1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 研发投入持续增加，保障公司长远发展 公司发布2019年一季报，实现营业收入6.41亿元，同比增长21.56%；归母净利润亏损0.35亿元，去年同期为盈利0.49亿元。 研发投入持续增加，费用提升拖累利润增速。2019年一季度公司毛利率为69.96%，相对于去年同期下降了3.45个百分点，主要因毛利率较低的云计算产品收入占比提升；一季度研发费用为2.40亿元，同比增长60%，主要因2018年公司大量增加研发人员，在2019年继续加大研发力度；公司一季度销售费用率为53.06%，相对于去年同期提升了6.03个百分点，公司同时也在加大销售投入和市场推广。 各类产品继续保持领先地位。根据IDC的报告，2018年公司凭借下一代防火墙产品，在整个统一威胁管理大市场里市场占有率排名第二；中国VDI瘦终端出货量增速显著，公司以23.58%的占比蝉联第二；2018年超融合软件市场占有率公司排名第二，市场份额为17.4%；超融合软硬件整体市场占有率公司稳居前三，市场份额为15.5%。 云计算仍然是公司中长期发展的动力。云计算整体而言渗透率仍然不高，整个产业仍然具有广阔空间。根据IDC的报告，公司的超融合产品在中国继续保持行业第三的地位，未来有望继续享受行业发展的红利。公司的超融合和信息安全产品开始加速向行业渗透，有助于产品竞争力的持续提升。 投资建议：公司围绕信息安全和云计算业务进一步做大做强，云计算市场的快速增长保障了公司中长期的发展。预计2019-2020年EPS分别为1.83元和 2.39元，维持“增持-A”评级，6 个月目标价125元。 风险提示：云计算发展不及预期；信息安全行业竞争加剧。 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 2,472.5 3,224.5 4,030.6 5,078.5 6,449.7 净利润 573.5 603.3 737.1 963.6 1,244.0 每股收益(元) 1.42 1.50 1.83 2.39 3.09 每股净资产(元) 4.32 8.53 10.33 12.24 14.71 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 70.0 66.5 54.4 41.6 32.3 市净率(倍) 23.1 11.7 9.6 8.1 6.8 净利润率 23.2% 18.7% 18.3% 19.0% 19.3% 净资产收益率 33.0% 17.6% 17.7% 19.5% 21.0% 股息收益率 0.2% 0.3% 0.4% 0.5% 0.6% ROIC -230.6% -2054.5% -312.1% -96.9% -72.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2019年04月27日 深信服（300454.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 行业应用软件 投资评级 增持-A 维持评级 6个月目标价： 125.00元 股价（2019-04-26） 99.52元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 40,119.80 流通市值（百万元） 3,981.80 总股本（百万股） 403.13 流通股本（百万股） 40.01 12个月价格区间 43.30/128.54元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.48 -11.52 5.35 绝对收益 -0.79 19.49 胡又文 分析师 SAC执业证书编号：S1450511050001 huyw@essence.com.cn 021-35082010 曹佩 分析师 SAC执业证书编号：S1450517110001 caopei@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 深信服：收入快速增长，新产品构筑未来发展空间/胡又文 2019-04-14 深信服：云计算业务发力，收入增速加快/胡又文 2018-10-27 深信服：发布股权激励，激发核心团队战斗力/胡又文 2018-09-03 深信服：以信息安全为基因推动差异化发展，云计算业务体量渐成规模/胡又文 2018-08-19 深信服：从安全到云计算，加速奔跑的IT翘楚/胡又文 2018-06-05 -35%-2%31%64%97%130 %163 %196 %201 8-04201 8-08201 8-12深信服 行业应用软件 创业板指 2 公司快报/深信服 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 2,472.5 3,224.5 4,030.6 5,078.5 6,449.7 成长性 减:营业成本 605.9 860.2 1,072.5 1,383.4 1,773.7 营业收入增长率 41.3% 30.4% 25.0% 26.0% 27.0% 营业税费 35.0 43.3 40.3 50.8 64.5 营业利润增长率 477.7% -3.5% 26.5% 30.7% 29.1% 销售费用 867.9 1,171.0 1,410.7 1,777.5 2,257.4 净利润增长率 122.7% 5.2% 22.2% 30.7% 29.1% 管理费用 586.9 129.9 1,168.9 1,404.2 1,741.4 EBIT DA增长率 298.0% 163.2% -36.0% 31.0% 29.8% 财务费用 -42.4 -77.3 -81.0 -101.0 -121.0 EBIT增长率 426.7% 176.1% -32.2% 31.4% 30.1% 资产减值损失 11.7 13.2 10.0 10.0 10.0 NOPLAT增长率 143.7% -1.0% 25.5% 31.4% 30.1% 加:公允价值变动收益 - 0.6 - - - 投资资本增长率 -88.9% 726.2% 323.4% 75.2% 25.7% 投资和汇兑收益 6.7 19.4 368.0 462.0 587.0 净资产增长率 43.8% 97.5% 21.1% 18.5% 20.2% 营业利润 636.6 614.2 777.2 1,015.7 1,310.7 加:营业外净收支 4.4 3.8 -1.3 -1.3 -1.3 利润率 利润总额 641.0 618.0 775.9 1,014.4 1,309.4 毛利率 75.5% 73.3% 73.4% 72.8% 72.5% 减:所得税 67.5 14.7 38.8 50.7 65.5 营业利润率 25.7% 19.0% 19.3% 20.0% 20.3% 净利润 573.5 603.3 737.1 963.6 1,244.0 净利润率 23.2% 18.7% 18.3% 19.0% 19.3% EBIT DA/营业收入 16.9% 34.2% 17.5% 18.2% 18.6% 资产负债表 EBIT /营业收入 15.0% 31.8% 17.3% 18.0% 18.4% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 215.6 737.4 1,517.2 2,004.1 2,269.3 固定资产周转天数 18 18 16 12 9 交易性金融资产 - 0.6 - - - 流动营业资本周转天数 -23 -16 -50 -86 -96 应收帐款 261.4 319.5 412.8 511.6 655.1 流动资产周转天数 238 286 275 238 210 应收票据 3.7 5.8 6.6 8.7 10.9 应收帐款周转天数 28 31 31 31 31 预付帐款 7.8 11.8 22.6 36.4 45.5 存货周转天数 10 12 14 14 14 存货 87.7 127.9 176.3 216.6 284.6 总资产周转天数 365 449 489 458 435 其他流动资产 1,510.8 1,841.7 970.4 819.4 645.6 投资资本周转天数 -19 -13 -49 -87 -99 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 33.0% 17.6% 17.7% 19.5% 21.0% 投资性房地产 - - - - - ROA 19.7% 11.8% 12.7% 13.5% 14.7% 固定资产 143.7 181.8 173.2 164.6 155.9 ROIC -230.6% -2054.5% -312.1% -96.9% -72.0% 在建工程 - - - - - 费用率 无形资产 5.3 4.5 4.2 3.9 3.6 销售费用率 35.1% 36.3% 35.0% 35.0% 35.0% 其他非流动资产 675.1 1,901.3 2,524.7 3,356.5 4,391.2 管理费用率 23.7% 4.0% 29.0% 27.7% 27.0% 资产总额 2,911.1 5,132.4 5,808.0 7,121.8 8,461.8 财务费用率 -1.7% -2.4% -2.0% -2.0% -1.9% 短期债务 - - 90.0 100.0 100.0 三费/营业收入 57.1% 37.9% 62.0% 60.7% 60.1% 应付帐款 399.9 692.3 535.4 902.0 1,021.0 偿债能力 应付票据 - - 35.3 45.5 58.3 资产负债率 40.2% 33.0% 28.3% 30.7% 29.9% 其他流动负债 630.5 817.4 769.2 885.4 1,045.6 负债权益比 67.3% 49.3% 39.5% 44.3% 42.7% 长期借款 - - - - - 流动比率 2.00 2.02 2.15 1.83 1.71 其他非流动负债 126.5 185.3 198.1 217.0 242.5 速动比率 1.91 1.93 2.03 1.72 1.58 负债总额 1,170.6 1,695.0 1,644.1 2,187.0 2,531.9 利息保障倍数 -8.77 -13.28 -8.59 -9.06 -9.83 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 360.0 403.1 403.1 403.1 403.1 DPS(元) 0.16 0.27 0.37 0.48 0.62 留存收益 1,369.4 3,171.0 3,760.7 4,531.6 5,526.8 分红比率 11.2% 17.9% 20.0% 20.0% 20.0% 股东权益 1,740.5 3,437.4 4,163.8 4,934.8 5,929.9 股息收益率 0.2% 0.3% 0.4% 0.5% 0.6% 现金流量表 业绩和估值指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2017 2018 2019E 2020E 2021E 净利润 573.5 603.3 737.1 963.6 1,244.0 EPS(元) 1.42 1.50 1.83 2.39 3.09 加:折旧和摊销 55.8 84.3 8.9 8.9