全年控费成效显著，单Q4营收略有承压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年01月31日 证券研究报告•2022年业绩预告点评 买入 （维持） 当前价： 46.29元 恒生电子（600570） 计算机 目标价： ——元（6个月） 全年控费成效显著，单Q4营收略有承压 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 19.00 流通A股(亿股) 19.00 52周内股价区间(元) 30.31-59.08 总市值(亿元) 879.51 总资产(亿元) 120.80 每股净资产(元) 3.90 相关研究 [Table_Report] 1. 恒生电子（600570）：券商技术投入门槛提升，新品落地标杆效应强 (2023-01-08) 2. 恒生电子（600570）：立资本市场改革浪潮之巅，恒生依旧“恒生” (2022-12-03) 3. 恒生电子（600570）：Q3盈利超预期，政策催化下趋势向好 (2022-10-28) 4. 恒生电子（600570）：资管IT营收持续高增，Q3人效提升拐点将至 (2022-08-27) 5. 恒生电子（600570）：核心产品推进顺利，金融IT龙头厚积薄发 (2022-04-08) [Table_Summary]  事件：公司发布2022年业绩预告，预计实现营业收入约65.0亿元，同比增长18.3%；预计实现归母净利润约10.9亿元，同比下降25.7%；预计实现扣非归母净利润约10.9亿元，同比增长15.3%。  大资管业务受下游拖累，Q4营收短期略有承压。全年来看，金融行业数字化转型持续升级，公司预计实现营业收入约为65.0亿元，同比增长18.3%，全年收入增速低于年初增速目标25%。回顾历年，四季度收入约占公司全年的一半，单四季度来看，预计实现营收27.7亿元，同比增长约16.4%，主要由于公司主要业务集中在北京、上海、深圳等地，四季度交付实施短期受停工影响较大；且受下游基金、信托行业萎靡拖累，大资管业务在高基数基础上增速不及预期。  剔除激励摊销费用影响，全年控本降费成效显著。2022年，公司预计实现扣非归母净利润10.9亿元，同比增长15.3%，若剔除股权激励费用影响（2021/2022年激励成本摊销分别约1.0/1.8亿元），扣非归母净利润同比增长约21.4%，高于公司收入增速，公司降本增效成果初现。单四季度来看，扣非归母净利润约7.6亿元，同比增长约13.2%。  伴随下游资本市场逐步恢复，多因素持续推动公司核心产品升级加速。大零售业务来看，公司大零售业务与资本市场繁荣度有较强关联性，随着疫情等不确定性逐渐消退，下游资本市场逐步恢复，且证券公司也将持续加大IT投入，大零售业务增长可期。大资管业务来看，监管持续推出相关政策，推动金融机构核心系统的新一轮国产替代浪潮以及分布式架构转型加速，叠加资本市场改革带来的诸如衍生品类的指数期权等新业务品种持续推出，金融机构核心系统有望迈入新一轮加速替换升级阶段，将进一步加速公司核心产品升级替换步伐。  盈利预测与投资建议。考虑到公司在证券和资管IT领域占据独有产品和技术优势，未来将充分享受政策驱动带来的下游需求扩张红利；同时伴随着公司通过兼并购持续扩张业务、提升技术并且迈向国际等举措，我们认为公司金融IT领域进展有望迎来加速，进一步提升成长空间，预计2022-2024年EPS分别为0.57/0.97/1.17元，当前股价对应的PE分别为81/48/40倍，维持“买入”评级。  风险提示：政策推进不及预期风险；下游行业周期风险；新品推广不及预期风险；金融资产公允价值波动风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5496.58 6502.32 8141.80 10123.36 增长率 31.73% 18.30% 25.21% 24.34% 归属母公司净利润（百万元） 1463.54 1081.48 1847.68 2225.31 增长率 10.73% -26.11% 70.85% 20.44% 每股收益EPS（元） 0.77 0.57 0.97 1.17 净资产收益率ROE 23.98% 15.02% 20.66% 20.26% PE 60 81 48 40 PB 15.44 12.95 10.31 8.32 数据来源：Wind，西南证券 -45%-36%-26%-16%-6%3%22/122/322/522/722/922/1123/1恒生电子 沪深300 恒生电子（600570）2022年业绩预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关键假设： 2022Q1公司根据客户需求维度的变化，对业务分类口径进行调整，但并没有布局新业务。为保持同比增速口径的一致性，我们仍使用2021年分类口径进行预测假设： 1）大零售IT业务：国内资本市场仍处于初级发展阶段，随着相关改革持续深化，券商对IT投入有望持续加大；新产品方面，UF3.0和新一代基金登记结算TA系统签约上线进度符合预期，预计2023年将加速释放。我们预测2022-2024年该业务订单数量分别同比增长15%/25%/24%。凭借已落地的UF3.0项目经验，大零售IT业务毛利率维持稳定，预测2022-2024年该业务毛利率分别为71.5%/71.5%/71.5%。 2）大资管IT业务：受下游基金、信托行业拖累，该业务在高基数基础上增速有所放缓，随着下游行业逐渐恢复，O45新签上线客户逐渐推进，2023年订单有望迎来加速释放，我们预测2022-2024年该业务收入分别同比增长12.5%/25%/24%，毛利率分别为83%/83%/83%。 3）数据风险与基础设施业务：数据中台布局长远来看极具深意，公司具备完善的产品布局，市场地位领先，我们预测2022-2024年该业务项目数量分别同比增长35%/30%/27%。目前数风基业务建设仍处于起步阶段，涉及的定制化场景较多，项目投入较大，随着标准化程度更高，毛利率未来将稳中有增，预测2022-2024年该业务毛利率分别为54%/55%/56%。 4）银行与产业业务：随着并购的Finastra公司的Summit和Opics资管系统业务线逐步落地；供应链金融的数字化转型逐渐深入，将为银行和产业IT业务带来新的订单增量，我们 预测2022-2024年 该 业务订 单分别同 比增长27%/25%/25%， 毛利率分别为46%/47%/47%。 5）互联网创新业务：互联网创新业务是公司在业务上进行的横纵向前瞻性布局，预计未来将保持较快增速，我们预测2022-2024年互联网创新业务项目分别同比28%/25%/25%，毛利率分别为80%/79.8%/79.5%。 6）非金融业务：除聚焦金融机构系统提供商的战略定位以外，公司在非金融领域也将保持高速拓展，因此我们预测2022-2024年非金融业务项目分别增长22%/20%/20%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 大零售IT 收入 2111.1 2427.8 3034.8 3763.1 增速 39.8% 15.0% 25.0% 24.0% 毛利率 69.6% 71.5% 71.5% 71.5% 大资管IT 收入 1706.1 1919.4 2399.2 2975.0 增速 39.8% 12.5% 25.0% 24.0% 毛利率 82.2% 83.0% 83.0% 83.0% 数据风险 与基础设施IT 收入 353.7 477.5 620.7 788.3 增速 18.6% 35.0% 30.0% 27.0% 恒生电子（600570）2022年业绩预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 毛利率 57.2% 54.0% 55.0% 56.0% 银行与产业IT 收入 353.7 449.2 561.5 701.9 增速 -2.5% 27.0% 25.0% 25.0% 毛利率 48.7% 46.0% 47.0% 47.0% 互联网创新业务 收入 803.9 1029.0 1286.3 1607.8 增速 33.7% 28.0% 25.0% 25.0% 毛利率 80.1% 80.0% 79.8% 79.5% 非金融业务 收入 163.5 199.4 239.3 287.2 增速 -6.5% 22.0% 20.0% 20.0% 毛利率 72.8% 70.0% 70.0% 70.0% 合计 收入 5496.6 6502.3 8141.8 10123.4 增速 31.7% 18.3% 25.2% 24.3% 毛利率 73.0% 72.1% 72.7% 72.7% 数据来源：Wind，西南证券 预计公司2022-2024年营业收入分别为65.0亿元（+18.3%）、81.4亿元（+25.2%）和101.2亿元（+24.3%），归母净利润分别为10.8亿元（-26.1%）、18.5亿元（+70.8%）、22.3亿元（+20.4%），EPS分别为0.57元、0.97元、1.17元，对应动态PE分别为81倍、48倍、40倍。 相对估值 综合考虑业务范围，选取业务涉及金融IT领域的金证股份、顶点软件和长亮科技3家可比公司进行估值比较： 表2：可比公司PE估值 证券代码 可比公司 总市值 （亿元） 股价 （元） EPS（元） PE（倍） 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 600446.SH 金证股份 126 13.50 0.27 0.42 0.53 0.66 54 32 25 20 603383.SH 顶点软件 89 53.99 0.80 1.13 1.50 1.94 45 48 36 28 300348.SZ 长亮科技 82 11.22 0.17 0.26 0.38 0.51 55 43 30 22 平均值 41 30 23 600570.SH 恒生电子 902 46.29 0.77 0.57 0.97 1.17 60 81 48 40 数据来源：Wind，西南证券整理（长亮科技盈利预测为西南计算机团队预测值，其余均为Wind一致预期） 从PE角度看，2023年行业平均估值为30倍，公司PE为48倍。考虑到公司在证券和资管IT领域占据独有产品和技术优势，未来将充分享受政策驱动带来的行业空间增长红利；同时伴随着公司通过兼并购持续扩张业务、提升技术并且迈向国际等举措，我们认为公司金融IT领域进展有望迎来加速，进一步提升成长空间，维持“买入”评级。 恒生电子（600570）2022年业绩预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 5496.58 6502.32 8141.80 10123.36 净利润 1490.13 1101.13 1881.25 2265.74 营业成本 1484.60 1746.07 2181.33 2712.87 折旧与摊销 102.16 141.85 155.45 169.50 营业税金及附加 60.39 77.17 95.86 118.18 财务费用 -0.91 13.72 1.62 -7.24 销