉红利的最佳标的。当前竞争格局下，快递行业ASP降幅略超成本端的降幅，行业正处于出清阶段。我们认为非成本定价型行业讨论价格战行业ASP下限缺乏逻辑基础，但是优秀的龙头公司的加盟商管理能力与总部成本端优化仍能保持单件毛利降幅可控，快递业务利润有望维持20%以上增长。推荐战略定力强、精细化管理能力突出的韵达股份，关注成本端改善、盈利能力有望提升的申通快递、圆通速递。  风险提示：价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。 重点公司盈利预测与评级 [Table_Finance] 代码 名称 当前 价格 投资 评级 EPS（元） PE 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 002120 韵达股份 38.11 买入 1.60 1.29 1.58 23.82 29.54 24.12 002468 申通快递 22.88 增持 1.34 1.30 1.51 17.07 17.60 15.15 600233 圆通速递 11.1 增持 0.67 0.70 0.80 16.45 15.86 13.87 002352 顺丰控股 39.95 增持 1.03 1.46 1.84 38.79 27.36 21.71 数据来源：聚源数据，西南证券 -12%-5%3%10%17%25%18/918/1119/119/319/519/719/9交通运输 沪深300 快递行业2019年半年报总结 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 电商红利仍未褪去，上半年行业增速超预期 .................................................................................................................. 1 1.1 上半年全行业快递量增速25.7%，二季度增速高于去年 .............................................................................................. 1 1.2 电商巨头增速稳健，电商红利仍未褪去 ........................................................................................................................ 1 1.3 市场整体集中度进一步提升，2+3的格局逐渐形成 ..................................................................................................... 2 2 价格战背景下盈利水平出现分化 ..................................................................................................................................... 4 2.1 加盟制快递单价降幅扩大，中通和圆通成本管控效果显著 ......................................................................................... 4 2.2 毛利水平出现分化，归母净利增速下降 ........................................................................................................................ 7 3 产能投资节奏不同，龙头着手补短板 .............................................................................................................................. 9 4 非快递业务：韵达、申通毛利增长，圆通货代收入回落 ............................................................................................. 10 5 投资建议 ......................................................................................................................................................................... 11 6 风险提示 ......................................................................................................................................................................... 12 快递行业2019年半年报总结 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：全国快递业务量同比增速 ................................................................................................................................................. 1 图2：全国快递均价同比增速 ..................................................................................................................................................... 1 图3：阿里、京东的净收入及活跃用户同比变化 ..................................................................................................................... 2 图4：拼多多GMV及活跃用户同比变化 ................................................................................................................................... 2 图5：快递公司月度快递量增速 ................................................................................................................................................. 3 图6：快递公司季度快递量增速 ................................................................................................................................................. 3 图7：全行业CR6变化 ................................................................................................................................................................. 3 图8：快递公司季度市占率变化 ................................................................................................................................................. 3 图9：快递公司快递单价季度变化（元） .........................................................................................................................