请务必阅读正文之后的重要声明部分 蹒跚企稳 ——2015年5月经济数据点评 分析师 分析师 罗文波盛旭 S0740514030001S0740515040003021-20315202021-20315127luowb@r.qlzq.com.cn shengxu@r.qlzq.com.cn2015年6月11日 投资要点  6月11日，国家统计局公布数据显示，2015年5月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.1%，比4月份加快0.2个百分点。1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）同比名义增长11.4%，增速比1-4月份回落0.6个百分点，创逾14年新低。2015年5月份，社会消费品零售总额24195亿元，同比名义增长10.1%。  工业增速初步企稳，景气传导自上而下 2015年5月工业增加值当月同比增速6.1%，连续两月同比回升，尽管增速缓慢，但已勾勒出短期底部。本期数据的初步企稳主要得益于采矿业与制造业的增速加快，其中前者同比在两个月内由1.4%上升至3.9%，联系大宗商品的起色及PPI增速企稳，景气度已行进至产业链上游。但工业增速回升的趋势并不稳定。从重点工业产品产量来看，除上游的有色金属产量提高2.3个百分点至11.4%外，发电量、钢材、焦炭、汽车等中下游产品产量均现小幅下滑，显示整体产业链仍未进入扩张周期，且下游消费终端并未明确改善，反而出现一定程度的收缩。我们认为工业增速的真正企稳仍要等到三季度。  房地产复苏行进中，投资回暖可待 本期投资增速11.4%，较4月回落0.6个百分点，降幅有所收窄。房地产投资增速继续处于下降的通道中，但从销售、筹资、新开工数据来看，房地产较前期明显乐观。在新政的催生作用下，销售面积增速在短短的三个月内由近三年的低点-16.3%回升至2014年以来的最高点-0.2%，上升势头迅猛。而到位资金与新开工面积的5月数据进一步印证了数据的企稳态势，在房地产的“销售-到位资金-新开工-投资”链条中，顺序传导已很快由第二环节进展至第三环节，那么投资增速的下降趋势亦将很快终止，止跌回升行将不远。到目前为止，房地产业各个分项的变化均符合我们的预期，在前期政策的呵护及终端需求的拉动下，房地产投资增速于三季度企稳回升的趋势更加确定。  基建增速意外下滑，政策密集悉心呵护 5月份制造业出现了去年6月以来的首次企稳，不再成为固定投资的拖累项，虽然增速仅加快0.1个百分点，但从工业增加值的情况来看，制造业继续缓慢回升为大概率事件。基建投资累计增速出乎市场意料地回落至18.7%，但若从单月增速来看，4月份单月回落8.3%，本期仅回落1.1%，说明基建投资的颓势并非今日方始，多个建设项目的顺利批复而资金对接存在难度已为基建增长留下隐忧。5月11日降息之后，央行至今未再出台降准降息，而近一个月来密集发布的政策多与地方债务乃至地方融资平台债务有关，说明政策重心已悄然转移至对地方政府财政以及基础设施建设的支持，增长“稳定器”亟待政策呵护。目前为止，地方债务置换行进仍较为顺利，而6月10日财政部下发的第二个“万亿”债务置换目的亦在于解决地方财政危机、支持基建融资。我们认为政策保“基建”意图明显，对接债务置换亦不排除宽松政策出台，后期基建分项无忧，仍将继续发挥稳定器作用。  价格或将触底，经济蹒跚前行 5月消费增速在连续三个月的回落后微现回升，与上期基本持平。值得注意的是随着CPI增速的回落， 事件点评此报告专供万得资讯报告发送阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 -事件点评 价格因素再次对消费起到负面作用，本期名义消费增速低于实际消费增速，而实际消费企稳态势更加确定。我们预计随着经济逐渐企稳与宽松政策的起效，且PPI的稳定亦起到了托底作用，CPI后期难有回落空间，名义消费增速将持续处于实际消费之上。总体来看，本期经济数据的各个分项虽表现参差不齐，但相较前期而言亮点逐渐增多，各项都处于景气度传导的进程中。预计6月份经济将略好于5月，并且于三季度看到企稳，在这个过程中仍不排除宽松货币政策出台，但频度与力度或将低于前期。 图表1：工业增加值及各个分项增速 图表2：房地产销售、资金来源与新开工增速 来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 图表3：基建投资当月与累计增速 图表4：社会消费品名义增速与实际增速 来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 此报告专供万得资讯报告发送阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 -事件点评 重要声明： 本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 此报告专供万得资讯报告发送阅读