农林牧渔：2015年第34周周报：猪价企稳回升，坚定推荐养殖，农垦改革加速，布局农垦系标的

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年08月25日 农林牧渔 Tabl e_Sum m ar y 2015年第34周周报：猪价企稳回升,坚定推荐养殖,农垦改革加速,布局农垦系标的 一、本周观点 ■市场震荡,猪价企稳,坚定推荐养殖板块。上周,猪价经过前期快速回调后开始在各地企稳。猪价下跌结束后将进入两个月震荡期，蓄势等待年底上涨。因此，猪链反转未及半程，禽链反转尚未开启，市场上任何回调都是投资机会，我们坚定前期观点：守“猪”加“禽”，首推正邦科技、天邦股份、圣农发展、民和股份，其次牧原股份、大华农、雏鹰农牧、益生股份、华英农业、仙坛股份。 最近半个月我们在各省进行了一轮完整的畜禽产业链草根调研，主要结论： （1）猪链： 1）母猪存栏决定中长期趋势。当前母猪存栏总量下滑严重，整体供应不足，这是大周期的支撑点，中长期趋势无忧。 2）仔猪补栏影响短期波动。仔猪补栏需求虽然旺盛，但受母猪存栏总量的限制，供应量有限，处于环比增加，同比减少的状况。当前偏高的仔猪价格已经使得补栏节奏放缓。 3）补栏理性，无需担心。资金情况是制约养殖场及养殖户补栏进程的核心因素。年内资金情况难有好转。当前能繁母猪及仔猪仍处于正常的理性补栏阶段，无需过度担心。 4）短期猪价有震荡调整需求，但调整幅度不大。受年初仔猪存栏低位的影响，当前是年内生猪供应最少的时期。未来2个月，随着生出栏量的增加，价格短期有调整需求。但9、10月份的季节性需求支撑下，调整幅度不会大。 （2）禽链： 1）祖代引种受限，美国以外市场难以弥补中国引种需求，祖代加速产能去化，禽链自身供给收缩的大周期预计最迟从16年中展开。下半年猪价上涨的带动下，替代效应下的需求增量预计将推动禽肉价格提前上涨。 2）强制换羽不是行业普遍现象，不影响总供给，只是拖后2-3个月产蛋周期，只会对短期供给产生冲击。 3）三季度市场供给压力依然偏大，禽链价格反弹预计从四季度开始。 ■农垦改革加速，布局农垦系标的。最近两周，我们组织到甘肃、海南垦区进行草根调研，改革文件在农垦系统内征求意见程序已完毕，并已上报中央进行讨论，预计农垦系标的将迎来全面变革。 目前，全国共有34 个垦区，拥有国有土地总面积约5.4 亿亩，占全国国土面积3.7%。 Table_Bas eInf o 行业动态分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_ FirstSt ock 首选股票 目标价 评级 Table_C hart 行业表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 5.79 14.04 46.20 绝对收益 -8.05 -11.81 98.67 Table_Au tho r 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1450515030003 wuli1@essence.com.cn 010-66581599 Table_C ontac ter 报告联系人 李佳丰 021-68765372 lijf3@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 农林牧渔:2015年第33周周报：猪价回调加仓养殖正当时，继续布局种业龙头及农垦改革“三驾马车” 2015-08-16 农林牧渔:预计农垦改革加速推进，重点推荐农垦系“三驾马车” 2015-08-10 农林牧渔:2015年第32周周报：持续加仓养殖，布局种业龙头及农垦改革主题标的! 2015-08-10 2 报告类型/股票名称 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 农垦系统内有数十万个企事业单位，其中国有农场1786 个，除农场外国有企业3350 个，农垦系统内国有企业资产过万亿。 农垦系统内存在的弊端： 1） 存在着大量政企、事企不分的情况，农垦企业社会负担较重。2013年，农垦企业办社会机构8646 个，企业补助社会机构104.7 亿元，是农垦国有企业营业利润一倍多。 2）土地产权不清晰，土地流转市场不健全。确权工作仍未完成，各地土地流转规定不统一。 3）垦区系统企业多，但大型农业企业少。3000 多家国有企业中，仅有4 家销售产值过百亿。 4）企业运营效率偏低，管理机制有待进一步市场化。农垦系统内国有企业亏损率达21.22%，远高于非国有企业的8.20%。在销售毛利率、期间费用率、销售利润率各项指标上，均体现出农垦系统内国有企业运行效率低下。 农垦系标的的投资逻辑： ①土地资源的稀缺性及土地流转带来的价值重估。在流转制度不够完善的情况下，土地拥有者产权并不完整，价值不能合理体现。在流转制度完善后，拥有土地者产权完整性得到提高，土地交易成本下降，价值将得到重估，拥有土地越多的公司，市值应越大。 ②打造国际大粮商，资产注入预期强烈。上市公司将作为本垦区的整合平台，整合垦区内资源，存在资产注入投资机会。此外，在国家培育大型农业企业的背景下，上市公司可能对其他垦区资源进行整合。 ③经营效率的提高带来价值提升。国有农场作为农业的“国家队”，其机械化、科技化水平一直领先于农村农业发展水平，随着土地流转及垦区资源整合的进行，统一经营程度将提高，国有农场将进一步向美国农场模式发展。伴随着规模化程度的提升，国有农场内的机械化水平、科技水平也将得到提高，从而推动经营效率的提升。 我们认为：农垦系标的迎“经营效率提升+资产整合”双拐点。重点关注农垦系“三驾马车”：北大荒、海南橡胶、亚盛集团，其次关注农发种业。 1）北大荒：国内最大的“地主” ①公司是农业部控制的土地资源最多的农业上市公司，公司现有土地资源129.6万亩。2014年实现总播种面积1024.95万亩。公司第一大股东为黑龙江北大荒农垦集团公司，持股比例为64.14%，实际控制人为农业部。 ②公司亏损业务逐渐剥离，业务回归农业。公司拥有16家农业分公司，1家化肥分公司，8家子公司，并参股大兴安岭农村商业银行股份有限公司。2012-2013年，公司除农业分公司外，主要子公司及分公司均处于亏损状态。2013年以来，公司按照止血止亏、关停并转的总体思路，采取一企一策方针，逐渐消灭亏损源，主业回归农业。2014年公司扭亏为盈，实现净利润7.99亿元。 ③公司变革在即，经营效率有望提高。在农垦改革的背景下，随着垦区种植效率的提高，公司土地资源价值将得到重估，经营效率的提高一级土地资源价值的提升将共同提高公司的价值。 ④投资建议：预计公司2015-2017年实现归属于母公司净利润10/12.8/17.6亿元，对应EPS分别为0.56/0.7/0.96元，复合增速为30%。考虑到公司土地资源的稀缺性，以及变革的潜力，我们认为公司合理市值400亿，对应目标价22元。 2）海南橡胶：海南农垦引领农垦变革，“橡胶之王”蓄势待发 ①海南农垦唯一上市平台，资产注入预期强烈。海南橡胶作为海南农垦唯一上市平台，目前主要控制海南农垦橡胶资源，海南橡胶共有353万亩橡胶林。未来上市公司可能作为本垦区的整合平台，整合垦区内资源，存在资产注入投资机会。 ②混合所有制改革，经营效率的提高带来价值提升。上市公司可能进行股权多元化改革，引入战略投 3 报告类型/股票名称 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 资者，推进管理层及员工持股，激励机制的完善，将有助于提高企业运营效率，从而带来公司价值提升。 ③积极推进产业结构调整，提升上市公司盈利能力。海胶集团在产业结构调整方面已做了大量的前期工作，积极探索非胶板块业务，成立了海胶农业发展有限公司，第一批桑产业、蜜柚项目已进入实施阶段，未来还有休闲旅游项目等一批市场前景广阔、经济效益好的项目将进入实施阶段。 随着中央农垦改革方案的落地，以及省农垦改革指导意见的落地，海南橡胶有望充分利用地域优势、土地资源等各方面优势，加速推进各项非胶业务，提高上市公司盈利能力。 ④土地资源及橡胶林资源的稀缺性。海南橡胶拥有353万亩橡胶林，土地资源本身具有稀缺性，而海南先天的地理优势更是让这些土地蕴含巨大的价值。 ⑤投资建议：海南橡胶作为我国最大的天然橡胶生产企业，公司拥有超过350万亩的橡胶林，海南农垦共拥有超过1000万亩土地资源。海南确定新一轮农垦改革主线，海南农垦引领农垦变革，海南橡胶将受益农垦改革。 3）亚盛集团：农垦经营模式改革领导者 ①公司创新经营模式，引领农垦企业改革。2012年起公司积极创新经营模式，探索统一经营方式，引领农垦企业改革。公司采取“公司管两头+农户承包种植”模式，销售由上市公司管，种植统一安排，具体的操作给家庭农场、农户。一方面可提高效率，另一方面降低经营风险，提高农户积极性。 ②甘肃农垦仍有400万亩土地资源，农垦改革在即，存在注入预期。甘肃农垦拥有土地资源总面积约810万亩，目前上市公司有415万亩，占比51%，在农垦全面变革的背景下，集团资产证券化是趋势，公司存在资产注入预期。此外，公司仍有宜农未开垦耕地面积约70万亩，上市公司体内可用耕地面积具有翻倍空间。 ③公司是唯一拥有大量土地资源产权的农业上市公司。相比于其他农业类上市公司，公司亩均市值较低，约5000元/亩，土地价值待重估。 ④投资建议：预计公司2015-2016年实现归属于母公司净利润4.4/5.47亿元，对应EPS为0.23/0.27元。合理市值300亿，对应目标价15元。 其次关注农发种业：具有央企背景的种业平台。 表1：重点推荐公司评级 股票代码 公司名称 EPS PE 买入评级 2014 2015 2016 2014 2015 2016 002157 正邦科技 0.08 0.67 1.57 281.25 32.43 13.89 买入-A 002124 天邦股份 0.16 0.75 1.61 145.50 28.83 13.55 买入-A 002385 大北农 0.48 0.55 0.73 30.08 39.15 28.88 买入-A 600201 金宇集团 1.44 1.97 2.25 48.10 34.50 26.05 买入-A 300119 瑞普生物 0.07 0.42 0.65 227.71 42.80 27.70 买入-A 000998 隆平高科 0.36 0.52 0.69 68.53 34.80 26.30 买入-A 600598 北大荒 0.45 0.56 0.7 35.00 28.00 23.00 买入-A 600108 亚盛集团 0.11 0.23 0.27 79.00 37.00 32.00 买入-A 600313 农发种业 0.3 0.4 0.46 50.00 37.00 32.00 买入-A 002299 圣农发展 0.08 0.34 1.21 274.13 62.33 17.64 - 002714 牧原股份 0.33 1.63 3.59 196.52 38.66 17.54 - 002477 雏鹰农牧 -0.2 0.46 1.12 -98.10 41.67 17.13 - 数据来源：安信证券研究中心 4 报告类型/股票名称 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 二、重点公司跟踪： 大北农半年报点评：养殖行业低迷令上半年业绩低于预期，猪联网进展超预期 8月17日，公司发布半年报，上半年归母净利润2.06亿，同比下降27.64%。行业低迷导致业绩下滑，最坏时刻已过。一季度猪价低迷，能繁母猪、生猪存栏量不断下滑，存栏量下降导致公司一季度业绩大幅下滑。随着猪价加速上涨，养殖户对高端猪料逐渐增加，公司二季度业绩与一季度基本持平。养殖景气加速复苏，公司业绩充分受益行业反转。大北农预混料和乳猪料等高端饲料的销售占比较大，预混料和乳猪料在猪饲料行业里面的技术含量较高、属于较高端的产品。随着养殖户盈利能力提升，生猪存栏量增加，公司将充分受益于