库存好转，收入有望提升，持续推进体育产业布局

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 贵人鸟（603555） 证券研究报告·公司研究·纺织服装行业 库存好转，收入有望提升，持续推进体育产业布局 投资评级：增持（维持） 盈利预测与估值 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 1,969 2,125 2,329 2,616 同比（%） 2.6% 7.9% 9.6% 12.4% 净利润（百万元） 332 372 416 458 同比（%） 6.3% 12.2% 11.7% 10.1% 毛利率（%） 44.3% 42.9% 43.9% 43.8% ROE（%） 13.9% 15.6% 17.3% 18.8% 每股收益（元） 0.54 0.61 0.68 0.75 P/E 46.31 41.00 36.78 33.35 P/B 6.44 6.43 6.39 6.32  事件：2015年公司实现营收19.69亿元，同比增加2.57%；实现归母净利润3.32亿元，同比增加6.28%；基本每股收益0.54元，同比增加4.99%；拟每10股派发现金红利4.5元（含税）。  财务费用增加88.03%，利润增速放缓。收入与利润增速低于预期（我们预测为4.9%/12.0%），主要是由于三四线城市消费者对价格敏感度较高，同类运动、休闲鞋企业较多，同质化程度高，竞争激烈导致销售增长缓慢。同期财务费用增加4505.36万元，主要是由于发行公司债券利息费用增加较多，导致利润增速放缓。  经销商库存状况好转，毛利率提升。公司加快供应链反应速度，加速经销商去库存，15年末存货同比下降19.07%、库存商品同比下降34.02%，存货状况逐步好转。公司研发支出3648.43万元，较上年同期增加17.13%，有效提升了运动鞋服的毛利率，增加4.19个百分点到45.18%。  体育产业布局全面展开，培育新的利润增长点。1）公司与虎扑体育成立的体育产业基金动域资本，已投资包括“懂球帝”、“智慧运动场”、“咸鱼游戏”等14个项目，按照已投资项目最新一轮的融资估值计算，已实现综合收益1.14亿元。2）投资西班牙足球经纪公司BOY，持有30.77%股权，BOY一方面参与了2016中超联赛冬季转会，涉足国内球员转会市场，另一方面继续推进欧洲足球经纪市场业务。3）与大体协、虎扑等成立的康湃思设立完成，已在全国多个高校开展大学生马拉松联赛、3对3练球联赛等赛事，校园体育稳步推进。  盈利预测。公司库存状况好转，收入增速有望提升，长期看好体育产业布局，通过“产业+产品”，促进相互之间的协调发展，形成良好的互动效应。我们预计公司16-18年分别实现营业收入21.25亿元、23.29亿元和26.16亿元；净利润3.72亿元、4.16亿元和4.58亿元；EPS分别为0.61元、0.68元和0.75元，对应PE41X、36.78X和33.35X，维持“增持”评级。  风险提示。终端销售低迷、原材料成本上升等。 2016年4月29日 分析师 庄沁 职业资格证书编号：S0600515010001 联系电话：18551107125 邮箱：zhuangq@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价（元） 25.01 一年最低价/最高价 20.64/35.68 市净率 6.23 流通A股市值（百万元） 2848.26 基础数据 每股净资产（元） 3.88 资本负债率（%） 33.83 总股本（百万股） 614.00 流通A股（百万股） 113.89 相关研究 1、贵人鸟：体育产业战略布局，争做业内的唯一与第一2015.11.06 2、贵人鸟：体育产业战略布局，长期看好 2015.11.04 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 15-04 15-05 15-06 15-07 15-08 15-09 15-10 15-11 15-12 16-01 16-02 16-03 贵人鸟 沪深300 贵人鸟（603555） 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 流动资产 2788.9 2543.7 2662.9 3292.6 营业收入 1969.0 2124.8 2328.7 2616.4 现金 235.2 826.9 565.0 661.0 营业成本 1079.0 1194.3 1286.9 1448.4 应收款项 364.2 440.9 499.1 575.8 营业税金及附加 17.3 18.1 19.6 22.5 存货 516.6 691.2 771.5 846.4 营业费用 203.0 213.5 233.8 266.1 其他 1672.8 584.8 827.3 1209.4 管理费用 157.0 147.8 169.9 193.5 非流动资产 1683.1 1898.9 2075.2 2203.5 财务费用 96.2 80.6 92.7 100.7 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 投资净收益 3.7 1.4 1.9 2.3 固定资产 1416.6 1635.5 1815.0 1946.4 其他 -42.7 -26.1 -26.2 -32.5 无形资产 94.5 91.3 88.2 85.0 营业利润 377.4 445.7 501.5 554.9 其他 172.1 172.1 172.1 172.1 营业外净收支 68.7 53.1 55.9 59.2 资产总计 4472.0 4442.6 4738.1 5496.1 利润总额 446.1 498.8 557.4 614.1 流动负债 930.1 738.1 859.6 1427.0 所得税费用 114.3 126.6 141.7 156.5 短期借款 415.3 215.0 254.5 715.4 少数股东损益 0.0 0.0 0.0 0.0 应付账款 346.1 366.8 407.8 459.7 归属母公司净利润 331.8 372.2 415.7 457.7 其他 168.7 156.4 197.3 251.9 EBIT 519.5 555.4 622.9 690.2 非流动负债 847.0 863.7 879.2 893.5 EBITDA 566.6 625.2 705.1 784.2 长期借款 1.2 1.2 1.2 1.2 其他 845.8 862.5 878.0 892.3 重要财务与估值指标 2015 2016E 2017E 2018E 负债总计 1777.1 1601.8 1738.8 2320.5 每股收益(元) 0.54 0.61 0.68 0.75 少数股东权益 41.7 37.9 37.9 37.9 每股净资产(元) 3.88 3.89 3.91 3.96 归属母公司股东权益 2653.3 2803.0 2961.5 3137.7 发行在外股份(百万股） 614.0 614.0 614.0 614.0 负债和股东权益总计 4472.0 4442.6 4738.1 5496.1 ROIC(%) 10.1% 10.3% 11.2% 11.6% ROE(%) 13.9% 15.6% 17.3% 18.8% 现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 毛利率(%) 44.3% 42.9% 43.9% 43.8% 经营活动现金流 599.4 184.3 260.3 581.1 EBIT Margin(%) 26.4% 26.1% 26.8% 26.4% 投资活动现金流 -556.5 -128.6 -146.3 -132.2 销售净利率(%) 16.9% 17.5% 17.9% 17.5% 筹资活动现金流 215.4 -342.7 -171.9 -401.9 资产负债率(%) 50.6% 51.0% 53.8% 54.5% 现金净增加额 258.8 -287.1 -57.8 47.0 收入增长率(%) 2.6% 7.9% 9.6% 12.4% 折旧和摊销 47.1 69.8 82.1 94.0 净利润增长率(%) 6.3% 12.2% 11.7% 10.1% 资本开支 -45.4 -128.6 -146.3 -132.2 P/E 46.31 41.00 36.78 33.35 营运资本变动 -68.8 -288.2 -268.1 -7.5 P/B 6.44 6.43 6.39 6.32 企业自由现金流 447.9 67.4 132.3 468.7 EV/EBITDA 31.41 28.54 25.75 23.30 资料来源：东吴证券研究所 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月行业指数涨跌幅相对大盘在5%以上； 中性：预期未来 6个月行业指数涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之