敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年4月14日 东旭蓝天（000040.SZ） 环保 业绩符合预期，持续看好公司发展 ——东旭蓝天（000040.SZ）17年业绩快报及18年一季度业绩预告点评 公司简报 买入（维持） 当前价/目标价：11.71/16.28元 目标期限：6个月 分析师 王威 (执业证书编号：S0930517030001) 021-22169047 wangwei2016@ebscn.com 联系人 殷中枢 021-22169040 yinzs@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 13.37 总市值(亿元)：156.58 一年最低/最高(元)：10.25/17.05 近3月换手率：13.55% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -1.53 -2.83 -34.52 绝对 -6.91 -11.21 -24.38 资料来源：Wind 相关研报 定增顺利过会，“环保+新能源”双轮助力公司发展 ·································· 2018-04-09 新能源+环保双轮驱动，打造绿色产业综合服务平台 ·································· 2018-03-29 事件： 公司发布2017年业绩快报和2018年一季度业绩预告。2017年营业收入为81.40亿元，同比增长115.71%，归母净利润5.39亿元，同比增长207.62%，符合我们此前预期；公司2018年一季度归母净利润为10.7-11.1亿元，同比大幅增长2869%-2967%。 公司日前公告，中标贵州省兴仁县放马坪景区环境提升及基础设施PPP项目（二期）总投资4.36亿元。 点评： 2017年，公司因投建电站陆续并网发电，已投入运营的光伏电站已达1GW，同时随着生态环保类业绩的逐步释放，致公司2017年业绩大幅增长。 公司在2018年一季度完成转让房地产资产，当期收到51%以上股权转让款，并收回标的公司欠付公司全部往来款项共28.91亿元，致归母净利较去年同期有显著增长，同时我们预计，随着公司投建电站并网容量进一步扩大，生态环保产业业绩进一步释放，公司2018年业绩高增速可期。 ◆光伏项目稳步落地，定增顺利过会2018年资金充裕。公司自2015年将光伏作为主营业务发展的战略以来，大力推进光伏电站的建设。截止2017年底，已投入运营的光伏电站已达1GW；2018年，预计随着项目逐渐落地，并网规模将达2GW以上，在资金方面，公司于2018年4月9日公告，新一轮定增48.5亿的方案已通过证监会审核，本次定增募集资金金额将全部用于11个光伏电站项目的建设投资，投产运营后将会给公司带来稳定的现金流入回报。 ◆生态环保PPP项目接连中标，2018年订单望达250亿元。公司自2018年起已先后中标6个生态环保PPP项目，投资金额共76.84亿元。此次中标契合公司“致力于中国生态环保建设”的一贯理念，是公司生态环保业务战略规划逐步落地的体现，是公司践行生态文明、建设美丽中国的具体实践。因公司PPP拿单注重项目本身质量，且公司资产负债率处于低位，资金充沛。财政部92号文及23号文的发布并未对公司造成实质性影响，我们仍然看好公司已有项目的稳定落地和新订单的持续获取，公司在2018年生态环保PPP中标订单有望突破250亿元。 ◆维持“买入”评级。我们持续看好公司“新能源+环保”双轮驱动带给公司的发展。根据业绩快报，我们将公司2017-2019年营业收入上调至81.36、138.04、221.75亿元，将2017年盈利预测调整为5.39亿元（此前预测值为5.41亿元），维持2018-2019年盈利预测，即净利润9.94、20.29亿元，（2018年预计将有9.33亿元出售地产业务获得的非经常性损益，如考虑在内，净利润为19.28亿元），对应扣非EPS为0.40、0.74、1.52元，给予公司2018年22倍PE，目标价为16.28元，维持“买入”评级。 -20%-8%5%18%30%03-1706-1709-1712-17东旭蓝天沪深300 2018-04-14 东旭蓝天 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆风险提示：融资成本高导致项目开展速度减缓；PPP项目逐渐落地带来财务费用、负债率提升；PPP项目拿单不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 1,666 3,774 8,136 13,804 22,175 营业收入增长率 60.70% 126.54% 115.62% 69.65% 60.64% 净利润（百万元） 62 175 539 994 2,029 净利润增长率 16.70% 182.64% 207.47% 84.27% 104.16% EPS（元） 0.05 0.13 0.40 0.74 1.52 ROE（归属母公司)（摊薄） 4.68% 1.60% 4.70% 7.99% 14.10% P/E 252 89 29 16 8 P/B 11.8 1.4 1.4 1.3 1.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年4月13日 2018-04-14 东旭蓝天 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 利润表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 1,666 3,774 8,136 13,804 22,175 营业成本 1,113 3,147 6,580 10,589 16,424 折旧和摊销 11 11 130 344 537 营业税费 183 101 187 304 443 销售费用 70 50 98 153 222 管理费用 97 157 317 497 667 财务费用 57 138 417 1,197 2,214 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 -9 51 1 1 1 营业利润 108 221 578 1,065 2,205 利润总额 102 230 587 1,074 2,214 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 62 175 539 994 2,029 资产负债表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 总资产 6,769 17,288 28,403 45,788 68,454 流动资产 6,359 13,130 20,637 34,367 54,570 货币资金 2,847 8,458 12,205 20,706 33,262 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 13 1,066 2,278 3,865 6,209 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 74 95 163 276 443 存货 3,373 2,760 5,264 8,471 13,139 可供出售投资 39 72 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 25 2 2 2 2 固定资产 67 201 3,600 6,853 9,163 无形资产 17 29 28 26 25 总负债 5,443 6,324 16,918 33,353 54,070 无息负债 2,321 2,386 4,110 6,614 10,113 有息负债 3,122 3,938 12,808 26,739 43,957 股东权益 1,326 10,964 11,484 12,435 14,384 股本 470 1,337 1,337 1,337 1,337 公积金 463 9,062 9,116 9,215 9,418 未分配利润 384 554 1,021 1,872 3,618 少数股东权益 0 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 经营活动现金流 191 -283 -914 -191 631 净利润 62 175 539 994 2,029 折旧摊销 11 11 130 344 537 净营运资金增加 454 4,256 8,579 11,226 16,704 其他 -336 -4,726 -10,162 -12,754 -18,638 投资活动产生现金流 -42 -3,190 -3,775 -3,999 -2,999 净资本支出 -35 -3,231 -4,000 -4,000 -3,000 长期投资变化 25 2 0 0 0 其他资产变化 -31 39 225 1 1 融资活动现金流 1,969 9,345 8,435 12,691 14,924 股本变化 0 868 0 0 0 债务净变化 1,851 816 8,870 13,931 17,217 无息负债变化 591 65 1,724 2,504 3,500 净现金流 2,119 5,871 3,746 8,501 12,557 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%10%20%30%40%201520162017E2018E2019E利润率毛利率EBIT率销售净利率0%50%100%150%200%250%0 500 1000 1500 2000 2500 201520162017E2018E2019E净利润_增长率净利润增长率0%50%100%150%0 5000 10000 15000 20000 25000 201520162017E2018E2019E销售收入_增长率销售收入增长率0%5%10%15%201520162017E2018E2019E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-04-14 东旭蓝天 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 成长能力（%YoY） 收入增长率 60.70% 126.54% 115.62% 69.65% 60.64% 净利润增长率 16.70% 182.64% 207.47% 84.27% 104.16% EBITDA增长率 37.23% 74.22% 250.41% 131.83% 90.22% EBIT增长率 41.23% 78.28% 221.26% 127.62% 95.40% 估值指标 PE 252 89 29 16 8 PB 12 1 1 1 1 EV/EBITDA 44 52 25 16 12 EV/EBIT 46 54 29 19 13 EV/NOPLAT 76 70 31 20 15 EV/Sales 5 4 3 3 3 EV/IC 2 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 33.16% 16.60% 19.13% 23.29% 25.93% EBITDA率 11.05% 8.50% 13.81% 18.87% 22.34% EBIT率 10.41% 8.19% 12.21% 16.38% 19.92% 税前净利润率 6.12% 6.10% 7.21% 7.78% 9.99% 税后净利润率（归属母公司） 3.73% 4.65% 6.63% 7.20% 9.15% ROA 0.92% 1.01% 1.90% 2.17% 2.96% ROE（归属母公司）（摊薄） 4.68% 1.60% 4.70% 7.99% 14.10% 经营性ROIC 2.72% 1.98% 3.76% 5.34% 6.94% 偿债能力 流动比率 1.93 3.58 1.51 1.17 1.10 速动比率 0.91 2.83 1.13 0.88 0.83 归属母公司权益/有息债务 0.42 2.78 0.90 0.47 0.33 有形资产/有息债务 2.15 4.36 2.21 1.71 1.56 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据)