haowen@chinaipo.com 021-64836098 ruoxu@chinaipo.com本期重点摘要： 1、策略研报  申万宏源《地产融资全面收紧，地产债风险如何防范》观点： （1）从现金流收支综合看地产偿债能力地产融资政策全面收紧，相较于16-17年，此轮地产融资政策收紧更加密集和全面。 （2）预计负债结构中以非标为主的房企再融资受影响最大。大房企因融资优势明显，扩张较激进，剔除预收账款的杠杆率高于中小房企，但18年销售回款较好，货币充裕，净负债率低于小房企。 （3）中高等级地产债券再融资压力整体可控。 （4）行业融资全面收紧、销售承压背景下，规避杠杆高、短期偿债指标差、盈利周转弱的中小房企。主体基本面筛选方面，主要从风险排雷角度出发，风险指标少的大中房企是投资首选。 2、行业研报  广发证券《渠道力定胜负，全国化次高端和地产酒次高端均将寡头化》观点： （1）预计未来5年次高端白酒行业复合年均增长率为20%，前五企业行业集中率有望从56%继续提升； （2）品牌力、产品力决定次高端高准入门槛，渠道力决定未来胜负； （3）全国化次高端将占据较开放省份的次高端市场； （4）地产酒次高端将在封闭市场垄断本省次高端。  中信建投《5G创新带动行业中长期拐点向上，建议关注射频等半导体国产化机会》观点： （1）后4G阶段出货压力逐渐消化，5G创新带动行业拐点向上； （2）联发科Q2财报表现优异，看好5G趋势下射频国产化机会； （3）日韩贸易摩擦持续升级，国产显示面板或迎来发展良机。  中信证券《物业管理行业深度报告：因科技，得规模，以服务》观点： （1）科技应用提高人均在管面积，也带来规模经济。 （2）科技应用创造和优化增值服务，也便利基础服务提价和优胜劣汰。 （3）科技巨头逐渐重视，物管公司持续投入，期待居住体验颠覆性升级。 （4）科技投入强化物业管理公司竞争力。科技投入在战术上是划算的，在战略上则有助于品牌巩固优化。 敬请参阅最后一页特别声明 -2- （5）风险提示：科技投入效果难以定量测算的风险；过分强调替换人工导致服务满意度下降的风险；物业管理公司缺乏容纳科技人才的激励考核体系的风险。  中信建投《2019 ChinaJoy看云游戏，CP商“兵马未动”，硬件+云服务商“粮草先行”》观点： （1）我们认为目前云游戏行业的发展主要受制于5G通信网络、云计算能力以及5G消费硬件等条件的成熟。对于游戏研发商而言，云游戏发展前期将出现现有游戏产品的大规模上云，具备高品质游戏产品储备和研发能力的厂商更为受益；但云游戏时代终端藩篱消失也将带来游戏内容本身的变革，这也将为游戏研发商带来新的机遇与挑战。 （2）芯片、手机、云服务厂商等积极为“云游戏”站台。 （3）现场体验“云电脑”多场景落地方案。达龙云电脑为玩家提供了现场体验5G手机试玩端游大作的机会，云游戏技术将大幅降低高品质游戏进入门槛，释放更广泛的游戏消费需求。  国元证券《拥抱变革·制胜创新之二，顾盼大分子市场-创新靶点篇》观点： （1）PD-1/PD-L1单抗全球市场格局初定，K药保持高增速； （2）国内市场竞争激烈，恒瑞/君实/信达/百济神州四家进度领先； （3）双抗有望成为下一个研发热潮，ADC药物以HER2靶点为主。  国元证券《拥抱变革·制胜创新之三，顾盼大分子市场-生物类似药篇》观点： （1）曲妥珠单抗为HER2+乳腺癌一线用药，国内市场空间大； （2）利妥昔、贝伐珠单抗目前市场在20亿元以后，国产在研较多； （3）西妥昔单抗新纳入医保，有望高速增长； （4）自身免疫疾病产品渗透率低，低价是关键。  平安证券《3D打印产业链全景图》观点： （1）3D打印行业正在逐步由导入期进入成长期。 （2）上游原材料，低端充足，高端短缺，国内技术正在不断突破。随着国内技术的不断突破，各类原材料的价格正在快速下降，不少原材料的价格大约只有2年前的一半。 （3）中游设备，工业级占主流，进口替代大幕已开启。中国市场正在快速增长预计随着技术的成熟，工业级3D打印机的价格仍有较大下降空间，性价比的逐步提高有利于下游应用的拓展。 （4）下游应用，航空航天、医疗、汽车、机械多点开花。我们认为，目前3D打印技术成本虽然在逐步下降，但仍处于较高水平，因此判断未来一个时期内，3D打印仍将首先在高附加值的行业内得到发展。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- （4）国家政策强力支持，行业标准正在逐步完善。行业标准的逐步完善，有利于3D打印行业的高质量发展。 （5）未来3D打印将有望深刻改变当前的商业模式，目前3D打印处于快速成长阶段，但在整个制造业当中的占比仍非常小。未来在3D打印这个赛道中，持续的、高质量的、有效的研发将成为从行业竞争中脱颖而出的关键。 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 1、A股市场 上证指数报收于2768.68点，下跌0.32%；深证成指报收于8814.74点，下跌0.50%；创业板指报收于1500.25点，下跌0.51%。 板块方面，按照申万一级行业分类，有色金属板块今日上涨3.58%，采掘、房地产、医药生物、公用事业、纺织服装、轻工制造和钢铁板块上涨，但涨幅均未超过1%。电子、非银金融、计算机和国防军工四大板块跌幅超过1%。 科创板方面，华兴源创等16只个股上涨，其余19只个股下跌，华兴源创涨幅超过10%。 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 融资融券方面，沪深两市上周五融资融券余额合计为9,055.35亿元，较上周四减少了35.46亿元。 2、港股市场 恒生指数报收于25997.03点，上涨0.08%；恒生AH股溢价指数报收于129.12点，下跌0.19%。 3、美股市场 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 道指上涨1.21%，报收于26029.52点；纳指上涨1.39%，报收于7833.27点；标普500上涨1.30%，报收于2881.77点。 1、申万宏源：《地产融资全面收紧，地产债风险如何防范》 从现金流收支综合看地产偿债能力地产融资政策全面收紧，相较于16-17年，此轮地产融资政策收紧更加密集和全面。对地王、居民杠杆率及地产挤占信贷资源的担忧推动中央再次全面收紧地产融资政策。融资全面收紧主要影响贷款与自筹，销售回款通过居民端贷款影响。银行贷款方面，严查违规流向地产融资，保持个人住房贷款合理适度增长；非标融资方面，要求下半年控制余额不新增、二级资质限于公司及直接控股股东；境内债券方面，部分“地王”融资收紧；海外债要求房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务。 预计负债结构中以非标为主的房企再融资受影响最大。地产融资受限途径来看，地产信托下半年不得新增余额、二级资质限制于直接控股股东影响最大，小型、民企、低等级地产主体融资对非标依赖度更高。融资结构中信托占比超过30%的大型房企有恒大地产、阳光城、泰禾集团及荣盛发展，中型的有美地置业、金辉股份，小型房企有信贷地产、花园集团、银亿股份、中交地产及京投发展。银行贷款强调加强高杠杆大型房企融资监管。大房企因融资优势明显，扩张较激进，剔除预收账款的杠杆率高于中小房企，但18年销售回款较好，货币充裕，净负债率低于小房企。 中高等级地产债券再融资压力整体可控。境内债融资受限主要针对部分上半年拿地较激进的地产主体。海外债房地产企业发行外债只能用于置换未 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 来一年内到期的中长期境外债务。 销售回款从三四线驱动转向一二线驱动。16年调控从一二线逐步扩散，过去2年一二线明显承压，而三四线受益于棚改发力需求上行。19年全国销售承压，一二线开始放量，而三四线前期“透支”后压力开始显现。销售回款从三四线驱动转向一二线驱动，上半年一二线布局为主房企销售额增速更高，一二线土储为主的房企销售均价更高。三四线布局为主房企，销售回款压力及建安压力增大。 从现金流收支综合看地产偿债能力。短期偿债能力看可动用自由资金覆盖短期债务与能力，融资渠道全面收紧地产主体应缩减不必要的投资，一二线布局地产主体回款压力及建安压力相对较小。行业融资全面收紧、销售承压背景下，规避杠杆高、短期偿债指标差、盈利周转弱的中小房企。主体基本面筛选方面，主要从风险排雷角度出发，风险指标少的大中房企是投资首选。 1、广发证券：《渠道力定胜负，全国化次高端和地产酒次高端均将寡头化》 1.1预计未来5年次高端白酒行业复合年均增长率为20%，前五企业行业集中率有望从56%继续提升 2016-2018年消费升级推动行业恢复性增长叠加渠道加库存，次高端收入复合年均增长率近40%，规模增长至约400亿元。2019年以来，次高端渠道红利边际减弱，但消费升级基础夯实，行业进入稳健扩容期，预计2023年扩容至近千亿，复合年均增长率约20%。2018年次高端行业前五企业行业集中率为56%，行业龙头剑南春市占率达22%，洋河为16%，汾酒、郎酒及水井均为6%左右，行业前五均为全国化品牌。预计行业增速换挡后集中度有望上升。 1.2品牌力、产品力决定次高端高准入门槛，渠道力决定未来胜负 次高端政商务宴请的属性决定了品牌和品质的高准入门槛，预计未来能够持续增长的次高端品牌有限，竞争将聚焦在十余家全国化品牌和地产龙头之间。全国化品牌自2016年来的加库存周期基本结束，渠道利润率逐渐从15%下降至5-10%，未来强渠道力的品牌将胜出。地产龙头2018年开始大力推广其次高端产品，凭借地缘优势和阶段性高利差（10%）抢占本土市场，未来渠道利润率变薄后仍需要强渠道力守住本土市场。 1.3全国化次高端将占据较开放省份的次高端市场 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 全国化品牌在苏皖等封闭市场中品牌和产品并不具有明显优势，渠道上面临着有地缘优势的地产龙头的严密封锁，扩张性价比低。鲁豫鄂浙及陕湘等省份，次高端市场较开放，未来将被渠道强势的全国化品牌所占据。龙头剑南春品牌力强、性价比高，据酒业家，2018年水晶剑规模近90亿，但面临着品牌地位固化及渠道进攻性不足的风险。洋河为深度营销标杆，领先行业的渠道管理及战略执行力构建护城河；2018年梦之蓝收入达65亿（据全景网），未来以江苏为基地，对华东形成片状辐射。汾酒国改后销售机制充分市场化，引入华润以推进持续改革；据汾酒官网，2018年青花收入25亿，未来以山西为基地，对北方形成片状辐射。郎酒董事长回归后对组织架构迅速调整到位，重回全国化扩张轨道，据我们估算2018年红花郎收入约25亿。水井和舍得民营体制、激励充足，据wind，2018年次高端产品收入分别为25亿及14亿；管理层快消品经验丰富，渠道运作若能兼顾快消品共性和白酒特性，有望持续增长。 1.4地产酒次高端将在封闭市场垄断本省次高端 地产酒的地缘优势源自本土保护主义、香型口感差异产生的消费者粘性及本地厂商合作多年产生的渠道粘性，具有足够品牌底蕴和优质产能、渠道强势的省级龙头能将地缘优势发挥到极致。根据各主流白酒消费大省现状，我们预计未来将演化出三种格局：1）封闭市场苏皖赣冀，地产龙头渠道强势，次高端市场龙头老大均为省级龙头。2018年江苏洋河今世缘前两家企业行业集中率为70%，安徽古井口子前两家企业行业集中率为60%，江西四特市占率达50%，河北老白干市占率达35%，预计未来有望垄断本省次高端。2）半开放市场陕湘，地产龙头西凤及酒鬼具备足够品牌力和产品力，渠道弱势导致次高端市场前两大龙头均为全国性品牌，地产龙头市占率在20%及以下，预计未来凭地缘优势保持有限的份额。3）开放市场鲁豫浙鄂等缺乏品牌力和产品力足够的省级龙头，预计未来地产品牌凭地缘优势主要盘踞在中低端市场。 2、中信建投：《5G创新带动行业中长期拐点向上，建议关注射频等半导体国产化机会》 2.1后4G阶段出货压力逐渐消化，5G创新带动行业拐点向上 上周苹果和华为双双发布财报。其中苹果好于悲观预期，CQ2营收