新东方FY19Q4财报数据点评：19财年收入增长26.5%，暑期促销表现强劲，20财年收入和盈利增速指引30%+

` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_IndustryData] 公司数据跟踪（FY2019Q4） 营业收入（亿美元） 8.43 同比增长 20.2% 归属净利润（亿美元） 0.43 同比增长 -33.5% 招生人数（万人） 275.6 同比增长 33.9% K12业务营收增速（RMB） 37% 优能中学营收增速（RMB） 36% 泡泡少儿营收增速（RMB） 40% [Table_ReportInfo] 相关报告： 《新东方FY19Q1财报点评：营收增长30%，学员增长13%，盈利端仍有所承压》 《新东方FY19Q2财报点评：营收增长28%，超指引预期，Non-GAAP业绩增长69%》 《新东方FY19Q3财报点评：校区利用率提升带动盈利水平回暖，20财年仍稳步扩张》 [Table_Author] 分析师： 周菁 Tel： 021-53686158 E-mail： zhoujing@shzq.com SAC证书编号： S0870518070002 [Table_Summary]  主要观点 量增驱动19Q4营收增长20%，全年增长26.5%，暑期促销留存率提高 公司2019Q4实现营收8.43亿美元，同比增20.2%（人民币计增长28.4%），与上季度收入增速指引17%-20%上限相当。2019财年共实现营收30.96亿美元，同比增长26.5%。Q4 K12业务收入美元计增长28.5%、人民币增长37.2%，其中，优能中学收入美元计增长27.2%、人民币计增长35.9%，泡泡少儿收入美元计增长31.0%、人民币计增长39.9%。Q4共招生275.60万人，同比增长33.9%，其中优能中学、泡泡少儿招生同比分别增长24%、56%。2019财年全年共招生838.27万人，同比增长32.4%。2017-2019财年招生年复合增长31.4%，带动营收年复合增长31.2%。暑期促销招生人数同比增长4%达76.54万人，预计留存率高于54%。公司预计FY20Q1营收约为10.51亿美元-10.76亿美元，同比增长22%-25%，以人民币计增长26%-29%。2020财年营收以人民币计增长指引上限30%+，其中K12业务40%、海外备考10%+、国内备考15-20%、海外咨询15-20%、新东方在线增长强劲。 校区利用率提升+规模效应降费，Non-GAAP经营利润率继续回升，长期维持17%指引不变 截止财年末，公司在全国校区数量达到1233个，同比净增152个，其中Q1/Q2/Q3/Q4分别净增19个、25个、39个、69个。2019财年公司教室总面积同比增长24%，Q4增长9%，预计2020财年将增长20%。FY19Q4教室利用率约为21%-22%，同比提高100-200bp，随着校区扩容速度放缓，教室利用率逐季提升。规模效应体现继续降低费用率水平，全财年公司销售/管理费用率分别为12.4%（-0.9pct）、33.4%（-0.8pct）。管理费用含1.03亿美元线上线下融合教学系统的研发投入，2020财年预计投入1.1-1.2亿美元。全财年共实现归属净利润2.38亿美元，同比下降19.6%，归属净利率为7.7%（-4.4pct）,主要系股权激励支付费用及长期投资公允价值变动损失，Non-GAAP归属净利润为4.11亿美元，同比增长16.3%，Non-GAAP归属净利率为13.3%（-1.2pct）。线下业务Non-GAAP经营利润率预计在2020财年仍将有所提高，一定程度抵消在线业务扩张的盈利压力，预计FY20Q1及2020财年将继续看到Non-GAAP经营利润率水平的回升，长期利润率指引维持17%不变。2019财年GAAP有效税率为27%，较去年有较大幅度提升，一是公允价值变动按20%有效税率计算，二是旗下部分高科技企业已过税率优惠期，税率水平上升，预计2020财年有效税率约20%-23%。 2020财年收入和盈利增速指引30%+ 公司预计FY20Q1营收约为10.51亿美元-10.76亿美元，同比增长22%-25%，以人民币计增长26%-29%。2020财年营收以人民币计增长指引上限30%+，其中K12业务40%、海外备考10%+、国内备考 证券研究报告/行业研究/行业动态 日期：2019年07月25日 19财年收入增长26.5%，暑期促销表现强劲， 20财年收入和盈利增速指引30%+ —新东方FY19Q4财报数据点评 行业：教育 行业动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 15-20%、海外咨询15-20%、新东方在线增长强劲。公司2020财年教室扩容指引20%，低于18财年40%+和19财年的24%，未来更注重提升教室利用率，因此毛利和净利的增速指引将超过30%。 行业动态 2019年07月25日 7月23日，新东方发布截止2019年5月31日的2019财年Q4季报及2019年财报。 表 1 新东方财务数据概览 百万美元 FY19Q4 FY18Q4 增速（%） FY19 FY18 增速（%） 净营收 842.85 701.00 20.2% 3096.49 2447.43 26.5% 营业利润 76.97 56.59 36.0% 305.53 262.96 16.2% Non-GAAP营业利润 102.71 78.80 30.3% 376.87 320.40 17.6% 归属净利润 43.25 65.08 -33.5% 238.07 296.13 -19.6% Non-GAAP归属净利润 95.08 87.30 8.9% 411.08 353.57 16.3% 招生人数（百万人） 275.60 205.80 33.9% 838.27 632.94 32.4% FY19Q4 FY19Q3 新建数量 FY19 FY18 新建数量 教学网点 1233 1164 69 1233 1081 152 数据来源：公司年报，上海证券研究所 公司2019Q4实现营收8.43亿美元，同比增20.2%（人民币计增长28.4%），与上季度收入增速指引17%-20%上限相当。2019财年共实现营收30.96亿美元，同比增长26.5%。Q4增速环比下降主要系K12课外培训业务收费周期调整，3月有一周课程挪至6月，将于FY20Q1确认收入。 图 1新东方单季度营收（百万美元） 图 2 新东方财年营收（百万美元） 数据来源：公司财报，上海证券研究所 数据来源：公司财报，上海证券研究所 FY19Q4，K12业务收入美元计增长28.5%、人民币增长37.2%，其中，优能中学收入美元计增长27.2%、人民币计增长35.9%，泡泡少儿收入美元计增长31.0%、人民币计增长39.9%。此外，海外备考收入美元计增长13%、人民币计增长21%；咨询服务收入美元计增长2%、人民币计增长9%；VIP业务收入美元计增长14%、人民币计增长21%。 行业动态 2019年07月25日 表 2 新东方各业务营收增速 营收增速（%） 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 K12业务 美元计 35% 38% 38% 29% 人民币计 38% 47% 51% 52% 49% 44% 46% 37% —优能中学 美元计 39% 37% 27% 人民币计 37% 45% 51% 47% 49% 46% 44% 36% —泡泡少儿 美元计 35% 41% 31% 人民币计 38% 51% 60% 65% 48% 41% 49% 40% 海外备考 及咨询 美元计 14% 21% 24% 33% 海外备考13%，咨询服务2% 人民币计 44% 5% 8% 32% 海外备考21%，咨询服务9% VIP业务 美元计 14% 人民币计 19% 34% 40% 34% 18% 31% 21% 数据来源：公司财报，上海证券研究所 招生：量增仍然是驱动收入保持快速增长的主要原因。FY19Q4公司共招生275.60万人，同比增长33.9%。本季度优能中学招生同比增长24%，增速降低主要系预收学费政策调整使得课程注册延期；泡泡少儿招生同比增长56%。2019财年全年共招生838.27万人，同比增长32.4%，增速较上一财年有所提升。公司于2016财年进入新的扩张期，随着线下校区加快建设，招生人数快速增长，2017-2019财年招生年复合增长31.4%，带动营收年复合增长31.2%。 图3新东方单季度招生（万人） 图 4新东方财年招生（万人） 数据来源：公司财报，上海证券研究所 数据来源：公司财报，上海证券研究所 表 3 新东方K12业务及子品牌的季度招生人数同比增速（%） 招生增速 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 优能中学 49% 17% 53% 18% 34% 72% 24% 行业动态 2019年07月25日 泡泡少儿 55% 7% 50% 12% 19% 143% 56% K12业务 25% 52% 13% 52% 26% 数据来源：公司财报，上海证券研究所 暑期促销：暑期促销主要针对七年级（初一）新生，在43个城市展开，虽然价格由200元涨至400元，但仍吸引大量招生，招生人数同比增长4%达76.54万人（暑期促销招生并不计入Q4招生总人数中）。且随着课程优化、服务提升，预计留存率将同比继续提高，去年同期暑期促销秋季留存率为54%。公司提价能够筛选真实客户并增强客户的忠诚度，高的暑期留存率能够助推2020财年收入与盈利继续稳增。在高成长的K12课外培训市场，暑期促销是有效的增收与获取市场份额的方式。 图5 新东方暑期促销招生人数及留存率（万人） 数据来源：公司财报,上海证券研究所 校区扩张：截止19财年末，公司在全国校区数量达到1233个，同比净增152个，其中Q1/Q2/Q3/Q4分别净增19个、25个、39个、69个，新增校区数量逐季增加。净增的152个校区中，141个为已进入城市加密，6个新进入城市中开设了9个线下校区，并在2个低线城市中开设了2个双师课堂校区。自2016年7月公司开始在低线城市中使用双师课堂模式以来，已在37个城市的泡泡少儿及29个城市的优能中学中落地，提高了K12业务在当地市场的渗透率，未来公司仍将利用双师课堂模式稳定学员留存率及扩大业务规模。2019财年公司教室总面积同比增长24%，Q4增长9%，预计2020财年将增长20%。FY19Q4教室利用率约为21%-22%，同比提高100-200bp，随着校区扩容速度放缓，教室利用率逐季提升。 行业动态 2019年07月25日 图 6 新东方季度末校区数量 图 7 新东方线下教室面积同比增速（%） 数据来源：公司财报，上海证券研究所 数据来源：公司财报，上海证券研究所 预收款：截止财年末，公司账面递延收益余额13.01亿美元，同比增长仅2.4