一季度业绩略超预期，新产能将有序投放助持续增长

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 一季度业绩略超预期，新产能将有序投放助持续增长 ——鲁西化工（000830）公告点评 2018年04月12日 强烈推荐/维持 鲁西化工 财报点评 廖鹏飞 分析师 执业证书编号：S1480517090001 liaopf@dxzq.net.cn 010-66554121 刘宇卓 分析师 执业证书编号：S1480516110002 liuyuzhuo@dxzq.net.cn 010-66554030 张明烨 分析师 执业证书编号：S1480517120002 zhang_my@dxzq.net.cn 0755-82832017 罗四维 研究助理 luosw@dxzq.net.cn 010-66554047 事件： 公司发布2017年度业绩快报，报告期内实现营收157.6亿，同比+44.0%，实现归母净利润19.5亿，同比+672.0%；其中单Q4实现营收47.0亿，同比+44.7%，环比+24.4%，实现归母净利润8.78亿，同比+1101.0%，环比+68.7%。同时公司发布18Q1业绩预增公告，报告期内预计实现归母净利润8~8.5亿，同比+233%~254%，环比-8.88%~-3.19%，略超市场预期。 公司分季度财务指标 指标 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 营业收入（百万元） 2356.39 2757.55 2589.31 3245.31 3707.72 3579.83 3777.15 增长率（%） -31.23% -20.69% -18.35% 16.04% 57.35% 29.82% 45.87% 毛利率（%） 11.62% 14.12% 15.03% 20.47% 17.66% 20.64% 29.83% 期间费用率（%） 11.16% 9.68% 12.89% 16.45% 8.72% 9.25% 9.97% 营业利润率（%） 0.32% 4.49% 1.96% 2.17% 8.37% 10.81% 18.47% 净利润（百万元） 15.72 112.35 51.41 73.12 240.21 310.99 520.59 增长率（%） -84.77% -35.73% -28.88% -219.88% 1427.65% 176.81% 912.66% 每股盈利（季度，元） 0.01 0.08 0.04 0.05 0.16 0.21 0.36 资产负债率（%） 64.64% 64.90% 63.09% 65.52% 64.80% 64.65% 63.32% 净资产收益率（%） 0.20% 1.38% 0.59% 0.85% 2.70% 3.38% 5.39% 总资产收益率（%） 0.07% 0.49% 0.22% 0.29% 0.95% 1.20% 1.98% 观点：  一季度业绩略超预期。公司安全环保管控有效，各生产装置保持了长周期满负荷稳定运行，在建续建项目进展顺利。受国家安全环保政策趋严以及市场供求关系影响，公司大部分化工产品和重点化工新材料产品价格同比有不同程度上升，个别化工产品均价由于淡季因素+采暖季后期行业限产力度削弱因素环比 东兴证券财报点评 鲁西化工（000830）：一季度业绩略超预期，新产能将有序投放助持续增长 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES略有小幅下滑，化肥产品均价继续上涨；产品销售保持产销平衡，单季度业绩同比有较大提升，环比总体基本保持稳定。化肥产品方面，尿素Q1均价QOQ+14%、YOY+19%，复合肥QOQ+6%、YOY+12%；化工产品方面，烧碱QOQ-25%、YOY-4%，二氯甲烷QOQ-10%、YOY+42%，DMF QOQ-4%、YOY+13%，DMC QOQ+0.04%、YOY+50%，甲酸QOQ-16%、YOY+61%，丁辛醇QOQ+0.5%、YOY+11.5%，双氧水QOQ+6.7%、YOY+105%，聚碳酸酯QOQ+3%、YOY+25%。  新增产能助推全年业绩平稳向上。今年公司有大量新增产能释放，石化产品方面包括10万吨己内酰胺及配套36万吨27.5%双氧水、13万吨PA6，新材料方面主要为PC二期13.5万吨，煤化工产品方面包括甲酸二期20万吨、丁辛醇以及90万吨氨醇产能。根据公司公告，其中己内酰胺10万吨已于2月份投产，其余装置有望于二三季度陆续投产。即使二三季度在库存和季节性等因素下公司主营产品价格有所下滑，公司新投放产能也有望助力业绩继续平稳向上；在今年环保压力不减的态势下，预计四季度采暖季限产政策有望持续，产品价格相对乐观。  长期看好公司大化工园区发展。17Q4、18Q1连续两个季度公司业绩站上8个亿，对于相对比较有争议的公司业绩持续性，我们较为乐观：化工产品方面，扩能持续推进，煤化工+氯碱化工+氟硅化工协同效应降本增效；化肥产品方面淘汰落后产能、新上低成本煤气化平台，成本控制更加严格；此外，环保高压持续下，公司一体化园区充分受益，在落后产能由于环保压力下开工、扩能受限情况下，化工品价格高位持续性较好，公司的的园区、人员、装置的规模优势愈发显著。 结论： 预计公司2017~2019年归母净利润分别为19.5、33.3和39.7亿，当前股价对应PE分别为13.8、7.4和6.6倍，给予公司2018年12倍PE，目标市值400亿，维持“强烈推荐”评级。 风险： 产品价格大幅波动；新项目进度不及预期。 东兴证券财报点评 鲁西化工（000830）：一季度业绩略超预期，新产能将有序投放助持续增长 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 3411 3655 4587 5670 6324 营业收入 12871 10949 15762 20675 22790 货币资金 973 945 1361 1785 1968 营业成本 10966 9232 11289 13892 15048 应收账款 70 43 62 81 89 营业税金及附加 34 62 89 117 129 其他应收款 17 12 17 23 25 营业费用 594 475 685 898 990 预付款项 157 343 570 849 1152 管理费用 412 466 671 880 970 存货 1485 1547 1892 2329 2522 财务费用 552 456 491 508 416 其他流动资产 672 713 610 504 459 资产减值损失 5.70 0.19 0.19 0.19 0.19 非流动资产合计 18955 21409 21807 21027 19231 公允价值变动收益 0.00 -0.03 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 186 201 201 201 201 投资净收益 7.08 -4.95 -4.95 -4.95 -4.95 固定资产 14919 15310 17598 17852 16787 营业利润 314 252 2533 4376 5232 无形资产 959 1118 1047 952 867 营业外收入 81.59 65.81 65.81 65.81 65.81 其他非流动资产 445 665 665 665 665 营业外支出 1.93 0.80 0.80 0.80 0.80 资产总计 22367 25065 26394 26697 25555 利润总额 394 317 2598 4441 5297 流动负债合计 11263 12095 11910 10006 6338 所得税 105 65 650 1110 1324 短期借款 4637 6794 7419 5120 1435 净利润 289 253 1949 3330 3973 应付账款 1560 1776 2142 2372 2313 少数股东损益 0 0 0 0 0 预收款项 370 440 531 531 531 归属母公司净利润 289 253 1949 3330 3973 一年内到期的非流动负债 619 383 383 383 383 EBITDA 3014 3101 4666 6673 7455 非流动负债合计 3140 4328 4869 5409 5950 EPS（元） 0.18 0.09 1.33 2.27 2.71 长期借款 894 1435 1976 2516 3057 主要财务比率 应付债券 1900 1900 1900 1900 1900 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 14404 16423 16778 15416 12288 成长能力 少数股东权益 150 200 200 200 200 营业收入增长 -1.22% -14.94% 43.96% 31.17% 10.23% 实收资本（或股本） 1465 1465 1465 1465 1465 营业利润增长 -29.48% -19.73% 903.8% 72.73% 19.57% 资本公积 2184 2184 2184 2184 2184 归属于母公司净利润增长 671.44% 70.91% 671.4% 70.91% 19.28% 未分配利润 1820 1941 177 -2837 -6433 获利能力 归属母公司股东权益合计 7813 8441 6919 8585 10571 毛利率(%) 3.33% 2.39% 2.35% 28.38% 32.81% 负债和所有者权益 22367 25065 26394 26697 25555 净利率(%) 2.25% 2.31% 12.36% 16.11% 17.43% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 1.29% 1.01% 7.38% 12.48% 15.55% 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE(%) 3.70% 2.99% 28.16% 38.79% 37.58% 经营活动现金流 1743 1083 2844 5370 5745 偿债能力 净利润 289 253 1949 3330 3973 资产负债率(%) 64% 66% 64% 58% 48% 折旧摊销 2147.45 2392.50 0.00 1685.37 1711.23 流动比率 0.30 0.30 0.30 0.39 0.57 0.57 0.63 财务费用 552 456 491 508 416 速动比率 0.17 0.17 0.17 0.23 0