投资评级：买入(维持) 年报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-04-13 收盘价（元） 9.10 一年内最低/最高(元) 8.26/11.14 市盈率 20.0 市净率 2.17 基础数据 净资产收益率(%) 11.02 资产负债率(%) 44.8 总股本(亿股) 8.01 最近12月股价走势 -27%-20%-13%-7%0%7%13%20%27%2017-042017-082017-12银轮股份 中小板指 汽车零部件 2018年04月16日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 3119 4323 5363 6507 7759 增长率 14.6% 38.6% 24.1% 21.3% 19.2% 归属母公司股东净利润（百万） 257 311 380 449 529 增长率 28.1% 21.1% 22.1% 18.3% 17.8% 每股收益（元） 0.32 0.39 0.47 0.56 0.66 市盈率(倍) 28.4 23.4 19.2 16.2 13.8 事件： 公司发布2017年报：实现营业收入43.2亿元，同比增长38.6%；归母净利润3.1亿元，同比增长21.1%。拟每10股派发现金红利0.4元。 点评：  全年业绩高增长符合预期，2017Q4略有承压 受益于自主品牌乘用车产销快速增长、商用车和工程机械行业回暖、排放升级油耗法规趋严，以及新能源热管理等环保新产品开始批量生产等因素，公司2017年营业收入与净利润均实现高速增长。单季度来看，公司2017Q4实现营业收入12.3亿元，同比增长34.0%，实现归母净利润0.7亿元，同比下滑9.7%，增速较前三季度下滑主要原因为费用率上升导致四季度净利率下滑与去年同期基数较高。总体而言，公司传统主业持续拓展新市场与新客户，新能源热管理新业务有序推进并逐步上量，2018年业绩高增长态势有望维持。  尾气排放法规升级，公司迎发展新机遇 排放标准国四升国五，重卡与轻卡需加装SCR。此外部分地区要求国三保有重卡加装DPF,政策有望持续蔓延。公司业务覆盖SCR与DPF，有望把握排放升级契机提升单车配套价值量，为公司长期业绩带来持续提振。乘用车油耗标准日益严苛，汽油机EGR、中冷器可提升燃烧效率与换气效率，对降低油耗效果显著，目前已在部分车企中得以应用，公司有望受益油耗法规趋严提升装机量。  期待新能源热管理系统放量，带来业绩新引擎 公司为适应新能源汽车浪潮，成立第五事业部聚焦新能源产品研发，目前已具备新能源热交换系统主要零部件产品开发生产能力，同时具备热管理系统设计集成能力。公司新能源热管理系统已开始批量生产，配套宁德时代、比亚迪、广汽、宇通等优质客户，未来有望随着新能源汽车浪潮加速扩展新客户。新能源热管理系统单车价值量是传统汽车的两倍，高达2000元。公司较早进入新能源热管理领域，先发优势明显，预计随着客户拓展进入快车道，业绩增长具备新引擎。 风险提示:国内汽车行业景气度不及预期；公司客户拓展不及预期；新能源热管理系统等新品放量不及预期。 证券研究报告 全年业绩高增长符合预期，Q4略有承压 计算机软件与服务 证券研究报告 银轮股份(002126) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 彭勇 分析师 SAC证书编号：S0160517110001 pengy@ctsec.com 吴鹏 联系人 wupeng@ctsec.com 相关报告 1 《002126-事件点评:业绩高增长符合预期，期待新能源热管理放量》 2018-02-28 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 汽车零部件 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 年报点评 图1：公司单季度净利润及同比增速 图2：公司各业务营业收入 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所  国际化稳步推进，聚焦高端订单 公司坚持国际化战略，产品国际化方面：当前公司已成为康明斯、卡特、福特、通用等世界一流企业供应商，2017年海外业务占比24.4%。布局国际化方面：公司于2001年在美国、英国设立办事处，2010年在美国设立物流及物流中心，2015年控股德国普瑞，2016年与佛吉亚在后处理产品建立合资公司，与德国皮尔博格建立EGR合资公司。我们认为，随着国际化由浅至深推进，公司将有机会获得全球高端订单，从而进一步借助海内外联动与协同，走向提供高效换热及排气系统解决方案的世界级优秀企业。 图3：公司国内外收入占比 数据来源：财通证券研究所 注：内圈为2016年，外圈为2017年 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.00.20.40.60.81.0亿元 净利润 同比增速 051015202530354045502014201520162017亿元 热交换器 汽车空调 尾气处理 贸易收入 其他主营业务 其他业务 71% 29% 76% 24% 国内 国外 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 年报点评  毛利率走低，盈利能力略有承压 公司2017年毛利率26.2%，较去年同期下降2.7pct。公司毛利率承压下行主要原因为2017年钢材、铝材等原材料价格上涨影响。公司2017年三费率16.1%，较去年同期下降1.4pct，其中销售费用率4.6%（-0.3pct）；管理费用率7.7%（-1.3pct），财务费用率1.2%（+0.2pct），主要是汇兑损失增加所致。总体而言，毛利率受原材料上涨影响承压下行，叠加汇兑损失增加，公司2017年盈利能力下降。我们认为，随着原材料价格波动的边际影响减弱，海外扩张有望斩获高端订单，新能源热管理系统放量带来业务结构优化，公司毛利率有望企稳回升，带动盈利能力提升。 图4：公司三费率 图5：公司毛利率及净利率 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所  盈利预测与投资建议 公司是国内热交换龙头，顺应节能减排趋势，且国际化稳步推进，叠加新能源热管理系统放量带来新增长动力，业绩有望保持稳健增长。预计公司2018～2020年EPS分别为0.47元、0.56元、0.66元，对应2018～2020年PE分别为19.2倍、16.2倍、13.8倍。维持公司“买入”评级。 -5%5%15%销售费用率 管理费用率 财务费用率 0%10%20%30%40%毛利率 净利率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 年报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 3119 4323 5363 6507 7759 成长性 减:营业成本 2219 3192 3959 4796 5711 营业收入增长率 14.6% 38.6% 24.1% 21.3% 19.2% 营业税费 23 30 37 45 54 营业利润增长率 27.8% 29.0% 17.6% 18.4% 18.5% 销售费用 152 198 246 298 355 净利润增长率 28.1% 21.1% 22.1% 18.3% 17.8% 管理费用 362 447 555 673 802 EBITDA增长率 27.0% 24.6% 21.5% 23.6% 21.8% 财务费用 31 51 62 99 133 EBIT增长率 28.2% 27.0% 22.9% 23.2% 20.8% 资产减值损失 22 42 53 59 65 NOPLAT增长率 30.1% 35.2% 18.1% 23.2% 20.8% 加:公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资资本增长率 24.3% 37.1% 6.9% 14.2% 8.5% 投资和汇兑收益 7 24 26 28 31 净资产增长率 15.8% 44.1% 8.2% 11.7% 12.2% 营业利润 315 406 478 566 671 利润率 加:营业外净收支 10 -3 1 2 3 毛利率 28.8% 26.2% 26.2% 26.3% 26.4% 利润总额 325 404 479 568 674 营业利润率 10.1% 9.4% 8.9% 8.7% 8.6% 减:所得税 55 60 72 85 101 净利润率 8.2% 7.2% 7.1% 6.9% 6.8% 净利润 257 311 380 449 529 EBITDA/营业收入 15.4% 13.8% 13.5% 13.8% 14.1% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 11.1% 10.2% 10.1% 10.2% 10.4% 货币资金 257 299 375 456 543 运营效率 交易性金融资产 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 112 96 84 72 64 应收帐款 1060 1456 1665 2122 2394 流动营业资本周转天数 73 81 94 90 86 应收票据 312 462 498 667 722 流动资产周转天数 250 247 261 255 250 预付帐款 16 23 26 34 37 应收帐款周转天数 110 105 105 105 105 存货 567 759 885 1106 1265 存货周转天数 57 55 55 55 55 其他流动资产 59 651 670 702 730 总资产周转天数 503 478 477 455 438 可供出售金融资产 163 354 389 419 446 投资资本周转天数 290 275 265 242 226 持有至到期投资 0 0 0 0 0 投资回报率 长期股权投资 143 274 348 430 525 ROE 11.3% 9.2% 10.4% 11.0% 11.6% 投资性房地产 10 39 69 99 129 ROA 5.6% 5.1% 5.4% 5.4% 5.8% 固定资产 1077 1232 1270 1333 1430 ROIC 12.8% 14.0% 12.0% 13.8% 14.6% 在建工程 499 494 549 617 700 费用率 无形资产 395 376 500 616 725 销售费用率 4.9% 4.6% 4.6% 4.6% 4.6% 其他非流动资产 237 259 280 318 323 管理费用率 11.6% 10.3% 10.3% 10.3% 10.3% 资产总额 4794 6678 7524 8917 9968 财务费用率 1.0% 1.2% 1.2% 1.5% 1.7% 短期债务 25 247 352 623 681 三费/营业收入 17.5% 16.1% 16.1% 16.4% 16.6% 应付帐款 1035 1441 1629 2090 2339 偿债能力 应付票据 190 282 378 421 531 资产负债率 46.6% 44.8% 47.0%