点评：业绩符合预期，2018Q1凯美纳降价影响逐步消除，研发加速推进

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 业绩符合预期，2018Q1凯美纳降价影响逐步消除，研发加速推进 ——贝达药业（300558）点评 2018年04月09日 推荐/维持 贝达药业 财报点评 张金洋 分析师 执业证书编号：S1480516080001 zhangjy@dxzq.net.cn 010-66554035 胡偌碧 研究助理 hurb@dxzq.net.cn 010-66554041 事件： 贝达药业发布2017年度报告，2017年公司实现营业收入10.26亿元，同比下降0.84%；归属于上市公司股东的净利润2.58亿元，同比下降30.12%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利2.00亿元，同比下降34.30%。实现EPS为0.64元。 公司2017年Q4实现营业收入2.58亿元，同比增加4.19%；实现归属于上市公司股东的净利0.54亿元，同比下降10.16%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利0.46亿元，同比下降13.21%。实现EPS为0.14元。 公司利润分配预案，每10股派发现金红利1.50元（含税）。 公司公告一季度业绩预告，预计2018一季度盈利4155.23-4532.98万元，同比下降40%-45%。 公司公告2018股票期权激励计划草案，总量800万股，激励对象208人，行权价格65.53元，考核指标2018-2020年收入分别不低于12亿元、14亿元、16亿元 公司分季度财务指标 指标 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 营业收入（百万元） 243.65 268.78 247.7 229.54 268.6 270.14 258.08 增长率（%） - - 23.79% -16.51% 10.24% 0.50% 4.19% 毛利率（%） 96.90% 96.99% 96.26% 95.89% 95.31% 96.23% 95.55% 期间费用率（%） 51.13% 57.68% 67.33% 67.46% 69.86% 71.74% 75.99% 营业利润率（%） 45.07% 37.84% 26.26% 27.09% 26.34% 24.86% 8.11% 净利润（百万元） 108.89 95.77 60.20 75.33 59.94 63.50 52.01 增长率（%） - - 09.60% -26.87% -44.96% -33.69% -13.61% 每股盈利（季度，元） 0.30 0.27 0.15 0.19 0.15 0.17 0.14 资产负债率（%） 19.01% 18.29% 10.99% 9.67% 17.84% 19.69% 25.48% 净资产收益率（%） 9.82% 7.95% 3.12% 3.76% 2.98% 3.07% 2.65% 总资产收益率（%） 7.96% 6.49% 2.78% 3.40% 2.45% 2.47% 1.95% 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：业绩符合预期，2018Q1凯美纳降价影响逐步消除，研发加速推进 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES观点： 1、业绩符合预期，凯美纳医保销售拐点已现 公司2017年营业收入10.26亿元，同比下降0.84%，归母净利润2.58亿元，增速-30.12%。核心品种凯美纳全年销量增速42.87%。公司全年业绩出现下滑，主要有以下几点因素。  凯美纳降价影响（最主要影响因素）：公司核心品种凯美纳销售价格进入医保谈判后降低54%，降价幅度较大（降价后为1399元/盒）。由于全国部分省市医保目录的落地仍在逐步推进中，市场反应存在滞后性，销售量的增量还在逐步体现，销售收入同比有所下降。全年销量增速42%，成本端随着销量增长而增长（同比增长33.12%），但收入端整体有所下降，影响业绩。  研发费用和折旧增长：报告期内公司多个新药陆续进入临床I期、II期试验阶段，研发投入增加较多，公司募集资金投资项目新生产基地建设大部分已于2016年末结转至固定资产，相应的折旧费用和能耗增加。（管理费用整体增加1.15亿，同比增加52.06%，主要是研发费用和新生产基地的折旧和能耗）。 从样本医院终端数据来看：埃克替尼销量增速拐点明显，未来降价影响将逐渐弱化。 图 1:样本医院埃克替尼销量及收入增速 资料来源：样本医院终端，东兴证券研究所 而从经营趋势来判断，降价影响已基本体现，2018Q1收入开始转正。2017年公司Q1-Q4收入增速分别为-16.51%，10.24%，0.5%，4.19%。归母净利润增速分别为-26.82%，-43.62%，-30.88%，-10.16%。凯美纳降价最大影响已经在Q2、Q3体现。 公司公告2018年一季度业绩预告，归母净利润下降40-45%，但2018Q1凯美纳销量增长40.35%，营业收入增长23.99%，Q1利润段下降主要原因为研发投入增加1925.89万元，政府补助减少2441.02万元，无形资产摊销增加1043.83万元。 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：业绩符合预期，2018Q1凯美纳降价影响逐步消除，研发加速推进 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 财务指标方面，公司销售费用率为38.38%，与去年同期（38.51%）相比基本持平；管理费用率为32.63%，比去年同期21.27%上升11.36pp，研发投入和折旧摊销大幅增加，对业绩影响较大。 2、2017年公司对外合作加速推进，多点开花创新研发进度靠前 公司2017年对外合作加速推进，主要进展见表1。公司2017年研发投入3.8亿元（占营收37.09%），较去年研发投入1.62亿元增长135.69%。研发投入力度之大在A股名列前茅，多个项目在临床后期。 表 1:贝达药业核心对外合作进展 时间 事件 意义 2016年10月 天广实战略合作 投资5000万元取得MIL60产品权益，开始拓展大分子药物产品线 2017年03月 卡南吉收购 靶向新药X-082（抗血管生成药）的研究开发。最大特点是安全性高，疗效好。中国+美国III期临床。 2017年04月 2000万美金参与Xcovery D轮融资 持有Xco very86.24%股权。主要合作项目为X396（第二代ALK抑制剂），目前处于全球多中心III期，中国部分已经启动 2017年05月 华昊中天生物技术有限公司合作 贝达药业将所占股份的15%无偿转让给华昊中天作为技术和高管团队的激励股权，贝达药业持有华昊中天4.4737%股权。扩大肿瘤靶向药领域产品线布局。 2017年9月 1500万美金对价收购Tyrogenex持有的Equinox 50%股权 收购完成后公司持有Equinox100%股权，拥有Vorolanib 化合物肿瘤适应症在全球的全部权益，便于公司快速推进X-82 项目（卡南吉）。 资料来源：公司公告，东兴证券研究所  研发进度更新，公司重点推进产品研发进度如下： 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：业绩符合预期，2018Q1凯美纳降价影响逐步消除，研发加速推进 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 表 2:贝达药业主要在研产品线进度更新 产品及研发项目 药品类别 适应症 截至2018年3月底进展情况 2018年拟达到的目标 CM082项目 1类 肾癌 III期临床试验进行中 完成患者入组 MIL60项目 生物仿制药 肺癌 III期临床试验进行中 入组到80% 新一代ALK抑制剂X-396创新药 1类 肺癌等 国际多中心III期临床试验/国内I、II期临床试验进行中 完成全球患者入组（包括中国）/国内提交NDA申请 BPI-2009银屑病 2类 银屑病 II期临床试验进行中 主要终点观察完成 抗癌新药BPI-9016 1类 肺癌、肝癌、胃癌等 I期临床试验进行中 完成肺癌Ib期临床试验，并开展胃癌等其他适应症的安全性及疗效的研究 抗癌一类新药BPI-15086 1类 肺癌等 I期临床试验进行中 拟完成剂量爬坡阶段的患者入组 伏立诺他 3类 皮肤癌 已获得临床试验批件 拟开展临床试验研究 BPI-16350 1类 乳腺癌、肿瘤等 临床试验申请已受理 取得临床试验批件 BPI-17000 1类 肿瘤、实体瘤等 临床前研究 临床前研究，拟申报国内 临床试验申请 MRX-2843 1类 肿瘤 临床前研究 申报国内临床试验申请 氯法拉滨 3类 白血病 启动临床补充研究 完成临床研究，启动NDA 注册申报资料整理工作 BPI-3016 1类 糖尿病 启动临床1期试验 拟完成剂量爬坡阶段的患者入组 缬沙坦胶囊 仿制药 高血压 获批临床批件 拟开展生物等效性试验 阿托伐他汀钙片 仿制药 降血脂药 获批临床批件 拟开展生物等效性试验 苯丁酸钠 3类 高氨血症 已申报生产批件 CDE审评阶段 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 3、首次股票期权激励落地，后劲十足 公司首次推出股票期权激励计划，激励对象包括公司董事、高管、中层管理人员、核心技术人员等208人，拟授予股票期权总量800万股，占公司股本总额的1.9950%，激励范围广，行权价格为65.53元。同时公司设立考核目标，2018-2020年营业收入分别不低于12亿元、14亿元、16亿元，2017年公司营业收入10亿，三年复合收入增速约为17%。2018-2021年期权成本摊销分别为1941.35万元、1964.88万元、1227.83万元、262.83万元。 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：业绩符合预期，2018Q1凯美纳降价影响逐步消除，研发加速推进 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES结论： 公司是快速成长的国内创新药龙头，有望借力资本市场的力量实现腾飞。我们预计凯美纳未来销量将呈现爆发式增长，公司对外合作也在加速推进，未来产品线将不断扩充。我们预计2018-2020年归母净利润分别为2.96亿元、3.63亿元、4.47亿元，对应增速分别为14.83%，22.52%，23.16%，EPS分别为0.74元、0.90元、1.11元，对应PE分别为88X、72X、58X。维持 “推荐”评级。 风险提示： 凯美纳竞争加剧，创新药研发风险 东兴证券财报点评 贝达药业（300558）：业绩符合预期，2018Q1凯美纳降价影响逐步消除，研发加速推进 P6 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 1304 507 1030 1474 1958 营业收入 1035 1026 1314 1629 1922 货币资金 154 213 812 1216 1663 营业成本 33 44 55 68 81 应收账款 38 92 36 45 53 营业税金及附加 20 21 12 15 17 其他应收款 55 4 5 6 7 营业费用 399 394 510 630 740 预付款项 2 23 23 23 23 管理费用 220 335 442 553 635 存货 75 100 126 156