业绩稳步复苏，体育产业布局持续深入

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 贵 人 鸟(603555.SH) 业绩稳步复苏，体育产业布局持续深入 [Table_InvestRank] 评级： 买入 前次： 买入 目标价（元）： 40 分析师 吴骁宇 S0740515030001 021-20315169 wuxy@r.qlzq.com.cn 2015年08月06日 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 614 流通股本(百万股) 614 市价(元) 36.65 市值(百万元) 22,503 流通市值(百万元) 22,503 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (2%)88%179%269%359%450%8/6/148/26/149/16/1410/13/1410/31/1411/20/1412/10/1412/30/141/22/152/11/153/11/154/24/155/15/156/4/156/25/157/20/15贵 人 鸟沪深300 业绩预测 指标 2013A 2014A 2015E 2016E 营业收入（百万元） 2,406 1,920 2,016 2,217 营业收入增速 -16% -20% 5% 10% 报告净利润（百万元） 390 277 363 441 报告净利润增速 -23% -29% 31% 21% 每股收益（元） 0.64 0.45 0.59 0.72 市场预测每股收益（元） 0.58 0.67 市盈率（倍） 54 45 PEG 1.8 2.1 总股本（百万股） 614 614 614 614 备注：市场预测取 Wind一致预期 [Table_Summary] 投资要点 事件：公司公布2015年中报，其中营业收入10.17亿元，同比增长2.19%；归属母公司净利润1.74亿元，同比增长6.32%；扣非后净利润1.59亿元，同比增长10.87%；基本EPS 0.28元，扣除非经常性损益后的基本EPS 0.26元。  上半年业绩稳步复苏，趋势向好。公司15Q2收入同比增长12%，净利润同比增长11%，环比15Q1均有较大改善，主要系公司在涉足打造体育产业生态圈后，品牌知名度得到提升，产品运动基因得到加强，以及经销商库存清理进入尾声。Q2毛利率为47.6%，较Q1提升3 PCT，上半年毛利率较去年同期提升5.6 PCT，主要因为公司在报告期内对产品结构进行了优化。期间费用方面，公司在报告期内减少了不必要的广告费用、招待费和办公支出，销售费用率和管理费用率下降明显；财务费用率上升较大主要系本期新增8亿元公司债券。存货较年初下降超过8,000万元主要来自于库存商品的消化。资产减值损失大幅增长来自于坏账损失计提的提升。针对贵人鸟品牌，公司下半年将通过以消费者为核心的精细化零售运营模式、以数据分析为主的决策模式以及以单店增长为主的可持续性发展模式来推动零售转型以及业绩的稳步复苏。  体育产业布局持续深入。报告期内公司在体育产业的布局声势颇大、多点开花。先后参股虎扑体育、入股西班牙足球经纪公司BOY、与大体协、中体协签署合作框架协议、与虎扑体育成立国内最大体育产业基金，并在30天内高效投资了12个项目，让市场看到了公司期望在体育产业做大做强的决心。下半年公司在选择并购标的将遵循两个原则：1、唯一或者第一。2、拥有巨大参与人数、巨大消费潜力与巨大发展空间，重点加强在跑步、足球、徒步、骑行、网球以及篮球等领域运动项目的布局，通过“大产业生态+多产品运营”的模式实现投资收益和持续运营。 [Table_Industry] 服装家纺 证券研究报告 公司点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  推出1:1杠杆员工持股计划，彰显公司发展信心。公司推出第一期员工持股计划，总人数不超过176人，按照1:1设立优先级和劣后级份额，组成规模不超过1亿元的资产管理计划。在目前存量资金博弈阶段推出员工持股计划，彰显公司坚定的发展信心。  维持“买入”评级，3-6个月目标价40元。预计公司15-16年核心EPS 0.59、0.72元（业绩较前次有所上调主要系对收入增速、毛利率以及期间费用率进行了修正），对应PE 54、45倍。通过持续调整，公司贵人鸟品牌业务已进入稳步复苏阶段。通过对体育产业的持续深入布局，公司想象空间也被不断打开。考虑到目前整体市场情绪比较依然薄弱，市场交易额难以回到前期疯牛阶段，建议投资者目前更多以主业趋势来判断公司合理估值，维持40元目标价。  风险提示。大盘系统性风险；公司体育产业布局业绩贡献低于预期。 项目/年度 2011A 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E CAGR_14-16 主营业务收入 264,893 285,543 240,592 191,965 201,563 221,720 YoY 72.57% 7.80% -15.74% -20.21% 5.00% 10.00% 7.47% 毛利率 38.65% 40.70% 40.64% 41.02% 44.50% 46.00% 销售费用率 14.87% 12.71% 9.78% 10.07% 8.50% 8.00% 管理费用率 3.85% 4.20% 5.07% 7.55% 7.20% 7.00% 财务费用率 1.10% 1.59% 1.92% 2.67% 4.00% 3.70% 所得税率 16.59% 15.78% 25.33% 25.24% 25.00% 25.00% 核心净利润 39,774 50,521 39,015 27,747 36,281 44,067 YoY 80.62% 27.02% -22.78% -28.88% 30.76% 21.46% 26.02% 核心EPS（元） 0.65 0.82 0.64 0.45 0.59 0.72 PE 54 45 来源：齐鲁证券研究所 图表2：贵人鸟季度利润表 项目/季度 13Q2 13Q3 13Q4 14Q1 14Q2 14Q3 14Q4 15Q1 15Q2 销售收入 57,676 46,188 71,496 55,297 44,214 34,364 58,089 52,258 49,432 YoY -21% -19% -15% -23% -26% -19% -5% 12% EBIT 12,033 46,188 -112,239 10,178 12,245 3,488 16,320 12,864 13,097 YoY -21% -15% -21% 2% -92% -115% 26% 7% 报告净利润 8,747 7,489 17,462 7,613 8,780 2,755 12,076 7,659 9,771 YoY -39% -22% -12% 0% -63% -31% 1% 11% 核心净利润 8,243 46,188 -44,714 6,848 7,559 1,917 11,401 7,620 8,302 YoY -21% -47% -22% -8% -96% -125% 11% 10% EPS(元) 0.14 0.12 0.28 0.12 0.14 0.04 0.20 0.12 0.16 核心EPS(元) 0.13 0.75 (0.73) 0.11 0.12 0.03 0.19 0.12 0.14 主要财务比率 13Q2 13Q3 13Q4 14Q1 14Q2 14Q3 14Q4 15Q1 15Q2 毛利率 40.9% 100.0% -99.8% 38.6% 42.8% 43.7% 40.3% 44.6% 47.6% 销售费用率 12.5% 0.0% 32.9% 11.2% 9.6% 13.3% 7.4% 6.4% 11.0% 管理费用率 5.9% 0.0% 17.1% 6.8% 8.4% 11.0% 5.5% 6.1% 8.4% 财务费用率 1.7% 0.0% 6.4% 2.3% 3.6% 3.2% 1.9% 5.2% 4.1% 图表1：贵人鸟盈利预测详细表 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 EBIT比率 20.9% 100.0% -157.0% 18.4% 27.7% 10.1% 28.1% 24.6% 26.5% 报告净利润率 15.2% 16.2% 24.4% 13.8% 19.9% 8.0% 20.8% 14.7% 19.8% 核心净利润率 14.3% 100.0% -62.5% 12.4% 17.1% 5.6% 19.6% 14.6% 16.8% 来源：齐鲁证券研究所、Wind 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 投资评级说明 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上 增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%-15% 持有：预期未来6－12个月内波动幅度在-5%-+5% 减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 重要声明： 本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。