C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2015年10月9日 王睿哲 C0062@capital.com.tw 目标价(元/港元) 15/19 公司基本资讯 产业别 房地产 A股价(2015/10/8) 13.07 深证成指(2015/10/8) 10394.73 股价12个月高/低 16.08/8.78 总发行股数(百万) 11049.61 A股数(百万) 9719.27 A市值(亿元) 1270.31 主要股东 华润股份有限公司(14.89%) 每股净值(元) 7.90 股价/账面净值 1.65 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -8.2 -9.8 42.7 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2015-09-7 14.22 买入 产品组合 房地产开发与经营业 98.6% 房地产管理业及其他 1.4% 机构投资者占流通A股比例 基金 7.1% 一般法人 18.2% 股价相对大盘走势 万科(000002.SZ/02202.HK) Buy买入 金九成色不足，政策助力,银十可期 结论与建议：  公司9月的销售情况：公司9月份实现销售面积184.2万平方米，销售金额244.2亿元，分别同比+11.2%和+24.7%，环比+7.3%和+9.8%。整体来看，公司1-9月累计实现销售面积1440.0万平米，销售金额1804.8亿元，分别同比增长13.9%和21.1%。公司销售业绩略低于我们的之前的预期。  政策助力,“银十”可期：公司9月销售金额环比增幅为9.8%，低于公司近五年9月的平均增幅14.9%。同比来看，由于基期的不断垫高，增速也是不断下降，但9月销售金额增速仍可维持在24.7%。公司“金九”销售成色略低于我们的预期，预计主要是由于推盘偏少的因素所致。而从销售均价来看，受推盘结构的影响，公司9月的销售均价创出历史新高至13257元/平米，MOM+2.3%，YOY+12.1%。国家在9月30日公告降低非限购城市（即除去北上广深及三亚五城市）的商贷首付比例至25%（原30%），幷积极推动公积金异地互贷政策，将再次降低购房者的购房门槛，将有利于房地产销售额的提升。我们认为公司在政策窗口期及旺季期间将会增加推盘，10月销售将有望创出全年新高，但由于去年10月基期偏高，同比增速预计将继续回落。全年来看，我们仍维持2500亿左右销售的预期。  物流业务再拿两地：公司9月再获得长沙望城以及成都空港两物流项目，建筑面积分别为5.5万平米和7.0万平米，公司分别拥有40%和50%的权益，公司共需支付地价0.58亿元。截至目前，公司累计已收获6个物流项目，累计权益建筑面积为22.3万平米，物流业务稳步推进。  公司债券利率创新低，回购已开始实施：公司公告其2015年公司债（第一期）的发行额度为50亿，实际的发行票面利率为3.5%。公司本次公司债的发行利率已为同业最低，通过低利率债券的发行，公司的综合融资成本将会得到进一步的下降。另外，公司A股回购已开始，截止9月30日，公司已回购社会公众股1248万股，占公司总股本的0.113%，耗资1.6亿元，回购价格区间为12.57-13.16元/股。目前公司仍有3个月的可回购期以及98.4亿的回购资金，预计未来当公司股价跌破13.16元的回购价时，公司回购力度将加大，公司股价的安全边际明显。  盈利预测与投资建议：公司的回购计划、员工持股计划、以及险资的不断举牌已使得公司股价具备较为明显的安全边际，而从公司的发展来看，公司的房地产销售近期将会继续受益于房地产政策和货币政策的宽松，在未来还将受益于市占率的提升，以及公司在消费地产、产业地产等业务的积极布局。我们看好公司在行业下半场的发展前景。我们预计公司2015、2016年净利润将达到172亿元和196亿元，YOY增长9.1%和14%，EPS1.56元和1.78元，A股对应PE为8.4倍和7.4倍，PB1.4倍；H股对应PE为9.1倍和8.0倍PB1.6倍，公司估值偏低，我们继续给予A股、H股“买入”的投资建议。 ............................ 接续下页 ................................... C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2015年10月9日 年度截止12月31日 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 纯利 (Net profit) RMB百万元 12551 15119 15745 17176 19580 同比增减 ％ 30.4% 20.5% 4.1% 9.1% 14.0% 每股盈余 (EPS) RMB元 1.14 1.37 1.43 1.56 1.78 同比增减 ％ 30.4% 20.2% 4.1% 9.1% 14.0% A股市盈率(P/E) X 11.5 9.5 9.1 8.4 7.4 H股市盈率(P/E) 12.4 10.3 9.9 9.1 8.0 股利 (DPS) RMB元 0.16 0.41 0.5 0.5 0.6 股息率 (Yield) ％ 1.22% 3.14% 3.83% 4.18% 4.76% 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 图1：万科单月销售面积及同比增速 0501001502002502013年5月2013年6月2013年7月2013年8月2013年9月2013年10月2013年11月2013年12月2014年1月2014年2月2014年3月2014年4月2014年5月2014年6月2014年7月2014年8月2014年9月2014年10月2014年11月2014年12月2015年1月2015年2月2015年3月2015年4月2015年5月2015年6月2015年7月2015年8月2015年9月-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%銷售面積(萬平米)銷售面積YoY 数据来源：公司公告、群益整理 图2：万科单月销售金额及同比增速 0501001502002503002013年5月2013年6月2013年7月2013年8月2013年9月2013年10月2013年11月2013年12月2014年1月2014年2月2014年3月2014年4月2014年5月2014年6月2014年7月2014年8月2014年9月2014年10月2014年11月2014年12月2015年1月2015年2月2015年3月2015年4月2015年5月2015年6月2015年7月2015年8月2015年9月-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%銷售金額（億元）銷售金額YoY 数据来源：公司公告、群益整理 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2015年10月9日 附一：合幷损益表 百万元 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 营业收入 103116 135419 146388 166496 198088 经营成本 65422 92798 102557 119877 144604 营业税金及附加 10916 11545 13167 14985 17828 销售费用 3056 3865 4522 4745 5645 管理费用 2780 3003 3903 3996 4754 财务费用 765 892 641 999 990 资产减值损失 0 60 790 0 0 投资收益 929 1005 4159 6239 8111 营业利润 21013 24261 24979 28133 32376 营业外收入 145 119 352 150 150 营业外支出 88 89 79 80 80 利润总额 21070 24291 25252 28203 32446 所得税 5408 5993 5965 7051 8274 少数股东损益 3111 3179 3542 3977 4593 归属于母公司所有者的净利润 12551 15119 15745 17176 19580 附二：合幷资产负债表 百万元 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 货币资金 52292 44365 62715 64910 67182 应收账款 1887 3079 1894 21765 10536 存货 255164 331133 317726 333073 387000 流动资产合计 362774 442047 464806 495212 528342 长期股权投资 7040 10637 19234 20434 21230 固定资产 1612 2130 2308 2735 2980 在建工程 1051 914 1833 1223 1485 非流动资产合计 16028 37159 43603 47963 52760 资产总计 378802 479205 508409 543175 581102 流动负债合计 259834 328922 345654 362937 381084 非流动负债合计 36830 44844 46861 49204 51664 负债合计 296663 373766 392515 412141 432748 少数股东权益 18313 28543 27729 31706 36298 股东权益合计 63826 76896 88165 99329 112056 负债及股东权益合计 378802 479205 508409 543175 581102 附三：合幷现金流量表 百万元 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E 经营活动产生的现金流量净额 3044 1955 41725 2990 3100 投资活动产生的现金流量净额 -7289 -5133 -3487 -7930 -4630 筹资活动产生的现金流量净额 22922 -4748 -19617 1331 3260 现金及现金等价物净增加额 18677 -7926 18649 3257 2272 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对