haowen@chinaipo.com 021-64836098 ruoxu@chinaipo.com本期重点摘要： 1、宏观研报  中国民生银行《2019年下半年国际经济与市场展望：无可奈何花落去，似曾相识燕归来》观点： （1）在2019年国际主要资产转向反弹的背后，我们发现有三个值得关注的变化。首先，全球经济政策不确定性上涨至1997年来最高。其次，全球经济的增长趋势进一步放缓，但仍能延续弱势增长，全球经济自身在短期陷入快速衰退的风险并不高。最后，2019年以来全球主要央行重新回到降息或“鸽派”的货币政策导向上。 （2）在全球经济基本面尚无全面陷入衰退风险的背景下，2019年下半年国际各个资产市场的走势将主要受到全球经济政策不确定性和央行降息两大宏观因素的影响。 （3）在资本市场方面，正常的经济周期下美联储降息将有利于支撑美国股市和相应新兴市场股市阶段性上涨。 （4）在外汇市场方面，从历史上看美联储降息对美元汇率的影响并不明确，下半年美元指数的走势仍取决于美国与欧元区经济和货币政策的相对变化，美元指数震荡下行，逐步走弱的概率较大。 （5）在贵金属和原油市场方面，下半年美联储降息和宏观因素仍有利于国际金价继续上涨。 2、策略研报  兴业证券《国际视角看核心资产系列之一：中国版“漂亮50”，泡沫化或国际化？》观点： （1）当前A股“漂亮50”经济背景更加类似美国20世纪80年代，在此经济环境中，微观层面，各领域加大分化，大浪淘沙，劣质企业被淘汰，优质企业通过扩大市占率强化自身发展。 （2）今年年初以来中国版“漂亮50”上涨大幅超越沪深300，市场认为有泡沫迹象。但从长周期看，中国版“漂亮50”从2017年开始走出明确的独立行情，2017年至2019年年中，中国版“漂亮50”相对沪深300的收益率为86%，相对市盈率涨幅仅为17%，市盈率贡献率仅为20%，业绩支撑很强。 3、行业研报  天风证券《高品质硅料需求将持续提升，看好头部硅料企业》观点： （1）今年以来，国内有大量低成本的多晶硅料产能释放，对于多晶硅的价格形成一定冲击。因此2019年大量多晶硅料新产能的释放，实际上是 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 2017-2018Q1当时多晶硅产业处于暴利阶段而导致的结果。 （2）在品质提升的前提下，国内硅料竞争力在逐渐增强。我国对于进口多晶硅料的依赖度呈现下降趋势，但是短期内仍然需要海外产能。 （3）按照我们测算，当前价格体系下，仅部分低电费成本、高单晶占比的企业的多晶硅毛利率超过20%。当前价格如果维持，绝大多数企业再次扩产的意愿有限，由于绝大多数企业产能将在今年释放完，2020年将难有新建的多晶硅料产能达产。 （4）下游头部单晶硅片产商仍在处于扩产当中，对于高品质单晶硅料的需求将持续提升，在没有新增多晶硅料产能的前提下，可以预期2020-21年的多晶硅料特别是单晶用硅料的供需格局将持续改善，看好单晶硅料价格的稳步回升。  兴业证券《全球空调市场系列（中国篇）：市场规模全球第一，国产品牌市占率领先》观点： （1）气候类型多样，多数人口集中于炎热地区，空调需求高。 （2）东南地区气候决定高空调需求，经济因素亦存在影响性。经济因素上，农村地区人均可支配收入超过1.1万元后才有明显的空调安装需求，地处南方但人均可支配收入较低的江西和海南空调保有量十分有限。 （3）家用空调市场格局稳定，规模仍有上升空间。渠道上，线上渠道红利逐步消散，19年1-5月线上销售额增速下降至不足25%，目前各企业正积极寻求新渠道，包括下沉农村市场，探索线上线下融合新零售模式等。 （4）中央空调集中于经济发达地区，各细分市场品牌差异大。冷媒变流量机组投入高但舒适性高，18年家装零售市场受地产影响较大。冷水机组各类细分产品各具特征，近年大型项目低迷阻碍行业增长。单元机组价格优势明显，低迷经济下具备较大替代优势。  广发证券《5G系列报告之光模块：5G与数据中心双驱动，光模块企业迎新机遇》观点： （1）经过我们的测算，5G期间我国光模块市场空间有望达到547亿元，电信领域光模块市场的量价齐升带来比以往更大的市场需求。 （2）数通光模块将从100G的主流方案进化为400G的主流方案，从以往交换芯片推出与光模块上量的历史关系来看，2020年400G光模块有望放量。数通光模块也在经历需求提升以及产品的更新换代。 （3）在中国光模块全球竞争力提升的背景下，具备芯片或模块领先设计能力的企业具备比较优势。  国金证券《热力再袭，电子烟销售哪家强？》观点： （1）电子烟行业半年度线上销售额超10亿元，悦刻为国内第一大品牌。 （2）从地区性控烟政策来看，已将电子烟纳入控烟监管范畴，因此未来电子烟存在整体被纳入烟草专卖体系的可能。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- （3）卫健委与烟草总局共同监管治理的模式，可能更为适合现阶段的电子烟行业。  招商证券《新能源行业光伏系列报告之（二十三）：异质结电池产业化正在加快，2020可能是产业元年》观点： （1）随着p-PERC电池效率提升速度放缓，行业开始追寻发电效率更高的技术路线，N型电池是目前业内最认可的技术路线（之一），其产业化条件也日趋成熟。 （2）异质结电池属于N型电池的一种，目前实验室效率在26%以上，现有设施的量产效率已经达到23%，未来效率继续提升空间较大。 （3）未来，通过硅片薄片化、降低银浆用量或推动其国产化、提高单机生产设备产能等方式，异质结电池成本有望显著下降；业内有部分参与者乐观的判断，未来3-5年之内其生产成本有望降低一半，届时其综合优势会更明显。 （4）在一些除了光伏组件以外的系统成本较高的地区与市场，异质结电池的综合平准化度电成本更低，已经具有一定经济性，随着其效率提升与成本下降，未来市场打击面可能或持续扩大。  天风证券《电气设备行业新能车翻多系列1：中高端车型引领新一轮行业增速、结构换挡》观点： （1）运动型实用汽车市场的爆发起源于行业领先者的中高端产品率先对消费者完成教育，而后行业跟随着通过跟进性价比产品，打开中低端市场，实现自上而下的渗透；结合电动车平价更易于在高端车型中实现，我们认为电动车市场很可能也将经历自上而下的渗透，预计2019-2021年中高端市场率先对燃油车进行快速替代。 （2）Model 3将成为推动国内中高端市场突破的重要车型。同时传统国际车企已加快布局电动车，2020年前后将推出多款中高端电动车，其中有望出现爆款车型，加速中高端市场渗透。 （3）我们预计2020年后，随着中高端车型在价格或性能方面相较于燃油车有一定优势后，中高端EV有望开始对燃油车市场替代。 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 1、A股市场 本周上证指数报收于2944.54点，当周上涨0.70%，全周成交额为8654亿元；深证成指报收于9349.00点，当周上涨1.31%，全周成交额为10237亿元；创业板指报收于1561.86点，当周上涨1.29%，全周成交额为3416亿元。 板块方面，按照申万一级行业分类，本周电子板块以8.19%的涨幅遥遥领先，机械设备、休闲服务、计算机和电气设备涨幅分列2-5位，有色金属、房地产等8各版块本周下跌。 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 科创板方面，本周仅有航天宏图和交控科技两只个股收涨，其余23只个股本周均有不同幅度下跌。其中，福光股份和安集科技全周跌幅超过10%。 融资融券方面，沪市周五融资买入额为133.73亿元，比周四减少17.74亿元；融资余额为5,397.52亿元，比周四减少8.65亿元；融资融券余额为5,487.84亿元，比周四减少8.40亿元。本周沪市融资融券余额为2,764.40亿元，比上周减少了201.25亿元。 2、港股市场 本周恒生指数报收于28397.74点，当周下跌1.28%；恒生AH股溢价指数报收于128.88点，当周上涨1.75%。 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 3、美股市场 道指本周上涨0.14%，报收于27192.45点；纳指本周上涨2.26%，报收于8330.21点；标普500本周上涨1.65%，报收于3025.85点。 1、中国民生银行：《2019年下半年国际经济与市场展望：无可奈何花落去，似曾相识燕归来》 2019年以来国际各资产的走势与2018年的走势大不相同。2018年由于美联储的持续加息对国内外各类市场形成较大压力，风险资产跌幅较大，而现金类资产（如美元和黄金）以及固收类资产表现较好。但是进入2019年，国际市场预期出现显著变化。去年跌幅较大的全球股市全面反弹；全球固收类市场继续稳中向好；贵金属市场开始闪耀，黄金重新转强而钯金则创出历史新高；大宗商品市场有所分化，原油价格涨幅居首，但国际金属商品和农产品的表现则仍显低迷。 在2019年国际主要资产转向反弹的背后，我们发现有三个值得关注的变化。首先，全球经济政策不确定性上涨至1997年来最高。这主要表现在随着美国贸易政策不确定性地大幅上升带动其货币政策、财政政策、移民政策的不确定性全面上升。另一方面，欧元区经济政策面临的不确定性主要是英国“硬脱欧”的风险。 其次，全球经济的增长趋势进一步放缓，但仍能延续弱势增长，全球经济自身在短期陷入快速衰退的风险并不高。主要表现在美国经济增速仍在放缓，但经济趋势尚未陷入衰退；欧元区经济维持弱势增长，依然面临英国脱欧不 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 确定性的困扰；新兴市场国家延续分化，但国际资金有重新流入的迹象。 最后，2019年以来全球主要央行重新回到降息或“鸽派”的货币政策导向上。美联储已基本确定了将在7月份底的议息会议上转向降息。欧元区和日本央行也再度重申或强调了极度宽松货币政策的必要性。其他主要央行方面，2019年以来澳大利亚、新西兰、印度、菲律宾、马来西亚、韩国等央行已经降息一次或多次。 在全球经济基本面尚无全面陷入衰退风险的背景下，2019年下半年国际各个资产市场的走势将主要受到全球经济政策不确定性和央行降息两大宏观因素的影响。这一宏观组合在近几十年来并不常见。 由于目前本次美国的经济和市场均还处于正常的经济周期，根据历史经验我们预计美联储的降息将主要集中在2019年7月至2020年1月（首次降息后的前6个月），随后美联储的利率政策将转向中性（维持利率不变），累计降息三到四次。 在资本市场方面，正常的经济周期下美联储降息将有利于支撑美国股市和相应新兴市场股市阶段性上涨。本次美联储转向降息也将对新兴市场和香港股市的上涨形成支撑。但是考虑到当前新兴市场更易于受到地缘不确定性的影响，下半年对风险事件的担忧可能会抑制新兴市场和香港股市的涨幅。 在美国国债方面，随着美联储降息落地，预计未来6个月美国10年期国债收益率有望在1.6%至2.3%间波动，收益率在节奏上将先下行后上涨。 在外汇市场方面，从历史上看美联储降息对美元汇率的影响并不明确，下半年美元指数的走势仍取决于美国与欧元区经济和货币政策的相对变化，美元指数震荡下行，逐步走弱的概率较大。 在贵金属和原油市场方面，下半年美联储降息和宏观因素仍有利于国际金价继续上涨。而国际原油市场在宏观多、空因素交织的背景下，下半年国际原油价格有望继续维持区间震荡的走势，震荡区间将主要在每桶50美元至70美元之间。 1、兴业证券：《国际视角看核心资产系列之一：中国版“漂亮50”，泡沫化或国际化？》 1.1 1970-1972年美国“漂亮50”的泡沫化 敬请参阅最后一页特别声明 -9- ——1960-1972，市场投机氛围浓厚。二战之后，美国经济迅速恢复，带动股市繁荣。20世纪50年代股票市场稳步上涨，60年代虽然股票市场仍处于上涨趋势，但是波动开始加大，市场投机氛围更加浓重。在漂亮50泡沫产生之前，股市在60年代依次经历过新兴产业、并购到概念类股票的三个泡沫阶段。 ——1970-1972年，在低