竞争优势突出，在行业洗牌中进一步巩固龙头地位

1 / 21 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 2017年07月27日 证券研究报告 食品综合/食品加工/食品饮料 安井食品（603345） ——竞争优势突出，在行业洗牌中进一步巩固龙头地位 主要观点： ◆公司近五年业绩保持稳定增长。公司2017年一季度营业收入为8.04亿元，同增11.23%；归母净利润为4,500.71万元，同比下降2.55%，主要因为去年下半年原材料价格上涨（其影响具有时滞），而产品销售价格存在一定黏性，导致今年上半年营业成本增幅高于营业收入增幅。公司2012-2016年营业收入CAGR为25.08%，归母净利润CAGR为25.52%。此外，从毛利率、费用率、ROA、ROE的角度来看，公司近5年的各项财务指标也较为稳定。我们认为，总体而言公司近五年业绩保持稳定增长的良好发展态势。 ◆公司在行业洗牌中逐步有望扩大领先优势。目前该行业中小厂商虽然数量众多，但所占据的市场份额较小且大多销售的是低端产品，在未来激烈的市场洗牌中面临着被淘汰的局面。公司在行业中处于领导地位，其所具备的规模优势有利于公司抓住行业洗牌的机会，进一步拉大与竞争对手的差距，扩大自身的领先优势。 ◆持续产品创新和高质中价策略让公司紧跟市场变化。公司产品种类齐全，且持续推出新产品，公司所具备的规模优势使其可以一直坚持高质中价策略，使得公司推出的高端新品同样具有价格竞争优势。持续的产品使得公司可以紧跟市场需求端的变化，公司新推出的丸之尊系列高端新品获得很好的市场反馈，未来有望为公司带来新的业绩增长。 ◆公司具备完善的经销商渠道。经销商模式是公司的主要销售渠道，目前公司80%的收入来自于经销模式。通过多年的渠道下沉和密集分销，公司已经将营销网络下沉到大部分县城，并且与经销商形成良好的合作关系。此外，公司采取在销售密集区就地设厂的策略使其冷冻物流费用低于同行竞争对手，也有助于公司全国性品牌的迅速建立。 ◆公司具备良好的企业文化和信息化管理水平。公司根据速冻食品行业特点并结合企业实际情况打造独具安井特色的企业文化。同时，公司不断加强企业内控管理规范，运用先进的信息化技术手段，通过ERP、WMS、移动营销、OA、BI等软件的成功运用，使企业管理进入平台可视化阶段。高效的经营水平使得公司的管理费用率在同业中保持显著低于竞争对手的同时。总资产周转率持续高于竞争对手。 投资评级：买入（首次） 近一年股价表现： -50%0%50%100%150%200%17-0217-0317-0417-0517-06安井食品 沪深300 长城国瑞证券研究所 分析师： 黄文忠 huangwenzhong@gwgsc.com 执业证书编号：S0200514120002 研究助理： 李志伟 lizhiwei@gwgsc.com 刘亿 liuyi@gwgsc.com 联系电话：0592-5169085 地址：厦门市思明区深田路 46 号深田国际大厦 19-20 楼 长城国瑞证券有限公司 主要数据(截止7月26日收盘)： 当前股价 22.46元 总市值 48.52亿元 流通市值 12.13亿元 总股本 2.16亿股 流通股本 0.54亿股 第一大 股东 新疆国力民生股权投资有限公司 第一大股东持股比例 43.14% 公司研究 2 / 21 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 投资建议： 在公司现有火锅料制品以及速冻米面制品保持稳健增长的前提假设下，我们预计公司2017、2018以及2019年的EPS分别为0.956、1.108和1.298元，对应P/E分别为23.49倍、20.27倍和17.30倍。目前食品综合行业最新市盈率（TTM，整体法，剔除负值）37.70倍，考虑到公司未来在火锅料行业的龙头地位经过洗牌后将进一步提升，我们认为公司的估值未来仍具有较大的上升空间，因此我们首次给予其“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险；市场竞争风险；成本上升风险。 主要财务数据及预测 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 2996.50 3458.58 4051.70 4821.61 增长率(%) 17.00% 15.42% 17.15% 19.00% 归母净利润（百万） 177.41 206.61 239.33 280.48 增长率(%) 38.23% 16.46% 15.84% 17.19% EPS（元） 1.090 0.956 1.108 1.298 毛利率 27.12% 27.10% 27.00% 26.90% 净资产收益率（摊薄） 17.66% 17.06% 16.50% 16.20% 资料来源：公司公告、长城国瑞证券研究所 公司研究 3 / 21 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 目 录 1 主营业务突出，收入和利润稳定增长.............................................................................................. 5 2 速冻食品行业稳定增长，冷链物流推动总体产业规模进一步扩大.............................................. 9 3 公司占据行业龙头地位，在洗牌中有望扩大领先优势................................................................ 11 4 产品创新+渠道完善+经营高效，公司保持发展活力 ................................................................... 13 4.1 公司重视产品创新，坚持高质中价策略.............................................................................. 13 4.2 经销商渠道发展完善，营销网络遍布全国.......................................................................... 16 4.3 良好的企业文化和信息化管理水平，为公司高效经营提供保障...................................... 19 盈利预测................................................................................................................................................ 20 公司研究 4 / 21 请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明 图目录 图1：安井食品发展历程 ............................................................................................................................................ 5 图2：安井食品股权结构（截至2017年3月31日） ............................................................................................. 6 图3：2013-2016年公司营业收入构成 ...................................................................................................................... 7 图4：2013-2016年公司毛利润构成 .......................................................................................................................... 7 图5：近5年公司营业收入及其增长情况 ................................................................................................................. 7 图6：近5年公司归母净利润及其增长情况 ............................................................................................................. 7 图7：近5年公司毛利率和费用率情况 ..................................................................................................................... 8 图8：近5年公司ROA、ROE、ROIC情况 ............................................................................................................. 8 图9：2008年-2014年我国速冻鱼糜制品产量情况 ................................................................................................. 9 图10：2008年-2014年我国速冻面米食品产量情况 ............................................................................................... 9 图11：我国速冻食品人均年消费量与发达国家对比 ............................................................................................. 10 图12：2007-2015年我国冷藏车产量及增长情况 .................................................................................................. 10 图13：2007-2015年我国冷藏车销售规模及增长情况 .......................................................................................... 10 图14：火锅料行业目前市场竞争情况 ...................................................................................................................... 11 图15：火锅料行业洗牌特点 ..................................................................................................................................... 11 图16：近5年公司及主要竞争对手营业收入情况 ..............................................................