2015年11月2日 投资决策 剔出亚太强力买入名单 东江环保(H) (0895.HK) 证券研究报告三季度业绩符合预期；因调查带来不确定性而将H股移出强力买入名单 调整理由 我们将东江环保H股移出强力买入名单，因为下列几方面尚不明确：1) 有关部门对公司董事长调查的性质和程度；2) 公司融资计划带来的一些不确定性。但我们维持对该股的买入评级。10月30日公布的三季度业绩符合我们的预期，今年前九个月净利润同比增长34%至人民币2.64亿元，在我们2015年全年预测中占比74%。公司的2015年全年盈利同比增速指引为20-50%，而我们的预测为42%。自从我们于2015年7月13日将东江环保H股加入强力买入名单以来，该股上涨了0.4%，而同期恒生综合指数下跌了10.2%。 当前观点 在10月28日有关公司董事长与创始人张维仰接受调查的电话会议上，东江环保领导高层强调称：1) 张维仰并未参与公司的日常运营，因此其缺位不会对公司运营造成重大影响；2) 公司将继续执行其4月份宣布的定向增发计划，但鉴于张维仰此前曾证实其将参与认购，管理层并不排除调整增发规模和定价的可能性。电话会议后尚无有关张维仰事件的最新消息。 虽然在最初公布调查事件后，三季度业绩被推迟发布，但10月30日公布的业绩和公司指引支撑了我们对强劲增长的预期，我们维持预测不变。我们还维持H股的12个月目标价格18.8港元不变，并维持A股的中性评级和12个月目标价格人民币15.3元不变。我们基于2020年预期每股盈利和2020年预期目标市盈率19.3倍（国际可比公司1991-2014年的市盈率历史均值）计算得出2020年合理股价，再对H股和A股分别采用9.5%和9.0%的股权成本贴现回2016年计算得出目标价格。下行风险：项目延迟；金属价格大幅下跌。 所属投资名单 亚太买入名单 行业评级： 中性 王玮嘉 执业证书编号: S1420515080001 +86(21)2401-8923 claire.wang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究增长回报*估值倍数波动性东江环保(H) (0895.HK)亚太工业行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(HK$)14.9612个月目标价格(HK$)18.80002672.SZ 股价(Rmb)21.28002672.SZ 12个月目标价格(Rmb)15.30市值(HK$ mn / US$ mn)13,008.0 / 1,678.4外资持股比例(%)--12/14 12/15E 12/16E 12/17E每股盈利(Rmb)0.290.410.620.85每股盈利增长(%)20.841.651.935.8每股摊薄盈利(Rmb)0.290.410.620.85每股基本盈利(Rmb)0.290.410.620.85市盈率(X)27.029.819.614.4市净率(X)2.83.93.32.8EV/EBITDA(X)17.115.711.28.9股息收益率(%)0.80.71.11.4净资产回报率(%)10.713.718.220.8CROCI(%)13.212.214.114.9股价走势图20,00022,00024,00026,00028,00030,00032,0008101214161820Oct-14 Feb-15 May-15 Aug-15东江环保(H) (左轴)恒生指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对16.1(11.1)26.4相对于恒生指数25.710.532.3资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为10/30/2015收盘价） 2015年11月2日 东江环保(H) (0895.HK) 全球投资研究 2 东江环保(H)： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 王玮嘉 claire.wang@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E资产负债表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E主营业务收入2,047.53,058.44,489.85,913.6现金及等价物1,029.81,104.61,100.01,295.2主营业务成本(1,382.2)(2,039.2)(2,956.8)(3,854.5)应收账款698.5917.51,346.91,774.1销售、一般及管理费用(317.4)(474.1)(696.1)(916.8)存货300.3509.8680.1886.5研发费用--------其它流动资产212.4317.2465.7613.4其它营业收入/（支出）(56.6)(62.4)(69.8)(77.4)流动资产2,241.02,849.13,592.74,569.2EBITDA424.2746.31,112.71,475.3固定资产净额1,514.42,262.83,358.64,225.4折旧和摊销(132.9)(263.7)(345.6)(410.4)无形资产净额849.4754.8660.3565.8EBIT291.3482.6767.01,064.8长期投资155.3191.4227.6263.8利息收入18.314.414.816.1其它长期资产225.4336.7494.3651.0财务费用(42.5)(72.3)(104.9)(140.0)资产合计4,985.56,394.98,333.510,275.2联营公司36.236.236.236.2其它18.318.318.318.3应付账款590.6713.71,182.71,272.0税前利润321.5479.1731.4995.4短期贷款717.21,017.21,317.21,817.2所得税(39.0)(60.6)(95.1)(131.3)其它流动负债9.714.220.726.9少数股东损益(30.9)(62.3)(95.1)(129.4)流动负债1,317.41,745.12,520.63,116.1长期贷款376.5776.51,076.51,376.5优先股股息前净利润251.6356.2541.2734.8其它长期负债453.0668.4969.11,263.3优先股息0.00.00.00.0长期负债829.51,444.82,045.62,639.8非经常性项目前净利润251.6356.2541.2734.8负债合计2,146.93,190.04,566.15,755.9税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润251.6356.2541.2734.8优先股0.00.00.00.0普通股权益2,442.32,746.43,213.73,836.3每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.290.410.620.85少数股东权益396.2458.5553.6683.0每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.290.410.620.85每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.290.410.620.85负债及股东权益合计4,985.56,394.98,333.510,275.2每股股息(Rmb)0.060.080.130.18股息支付率(%)20.720.720.720.7每股净资产(Rmb)2.813.163.704.41自由现金流收益率(%)(4.7)(5.2)(4.8)(4.4)增长率和利润率(%)12/1412/15E12/16E12/17E比率12/1412/15E12/16E12/17E主营业务收入增长率29.349.446.831.7CROCI(%)13.212.214.114.9EBITDA增长率42.575.949.132.6净资产回报率(%)10.713.718.220.8EBIT增长率42.565.758.938.8总资产回报率(%)6.16.37.37.9净利润增长率20.841.651.935.8平均运用资本回报率(%)12.613.916.017.0每股盈利增长20.841.651.935.8存货周转天数71.972.573.474.2毛利率32.533.334.134.8应收账款周转天数97.096.492.096.3EBITDA利润率20.724.424.824.9应付账款周转天数114.5116.7117.1116.2EBIT利润率14.215.817.118.0净负债/股东权益(%)2.221.534.342.0EBIT利息保障倍数(X)12.08.38.58.6现金流量表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E估值12/1412/15E12/16E12/17E优先股股息前净利润251.6356.2541.2734.8折旧及摊销132.9263.7345.6410.4基本市盈率(X)27.029.819.614.4少数股东权益30.962.395.1129.4市净率(X)2.83.93.32.8运营资本增减(292.7)(296.2)(117.8)(531.8)EV/EBITDA(X)17.115.711.28.9其它42.9(41.6)(47.9)(52.6)企业价值/总投资现金(X)1.51.81.61.3经营活动产生的现金流165.5344.5816.2690.2股息收益率(%)0.80.71.11.4资本开支(501.0)(917.5)(1,346.9)(1,182.7)收购0.00.00.00.0剥离0.50.00.00.0其它(469.4)0.00.00.0投资活动产生的现金流(969.9)(917.5)(1,346.9)(1,182.7)支付股息的现金（普通股和优先股）(69.5)(52.2)(73.9)(112.2)借款增减902.7700.0600.0800.0普通股发行（回购）132.20.00.00.0其它(71.3)0.00.00.0筹资活动产生的现金流894.1647.8526.1687.8总现金流89.874.8(4.6)195.2注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2015年11月2日 东江环保(H) (0895.HK) 全球投资研究 3 高华证券感谢高盛分析师闫彦和贺美琪在本报告中的贡献。 朱地武对本报告亦有贡献。 2015年11月2日 东江环保(H) (0895.HK) 全球投资研究 4 信息披露附录 申明 本人，王玮嘉，在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法。此外，本人薪金的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 投资摘要 投资摘要部分通过将一只股票的主要指标与其行业和市场相比较来评价该股的投资环境。所描述的四个主要指标包括增长、回报、估值倍数和波动性。增长、回报和估值倍数都是运用数种方法综合计算而成，以确定该股在地区研究行业内所处的百分位排名。 每项指标的准确计算方式可能随着财务年度、行业和所属地区的不同而有所变化，但标准方法如下： 增长是下一年预测与当前年度预测的综合比较，如每股盈利、E