农林牧渔行业第36周周报：2017中报总结，畜禽养殖利润大幅下滑，龙头白马业绩增速和竞争优势突出

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Author] 分析师 陈奇 联系人 刁凯峰、陈露、夏洲桐 电话：021-20315189 邮箱：chenqi@r.qlzq.com.cn S0740514070005 【本周策略】业绩为王，继续推荐子板块白马龙头，关注畜禽养殖板块阶段性反弹。  本周2017年中报报披露结束，从整体情况看，养殖高景气退潮，板块性机会缺失，但子板块的龙头白马呈现出更为稳定的持续盈利能力。展望2017年下半年，我们认为在当前市场风格下，以业绩和确定性趋势为王，建议继续配置低估值的子板块龙头白马,同时关注畜禽养殖板块阶段性反弹。 【2017年中报总结】：养殖业绩大幅下滑，种子、饲料营收稳健增长，动保利润增速高于营收增速  2017年上半年农业整体行情低迷，整体营业收入同比增长28.47%，但是净利润同比大幅下跌39.76%，总体毛利率水平下降为25.93%，下降4.09个百分点；ROE下降至7.41%，较上一年度下降4.26个百分点。分行业来看，受上半年猪价下滑和鸡价低迷的影响，畜禽养殖板块盈利大幅缩水，毛利率同比大幅下滑23.35个百分点，同时也影响到了部分拥有养殖产能的饲料公司，导致饲料板块的毛利率同比下滑1.92个百分点。但受益于上半年生猪养殖规模化补栏加速，动物保健板块毛利率同比上升1.58个百分点。上半年水产养殖板块景气度底部回升，板块毛利率同比上升7.71个百分点，同时利好水产饲料公司。此外，由于整个农产品价格低位盘整，种子和化肥板块也表现平平，但龙头公司业绩靓眼。  在上半年缺乏板块性机会的情况下，个股分化明显，各子板块龙头在行业中的竞争优势不断扩大，业绩确定性高，股价走势稳健。隆平高科上半年优势水稻种子品种隆两优、晶两优持续放量，销量较上一销售季增长约90%，归母净利润同比上升50.88%；生物股份上半年口蹄疫市场苗的增速保持30%以上，归母净利润同比上升36.46%；受益于水产料增速较快和产品结构优化的海大集团，表现出高于量增的利润增速，归母净利润同比上升34.89%；牧原股份凭借着稳定的出栏增速和远低于行业平均的成本优势，在行业景气下行周期中依然能实现归母净利润同比提升11.92%。 【2017下半年展望】：依然重点推荐子板块白马龙头，关注畜禽养殖板块阶段性反弹  展望2017年下半年农业板块的投资策略，我们认为下半年板块性的机会主要来自于消费回暖、价格反弹下的畜禽养殖板块，同时依然重点推荐各子板块白马龙头。  畜禽养殖：下半年环保热度不减，消费回暖下畜禽价格强势。近期环保组进入山东、四川等养殖大省，对短期畜禽的存栏恢复势头造成了一定的压制，虽然农业本次环保在今年是收关之时，边际效用有所减弱，但短期影响不可忽视。我们认为在当前市场关注周期趋势向好的风格下，养殖股仍可继续参与，主要逻辑有三点，第一点是短期猪肉、鸡肉迎来季节性消费旺季带来的价格上涨，第二点是当前环保压力带来的部分畜禽产品价格的涨价预期，第三点是从长期行业成长的维度去投资“周期成长股”。重点建议关注禽板块圣农发展、民和股份、益生股份、仙坛股份和生猪板块牧原股份、温氏股份、正邦科技。  除了畜禽养殖板块之外，我们下半年重点推荐的各子板块白马龙头分别为：  隆平高科：种业龙头强势崛起，世界级种企蓄势待发。纵观国内水稻和玉米的两大种业市场发展历程，从成长路径看，水稻要打破品种适应性限制，而玉米要解决品种同质化。而要解决上述问题，水稻没有现成案例，但品种审定配置改革后的汇量式增长应该是核心路径；国内玉米本来囿于自交系等种质资源储备本来就少，同时商业化育种体系还是离国外差距较大，造成直接国外引进然后复制优化才是比较顺畅路径，比如先玉335造成的登海的快速崛起。所以下半年我们依然重点推荐种业龙头隆平高科，我们认为公司处于未来5-10年成长拐点。水稻的市占率快速提升，而玉米端隆平正在加速的国际并购和合作将带来显著的协同效应，17年看40X，到360亿。  生物股份：养殖规模化大潮拉起，主营高成长确定。行业层面2017年行业确定性的成长机会来自于养殖规模化加速大潮，高端苗40-50%持续增长爆发大潮已现。下半年我们依然重点推荐生物股份，公司作为口蹄[Table_Industry] 证券研究报告/行业报告简版 2017年09月03日 农林牧渔 农林牧渔行业第36周周报--2017中报总结： 畜禽养殖利润大幅下滑，龙头白马业绩增速和竞争优势突出 [Table_Summary] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业报告简版 疫龙头持续保证35%以上高速增长，圆环工艺改进提升质量明显，三大新品种爆发可期，国际化外延战略快速推进。我们公司预计2017年40%增长，2018-19年30%以上增长，当前对应2017年pe22倍，外延预期逐步落地持续催化行情。  海大集团：水产料增速稳定，值得长期持有的饲料龙头。我们展望下半年整体猪料表现为量利齐，水产行业维持高景气度，水产料公司重拾发展良机。所以下半年我们依然重点推荐海大集团，草根调研显示，8月饲料总量增速10%左右，禽料小幅下滑，水产料20%增长，猪料超25%增长。公司的长期成长逻辑在于水产料行业偏寡头、下游养殖差异化，体系化产品和服务能强化优势，龙头稳定增长。我们认为公司业绩增速稳定，非常典型的优质白马股，估值在23X，依旧可以做中长线配置  此外，我们也建议关注在行业变动背景下顺应趋势快速成长的行业新贵：（1）疫苗中中牧股份与普莱柯积极储备大品种，是未来2年由小变大的高成长标的；（2）农田水利市场化大潮下，PPP订单签约持续加速的节水农业龙头大禹节水；（3）海洋牧场资源逐渐恢复、食品端逐步放量的獐子岛。  【重点推荐标的】种植链:隆平高科；动保板块：生物股份、中牧股份、普莱柯；饲料板块：海大集团；生猪板块：牧原股份；禽链：民和股份、益生股份、仙坛股份；关注正邦科技、大禹节水、大北农、登海种业、温氏股份、瑞普生物、獐子岛。  风险提示：农业政策实施不达预期；猪价反弹不达预期；鸡价反弹不达预期 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业报告简版 2017年农业中报总结：养殖业绩大幅下滑，种子、饲料营收稳健增长，动保利润增速高于营收增速  2017年上半年农业行业整体营业收入同比增长28.47%，较上一年度略高；但是净利润同比大幅下跌39.76%，主要原因系畜禽养殖板块业绩大幅下滑。同样2017年上半年农业总体毛利率水平下降为25.93%，下降4.09个百分点；ROE下降至7.41%，较上一年度下降4.26个百分点。  分子版块来看，2017年上半年景气度排序：水产>农业综合服务>动物保健>种子>化肥>饲料>畜禽养殖，分别实现净利润增速153.45%、42.20%、10.90%、-1.50%、-5.93%、-12.71%、-66.47%。受上半年猪价下滑和鸡价低迷的影响，畜禽养殖板块盈利大幅缩水，毛利率同比大幅下滑23.35个百分点，同时也影响到了部分拥有养殖产能的饲料公司，导致饲料板块的毛利率同比下滑1.92个百分点。受益于上半年生猪养殖规模化补栏逐渐加速，动物保健板块毛利率同比上升1.58个百分点。上半年水产养殖板块景气度底部回升，板块毛利率同比上升7.71个百分点，同时利好水产饲料公司。此外，由于整个农产品价格低位盘整，种子和化肥板块也表现平平，但部分龙头公司业绩靓眼。各个板块具体来看：  畜禽养殖：上半年猪价大幅下滑，鸡价低位运行，畜禽养殖板块业绩承压。我们重点跟踪的畜禽养殖板块公司上半年总体营收同比下降4.48%，净利润同比下降66.47%。行业层面，从去年底开始母猪补栏逐渐加速，生猪存栏底部反转向上，生猪价格从年初的每公斤18.09元下降到了13.96元，跌幅将近30%，生猪养殖公司盈利大幅缩水，但行业内优秀公司牧原股份，凭借着稳定的出栏增速和远低于行业平均的成本优势，在行业景气下行周期中依然能实现净利润同比提升11.92%。此外，上半年鸡苗和毛鸡平均价格分别为0.81元/羽和3.20元/斤，低于行业成本1.4~1.5元/羽和0.4~0.5元/公斤，导致上半年禽链公司均大幅亏损。  饲料：后周期趋势向好，业绩层面个股分化明显。我们重点跟踪的饲料板块公司上半年总体营收同比上升14.41%，但净利润同比下降12.71%。受益生猪存栏的逐步回升，上半年饲料公司量增普遍在20%-30%，利润增速表现则各有差异：养殖业务占比较多的新希望、天邦、正邦、禾丰增速放缓。本轮后周期增速领跑的代表唐人神上半年销量同比增长约40%，净利润同比上升106.67%；经过调整的大北农，费用下降明显，盈利能力超出市场预期，净利润同比上升42.56%；受水产料增速较快和产品结构优化的海大集团，则表现出高于量增的利润增速，净利润同比上升34.89%。  动物保健：养殖规模化加速最为受益，业绩稳健增长。我们重点跟踪的动保板块公司上半年总体营收同比下降2.62%，但净利润同比上升10.90%。今年是行业招标取消的第一年，上半年总体营收虽然下降，但各企业市场苗推广顺利，带来毛利率水平改善，净利润同比大幅提升。生物股份上半年口蹄疫市场苗的增速保持30%以上，净利润同比上升36.46%；普莱柯和中牧股份上半年市场苗业务均稳定增长，但受到招标取消影响业绩承压。  种子：升级换代背景下品种优势显著，业绩增速个股分化。我们重点跟踪的种子板块公司上半年总体营收同比上升21.89%，但净利润同比下降1.50%。行业层面，上半年绿色通道改革之后，优秀种企拥有的产品优势带来汇量式增长。个股层面，登海种业的玉米种子受到玉米价格下滑和农民种植意愿下降的市场环境影响，业绩大幅受挫，收入同比下滑38.36%，净利润同比下滑56.64%；隆平高科上半年优势水稻种子品种隆两优、晶两优持续放量，销量较上一销售季增长约90%，归母净利润同比上升50.88%。  其他个股方面，大禹节水全国布局日益完善，PPP订单稳步推进，进入业绩放量期，上半年归母利润同比上升52.57%；獐子岛海洋牧场恢复良好，经营管理效率提升，食品端释能提速，上半年归母利润同比上升360.16% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业报告简版 图表1：2017年上半年营收同比增速为28.47% 图表2：2017年上半年净利润同比增速为-39.76% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2013H2014H2015H2016H2017H营业收入同比增速 -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%2013H2014H2015H2016H2017H净利润同比增速 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所 图表3：2017年上半年农业平均毛利率为24.16% 图表4：2017年上半年农业总体ROE为3.28% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2013H2014H2015H2016H2017H毛利率 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%2013H2014H2015H2016H2017HROE 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所 图表5：2017年上半年营业收入同比增长（%） 图表6：2017年上半年净利润同比增长（%） -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%农业综合服务水产种子化肥饲料动物保健畜禽养殖 -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%水产农业综合服务动物保健种子化肥饲料畜禽养殖 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所