新东方FY19Q3财报数据点评：校区利用率提升带动盈利水平回暖，20财年仍稳步扩张

` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_IndustryData] 公司数据跟踪（FY2019Q3） 营业收入（亿美元） 7.97 同比增长 28.9% 归属净利润（亿美元） 0.97 同比增长 42.5% 招生人数（万人） 157.06 同比增长 82.3% K12业务营收增速（RMB） 46% 优能中学营收增速（RMB） 44% 泡泡少儿营收增速（RMB） 49% [Table_ReportInfo] 相关报告： 《新东方2018Q3财报点评：季度营收增速创新高，优能中学增速领先》 《新东方FY18Q4财报点评：季度营收增长提速，递延转化率提高，扩张期盈利短期承压》 《新东方FY19Q1财报点评：营收增长30%，学员增长13%，盈利端仍有所承压》 《新东方FY19Q2财报点评：营收增长28%，超指引预期，Non-GAAP业绩增长69%》 [Table_Author] 分析师： 周菁 Tel： 021-53686158 E-mail： zhoujing@shzq.com SAC证书编号： S0870518070002 [Table_Summary]  主要观点 19Q3营收增长29%，春季学期分段致招生大增82%，剔除影响仍增长40%+ 公司2019Q3实现营收7.97亿美元，同比增长28.9%（人民币计增长36.1%），超出上季度收入增速指引25%-28%上限。核心业务K12收入美元计增长38%、人民币计增长46%，其中，优能中学收入美元计增长37%、人民币计增长44%，泡泡少儿收入美元计增长41%、人民币计增长49%。Q3招生大增82%至157.06万人，主要系为符合K12监管政策要求，从2018年11月起，公司将春季学期划分为两部分，第一期从Q2开始报名，第二期从Q3末尾到接下来的Q4陆续接受报名，而过去公司仅在Q2进行春季学期报名和学费预收。具体看优能中学和泡泡少儿招生分别大幅增长72%和143%，若剔除春季学期分段影响，优能中学和泡泡少儿正常的招生增速分别约为40%、40-45%。 校区利用率提升+控本降费，季度利润率企稳回升，长期维持17%指引不变 截止季度末，公司在全国校区数量增至1164个，季度净增39个，教室总面积同比增长27%、环比增长6%、前三季度累计增长14%，全财年维持20-25%扩容规模不变， 2020财年仍将维持20-25%增速指引。容量供给增速主动放缓，而招生需求依然强劲，使得教室利用率明显提升，Q3利用率上涨200bp。同时，控本降费有效，Q3的销售费用同比仅增长13.3%，销售费用率下降150bp至11.0%，管理费用率34.6%，与去年同期基本持平。公司经营利润率为12%（+260bp），Non-GAAP经营利润率为14.3%（+120bp），预计Q4线下业务的Non-GAAP经营利润率仍将继续改善，一是18Q3-Q4新建的大量校区在19Q3-Q4快速爬坡提高教室利用率带来业绩弹性；二是销售费用率预期仍有下降空间。线下业务利润率提升，填补新东方在线及其他在线业务的盈利压力，综合来看，2019Q4和2020财年的Non-GAAP经营利润率将维持平稳，长期利润率指引维持17%不变。 还原口径，递延收益和Q4收入指引增长均超30% 截止季度末，公司账面递延收益余额为11.92亿美元，同比增长10%，增速放缓主要系（1）从2018年6月开始启用新的会计准则，部分Q3预收款重分类至应计费用和其他负债，以反映预估的退费和补贴，约影响7-8个百分点；（2）K12监管新规将学费预收款限定为三个月，约影响6-7个百分点；（3）人民币贬值约影响7个百分点。加回以上影响因素，预计Q3预收款同比增速超过30%。公司预计19Q4收入范围8.21-8.41亿美元，美元计同比增长17%-20%，人民币计同比增长23%-26%，考虑了季节性因素及最新行业监管要求的影响。Q4收入增速指引有所降低主要系（1）为教师备考教师资格证提供时间，将3月的一周课程挪至6月，使得Q4收入减少约2-3%，但将在2020Q1补回；（2）海外咨询业务通常Q4是高峰，但从19财年起采用了新的 证券研究报告/行业研究/行业动态 日期：2019年04月24日 校区利用率提升带动盈利水平回暖， 20财年仍稳步扩张 —新东方FY19Q3财报数据点评 行业：教育 行业动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 会计准则，使得海外业务收入在Q3录得人民币计同增32%，去年Q4为同增44%，高峰前移影响3%。加回以上影响因素，预计Q4收入同增超过30%，仍保持快速增长态势。 行业动态 2019年04月24日 4月23日，新东方发布截止2019年2月28日的2019财年Q3季报。 表 1 新东方财务数据概览 百万美元 FY19Q3 FY18Q3 增速（%） 9M FY19 9MFY18 增速（%） 净营收 796.72 618.08 28.9% 2253.64 1746.43 29.0% 营业利润 95.78 58.37 64.1% 228.56 206.37 10.8% Non-GAAP营业利润 113.77 81.16 40.2% 274.16 241.60 13.5% 归属净利润 97.41 68.38 42.5% 194.82 231.05 -15.7% Non-GAAP归属净利润 108.87 91.17 19.4% 316.01 266.28 18.7% 招生人数（百万人） 157.06 86.14 82.3% FY19Q3 FY19Q2 新建数量 9M FY19 9MFY18 新建数量 教学网点 1164 1125 39 数据来源：公司年报，上海证券研究所 公司2019Q3实现营收7.97亿美元，同比增长28.9%（人民币计增长36.1%），超出上季度收入增速指引25%-28%上限，2019财年前三季度共实现营收22.54亿美元，同比增长29.0%，维持强劲增长。其中，核心业务K12收入美元计增长38%、人民币计增长46%，具体看，优能中学收入美元计增长37%、人民币计增长44%，泡泡少儿收入美元计增长41%、人民币计增长49%。此外，海外备考及咨询业务收入增长17.6%，VIP业务收入增长31%。 图 1新东方单季度营收（百万美元） 图 2 K12业务及子品牌的季度营收同比增速 数据来源：公司财报，上海证券研究所 数据来源：公司财报，上海证券研究所（注：人民币计） 招生：本季度公司共招生157.06万人，同比大幅增长82.3%，主要系为符合K12监管政策要求，从2018年11月起，公司将春季学期划分为两部分，第一期从Q2开始报名，第二期从Q3末尾到接下来的Q4陆续接受报名，而过去公司仅在Q2进行春季学期报 行业动态 2019年04月24日 名和学费预收。本季度优能中学和泡泡少儿招生分别大幅增长72%和143%，若剔除春季学期分段影响，优能中学和泡泡少儿正常的招生增速分别约为40%、40-45%。 图3新东方单季度招生人数（万人） 数据来源：公司财报,上海证券研究所 表 2 新东方K12业务及子品牌的季度招生人数同比增速（%） 招生增速 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 优能中学 49% 17% 53% 18% 34% 72% 泡泡少儿 55% 7% 50% 12% 19% 143% K12业务 52% 13% 52% 26% 数据来源：公司财报，上海证券研究所 校区扩张：截止季度末，公司在全国校区数量增至1164个，季度净增39个（36个学习中心+3个学校），在西宁新开一所线下培训学校，并在绵阳和新乡新开两个双师课堂校区。公司从2016年7月开始引进双师课堂模式，截止2019Q3，在38个已有城市的泡泡少儿和29个已有城市的优能中学使用，并在9个新城市的泡泡少儿和优能中学落地。本季度教室总面积同比增长27%、环比增长6%、前三季度累计增长14%，全财年维持20-25%扩容规模不变， 2020财年仍将维持20-25%增速指引。容量供给增速主动放缓，而招生需求依然强劲，使得教室利用率明显提升，Q3利用率上涨200bp。 行业动态 2019年04月24日 图 4新东方季度末校区数量 图 5新东方线下教室面积同比增速（%） 数据来源：公司财报，上海证券研究所 数据来源：公司财报，上海证券研究所 预收款：截止季度末，公司账面递延收益余额为11.92亿美元，同比增长10%，增速放缓主要系（1）从2018年6月开始启用新的会计准则，部分Q3预收款重分类至应计费用和其他负债，以反映预估的退费和补贴，约影响7-8个百分点；（2）K12监管新规将学费预收款限定为三个月，约影响6-7个百分点；（3）人民币贬值约影响7个百分点。加回以上影响因素，预计Q3预收款同比增速超过30%。 图6新东方季度末递延收益余额（百万美元） 数据来源：公司财报,上海证券研究所 客单价：Q3的综合ASP（现金收入/总招生人数）同比下降24%，主要系预收款增速远低于招生增速。但课时费（GAAP收入/总教学时长）以人民币计同比增长约5%，其中优能中学课时费增长5%、泡泡少儿课时费增长10%、海外备考课时费增长9%。 费用端：Q3的销售费用同比仅增长13.3%，销售费用率下降 行业动态 2019年04月24日 150bp至11.0%。管理费用同比增长29.1%，管理费用率为34.6%，与去年同期基本持平；Non-GAAP管理费用率为32.4%，同比上涨150bp。其中公司为改进线上线下融合教学系统投入2520万美元，2019Q1/Q2分别投入2270/2370万美元，投入规模不断加大，全财年预计投入9500万美元-1亿美元，对应Q4约投入2340-2840万美元，2020财年预计投入1.1-1.2亿美元。公司将充分利用自身在教学及运营系统方面的技术优势不断提高整体的运营效率和盈利能力，以获取更多的市场机会。 图7新东方季度销售及管理费用率 数据来源：公司财报，上海证券研究所 Margin改善：Q3毛利率止跌回升至57.6%（+110bp），经营利润率为12%（+260bp），Non-GAAP经营利润率为14.3%（+120bp）。随着线下扩张增速放缓、校区使用率逐步提升及控本降费有效，公司利润率迎来改善。预计Q4线下业务的Non-GAAP经营利润率仍将继续改善，一是18Q3-Q4新建的大量校区在19Q3-Q4快速爬坡提高教室利用率带来业绩弹性；二是销售费用率预期仍有下降空间。线下业务利润率提升，填补新东方在线及其他在线业务的盈利压力，综合来看，2019Q4和2020财年的Non-GAAP经营利润率将维持平稳，长期利润率指引维持17%不变。 行业动态 2019年04月24日 图8新东方季度毛利率及经营利润率 数据来源：公司财报，上海证券研究所 经营效益提