国内领先的游戏研发和运营平台

证券研究报告·个股报告·新股研究报告 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 1 昆仑万维（300418）：国内领先的游戏研发和运营平台 推荐（首次） 报告日期：2015年01月08日 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 1,510 2,369 3,786 6,070 （+/-） 87.30% 56.88% 59.80% 60.34% 营业利润 420 424 671 1,095 （+/-） 93.95% 1.10% 58.11% 63.17% 归属于母公司净利润 436 433 674 1,095 （+/-） 99.62% -0.61% 55.69% 62.33% 每股收益（元） 1.56 1.55 2.41 3.91 行业研究员：邱祖学 执业证书编号：S1050511070004 021-51793717 qiuzx@cfsc.com.cn 联系人： 董冰华 021-51793719 dongbh@cfsc.com.cn  公司是领先的游戏研发和运营平台。公司是一家定位于全球化的综合性互联网集团，一直致力于为用户群打造精彩的互动平台，为用户提供丰富的创新应用。集团具备三大业务体系：全球游戏研发与发行、RC社交语音通讯平台、Brothersoft软件商店。  研发实力和技术储备领先，自主创新能强。Kunlun Mobile3D、Kunlun We b X和Kunlun Flame是公司三款最具代表性的研发技术。Kunlun Mobile3D 是基于移动平台的原生3D引擎；Kunlun WebX是基于ActiveX和P2P流下载技术的跨浏览器的移植中间件，提升游戏研发效率；Kunlun Flame是基于Flash平台的高效网页游戏研发中间件，实现独立于Flash底层的快速界面开发框架。  具有强大的海外网络游戏市场开拓能力。公司在海外市场开拓过程中，建立了深度本地化技术处理的研发体系，构建了“总部游戏发行中心+海外子公司”的运营架构，形成了独特的网络游戏海外发行业务模式，保证了境外业务规模的持续快速增长。  具备强劲的移动网络游戏研发和全球行实力。公司在几个重要的移动网络市场已建立了竞争优势，处于市场第一梯队。在2013年中国移动游戏全平台发行商的移动游戏收入规模排名中，公司位于市场第五名，市场份额约11.0%。2013年四季度在韩国App Store平台充值排名第二，在韩国Google Play平台充值排名第七。  在网页游戏行业的市场地位显著，先发优势明显。公司是国内率先立足于网页游戏的公司之一，通过持续的研发储备，将部分客户端游戏的核心技术和用户体验应用于网页游戏的开发，陆续推出了《三国风云1、2》、《武侠风云》、《千军破1、2》等网页游戏经典大作，将网页游戏的品质推向了新的高度。  盈利预测与估值。我们预计公司2014-2016年归属于母公司净利润达4.33亿元、6.74亿元、10.95亿元，对应EPS1.55元、2.41元、3.91元。根据发行规则，计算预计公司的发行价在20.30元/股。我们预计公司2014年EPS为1.55元，根据可比公司的估值，结合公司情况，给予公司2014年PE30-45倍，则对应合理价格为46.5.5-69.8元。  风险提示：需求不足；市场竞争加剧；核心技术人员流失。 计算机行业 询价参考值：20.30元 主要财务指标（单位：百万元） 股票报告网整理http://www.nxny.com 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 2 证券研究报告·行业报告 1.公司介绍 公司是一家定位于全球化的综合性互联网集团，一直致力于为用户群打造精彩的互动平台，为用户提供丰富的创新应用。集团具备三大业务体系：全球游戏研发与发行、RC社交语音通讯平台、Brothersoft软件商店。作为中国最大的网页游戏开发、运营企业之一，公司在网页游戏市场占有率位居国内前三，且在平台共享、社交游戏、软件应用与手机游戏等领域也取得了显赫的成绩。未来，公司致力于发展成为全球领先的互联网综合服务提供商。 2.主营业务 公司主营业务 本公司主营业务为综合性互联网 增值 服务，具体包括网络游戏的开发和全球发行、软件应用商店的运营等业务。 网络游戏产品和服务。公司目前已自主研发并运营多款网络游戏，涉及大型网页游戏、社交网页游戏、移动网络游戏、客户端游戏等多个游戏品类。大型网页游戏是公司报告期内的核心产品之一，公司已自主研发了《三国风云1、2》、《千军破1、2》、《武侠风云》、《绝代双骄》等多款网页游戏精品大作，游戏题材涵盖战争策略、角色扮演、休闲竞技等多个主流题材。公司还自主研发了社交网页游戏《猛将无双》和移动网络游戏《风云三国》等精品游戏。公司除了运营自主研发产品外，还代理运营多款其他公司开发的网络游戏，其中包括移动网络游戏《啪啪三国》、《英雄战魂》、《忘仙》、《时空猎人》、《君王2》、《武侠Q传》等，大型网页游戏《傲视天地》、《傲剑》等，客户端网络游戏《仙境传说》等精品游戏。 软件应用商店。公司的软件应用商店包括Brothersoft.com和1Mobile两个平台。Brothersoft.com作为公司开发海外市场的战略手段之一，主要针对PC端用户，为各国的软件开发者和使用者提供了一个全球化的综合资源平台，建立了全面的线上跨国运营销售体系。1Mobile是主要针对安卓系统手机用户和手机应用开发者推出的手机应用（包括软件、游戏等）发布与下载服务平台，目前在1Mobile平台发布软件的主要为软件开发商和游戏开发商。1Mobile安卓应用商店专注于安卓手机平台，为用户收集和推荐安卓平台上最新、最热门、最好玩的游戏以及各类应用，其目标是打造全球安卓平台上一流的第三方应用商店。 股票报告网整理http://www.nxny.com 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 3 证券研究报告·行业报告 3.公司核心竞争力 研发实力和技术储备领先，自主创新能强。在公司研发的众多网络游戏核心技术中，Kunlun Mobile3D、Kunlun WebX和Kunlun Flame是三款最具代表性的研发技术。Kunlun Mobile3D 是基于移动平台的原生3D引擎，是高效研发基于OpenGL ES标准的大型3D移动网络游戏的核心组件。Kunlun WebX是基于ActiveX和P2P流下载技术的跨浏览器的移植中间件，无需经过大幅度修改，就可以把大型客户端游戏转化为在浏览器内运行的网页游戏产品，提升了游戏研发效率，降低了网页游戏用户的下载和安装门槛，真正实现了客户端和网页游戏双端合一。Kunlun Flame是基于Flash平台的高效网页游戏研发中间件，实现了独立于Flash底层的快速界面开发框架，有效提高了界面开发效率。 具有强大的海外网络游戏市场开拓能力。公司于2009年开始组建海外游戏业务团队，在海外市场开拓过程中，建立了深度本地化技术处理的研发体系，构建了“总部游戏发行中心+海外子公司”的运营架构，形成了独特的网络游戏海外发行业务模式，保证了境外业务规模的持续快速增长。公司现已在十余个语种的海外市场从事网络游戏发行及运营业务，出口网络游戏产品覆盖数十个国家和地区，在海外市场发行及运营数十款游戏产品，初步建立起了全球性的游戏业务网络。 具备强劲的移动网络游戏研发和全球行实力。凭借较早的战略布局和准确的市场判断，公司在几个重要的移动网络市场已建立了竞争优势，处于市场第一梯队。根据易观智库2014年2月发布的统计数据，在2013年中国移动游戏全平台发行商的移动游戏收入规模排名中，昆仑万维位于市场第五名，市场份额约11.0%。根据知名网站Distimo发布的全球各地区市场移动网络游戏公司运营商游戏产品的充值排名，昆仑万维2013年四季度在韩国App Store平台充值排名第二，在韩国Google Play平台充值排名第七。 在网页游戏行业的市场地位显著，先发优势明显。在公司成立之初，中国网页游戏市场尚未成熟，传统的客户端游戏占据了市场的主导地位。公司是国内率先立足于网页游戏的公司之一，通过持续的研发储备，将部分客户端游戏的核心技术和用户体验应用于网页游戏的开发，陆续推出了《三国风云1、2》、《武侠风云》、《千军破1、2》等网页游戏经典大作，将网页游戏的品质推向了新的高度，推动了中国网页游戏市场的快速发展。目前公司已自主研发了。 股票报告网整理http://www.nxny.com 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 4 证券研究报告·行业报告 4.募投项目 公司本次IPO募投项目合计募资13.3038亿元，主要用于移动网络游戏新产品研发项目、移动网络游戏代理项目 图表1、本次募投情况 序号 募集资金投向 项目总投资金（万元） 募集资金投资金（万元） 1 移动网络游戏新产品研发项目 40,816 40,816 2 移动网络游戏代理项目 50,903 50,903 3 网页游戏新产品研发项目 19,445 19,445 4 网页游戏代理项目 3,971 3,971 5 客户端网络游戏代理项目 19,714 17,903 合计 134,849 133,038 资料来源：公司招股说明书，华鑫证券研发部 5.盈利预测与估值 我们预计公司2014-2016年归属于母公司净利润达4.33亿元、6.74亿元、10.95亿元，对 应EPS1.55元、2.41元、3.91元。根据发行规则，计算预计公司的发行价在20.30元/股。我们预计公司2014年EPS为1.55元，根据可比公司的估值，结合公司情况，给予公司2014年PE30-45倍，则对应合理价格为46.5.5-69.8元。 图表2、可比公司估值水平比较 证券代码 证券简称 股价 EPS PE(倍) 2013A 2014E 2015E 2013A 2014E 2015E 300052 中青宝 21.45 0.2 0.58 0.93 109 51 32 002174 游族网络 49.37 - 1.52 2.29 - 34 23 300148 天舟文化 18.24 - 0.41 0.51 - 44 36 300315 掌趣科技 15.83 0.22 0.29 0.44 73 54 36 行业平均 46 32 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 6.风险提示 1、宏观经济增速放缓，需求不足； 2、市场竞争加剧，净利润下滑； 3、核心技术人员流失。 股票报告网整理http://www.nxny.com 规范、超越、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 5 证券研究报告·行业报告 图表3、公司盈利预测 单位：万元 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 150,999 236,890 378,560 606,980 增长率（%） 87.30% 56.88% 59.80% 6