公装业务稳健增长，静待家装业务厚积薄发

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告● 建筑装饰行业 2015年08月31日 [table_main] 公司点评报告模板 公装业务稳健增长，静待家装业务厚积薄发 金螳螂（002081.SZ） 推荐 维持评级 核心观点： 目标价：43-49元  受行业景气度下滑影响，业绩增速放缓。公司于2015年8月28日晚公布2015H1中期业绩：报告期内公司实现营业收入88.59亿元，YOY+2.35%；归属上市公司股东净利润8.54亿元，YOY+ 5.04%；归属上市公司股东扣除非经常性损益的净利润8.37亿元，YOY+7.15%。主业装饰业务收入为72.05亿元，YOY+3.35%，在公装行业景气度下滑的情况下，实属不易。2015年前三季度归属于母公司股东净利润增速0-10%，对应EPS0.75-0.82元。  保持较强盈利能力，费用率保持低水平，现金流状况有所恶化。报告期内毛利率为17.87%，较去年同期增长0.21pct。分项看，装饰和设计业务毛利率略有增加（分别提高0.15pct/0.35pct），家具和幕墙业务毛利率有所下滑（分别降低2.8pct/0.57pct）。报告期内费用率4.18%，同比升高0.29pct。管理费用率增加0.22pct至2.45%，财务费用率增加0.1pct至0.28%。财务费用率增加主要由于存款的减少导致利息收入减少。报告期内，收现比和付现比分别为0.84/0.83，同比降低0.05/0.02，下游行业的不景气逐渐传导到上游。经营活动产生的现金流量净额为-9.15亿元，YOY-53.96%。回款压力增大，报告期内应收账款为170.85亿元，YOY41.33%。  公装业务保持稳健增长。作为公装行业的龙头，公司不断提升管理效率，推进国际化战略，创新业务模式，尽可能抵消大环境的不利影响。1）管理效率的提升：公司对50/80管理模式进行全面升级，整合公司各条线的工作板块内容，构建现代化的装饰管理大平台。2）国际化战略：公司与HBA优势互补，协同效应进一步体现。HBA为公司在国外提供业务信息，帮助公司开拓海外市场。3）创业业务模式：公司对原有住宅精装修业务进行创新升级，在B2B基础上增加B2B2C业务，开展定制精装。报告期内，公司金融创新业务开展良好。通过为客户提供金融服务，不仅为公司争取订单和合作伙伴，而且增强了装饰工程资金回收保障。  通过和家装e站的合作，积累了丰富家装O2O经验，有望厚积薄发。虽然与家装e站的合作在今年8月份画上了句号，但公司在家装电商施工管控、城市分站管理、材料 F2C 的模式、中心仓物流模式等方面获得了宝贵的经验，并与各大材料商建立了良好的合作关系，为公司将来自主建立家装O2O平台，加码电商业务打下了良好的基础。依托公司强大的设计资源、供应链体系、资源优势和管理能力，我们相信公司家装业务将在明年有所收获。  风险因素：宏观经济风险、房地产调控风险、家装业务进度低于预期风险。  盈利预测与估值：我们预测公司15/16/17年EPS分别为1.23/1.39/1.54元，我们给予公司15年35-40倍的估值，目标价43.1-49.2元，维持“推荐”评级。 分析师 鲍荣富 ：86-21-20252629 ：baorongfu@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514050003 周松 ：021-68596786 ：zhousong_yj @chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515050001 [table_marketdata] 市场数据 时间 2015.08.31 A股收盘价(元) 15.90 A股一年内最高价(元) 37.12 A股一年内最低价(元) 13.45 上证指数 3232.35 市净率 3.77 总股本（万股） 176220.58 实际流通A股(万股) 167893.95 限售的流通A股(万股) 8326.63 流通A股市值(亿元) 267 相对指数表现图 [table_stktrend] 资料来源：中国银河证券研究部 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%金螳螂沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 公司点评报告/建筑装饰行业 项目/年度 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入(百万) 18414 20689 23821 26847 29736 增长率YoY% 32.1 12.4 15.1 12.7 10.8 净利润(百万) 1564 1877 2169 2451 2717 增长率YoY% 40.7 20.1 15.5 13.0 10.8 EPS (元) 0.89 1.07 1.23 1.39 1.54 PE 18 15 13 11 10 资料来源：中国银河证券研究部；注：股价为2015年8月28日收盘价 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page1] 公司点评报告/建筑装饰行业 利润表(百万元) 资产负债表(百万元) 指标名称 2013 2014 2015E 2016E 2017E 指标名称 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 18,414 20,689 23,821 26,847 29,736 货币资金 3,598 1,983 5,955 6,712 7,434 营业成本 15,145 16,875 19,391 21,854 24,205 存货 84 107 122 138 153 毛利率 17.8% 18.4% 18.6% 18.6% 18.6% 应收账款 11,074 14,843 17,090 19,261 21,334 营业税金及附加 524 556 640 721 799 其他流动资产 1,501 2,649 2,377 2,509 2,634 营业费用 226 237 262 295 327 流动资产 16,257 19,581 25,545 28,619 31,554 营业费用率 1.23% 1.15% 1.10% 1.10% 1.10% 固定资产 567 975 1,023 1,054 1,082 管理费用 355 411 453 510 565 长期股权投资 63 0 0 0 0 管理费用率 1.93% 1.99% 1.90% 1.90% 1.90% 无形资产 93 91 177 172 167 财务费用 8 19 17 22 24 其他长期资产 873 1,060 1,132 1,225 1,332 财务费用率 0.05% 0.09% 0.07% 0.08% 0.08% 非流动资产 1,596 2,127 2,332 2,451 2,581 投资收益 36 76 0 0 0 资产总计 17,853 21,708 27,877 31,070 34,135 营业利润 1,866 2,234 2,584 2,922 3,241 短期借款 15 20 2,882 2,260 1,380 营业利润率 10.13% 10.80% 10.85% 10.88% 10.90% 应付账款 8,866 10,738 12,338 13,906 15,402 营业外收入 21 21 21 21 21 其他流动负债 2,208 2,889 2,867 3,147 3,413 营业外支出 2 6 6 6 6 流动负债 11,089 13,647 18,087 19,313 20,195 利润总额 1,885 2,250 2,599 2,937 3,255 长期负债 427 31 0 0 0 所得税 297 351 406 459 508 其他长期负债 718 704 0 0 0 所得税率 15.8% 15.6% 15.6% 15.6% 15.6% 非流动性负债 1,145 735 0 0 0 少数股东损益 24 21 24 27 30 负债合计 12,234 14,382 18,087 19,313 20,195 归母净利润 1,564 1,877 2,169 2,451 2,717 股本 1,175 1,762 1,762 1,762 1,762 净利率 8.49% 9.07% 9.11% 9.13% 9.14% 资本公积 746 159 129 129 129 EPS（元） 0.89 1.07 1.23 1.39 1.54 股东权益合计 5,552 7,194 8,899 10,860 13,033 少数股东权益 76 149 173 201 231 现金流量表 （百万元） 负债权益总计 17,853 21,708 27,877 31,070 34,135 指标名称 2013 2014 2015E 2016E 2017E 净利润 1,564 1,877 2,169 2,451 2,717 主要财务指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 少数股东权益 24 21 24 27 30 增长率（%） 折旧和摊销 62 83 55 86 85 营业收入 32.08 12.35 15.14 12.70 10.76 营运资金变动 -927 -2,701 -447 -506 -489 营业利润 40.74 19.76 15.64 13.09 10.90 其他 277 374 37 25 27 净利润 40.68 20.06 15.54 13.00 10.84 经营现金流 1,000 -346 1,838 2,084 2,370 利润率（%） 资本支出 -242 -233 -156 -95 -100 毛利率 17.75 18.43 18.60 18.60 18.60 投资收益 38 1 0 0 0 EBIT Margin 11.76 12.61 12.91 12.91 12.91 资产变卖 35 29 -49 -51 -54 EBITDA Margin 12.10 13.02 13.14 13.23 13.20 其他 -804 -802 0 0 0 净利率 8.49 9.07 9.11 9.13 9.14 投资现金流 -973 -1,004 -205 -146 -154 回报率（%） 发行股票 296 10 -30 0 0 净资产收益率 28.16 29.46 26.95 24.81 22.74 负债变化 -237 -279 2,819 -668 -927 总资产收益率 8.80 9.54 8.81 8.37