2015年3月PMI数据点评：大小企业分化，经济难言企稳

敬请阅读末页信息披露及免责声明 大小企业分化，经济难言企稳 ——2015年3月PMI数据点评 事件： 中国3月官方制造业PMI 50.1，预期49.7，前值49.9。中国3月汇丰制造业PMI终值49.6，预期49.3，初值49.2。 主要观点：  官方和汇丰制造业PMI有升有降 中国3月官方制造业PMI从2月的49.9小幅上升至50.1，回到荣枯线以上，汇丰制造业PMI虽从初值49.2回升至49.6，但仍处于荣枯线以下，且较2月终值50.7出现明显的下滑。从样本成份上看，官方PMI主要包含了经济体系中重要的国企和大型企业，而汇丰PMI主要来自于民企和中小企业。官方PMI和汇丰PMI的差别所反映的其实是国企和大型企业与民企和中小企业经营状况之间的差异。从这两者的差别可以看出，大小企业之间的分化比较严重，经济企稳的基础并不牢固。  需求端 从PMI分项来看，制造业PMI新订单指数从2月的50.4回落至50.2，新出口订单指数从48.5下降到48.3，在全球经济增长前景堪忧的情况下，外需也出现持续性的放缓，而内需受增速下滑继续疲弱，降息降准对经济的提振短时间还难以看到，而地产新政虽实施，销量要看到明显的改善还需时日，房地产投资则面临更大的不确定性，销量回暖未必会带来新一轮的房地产投资上升，此轮房地产调整由于库存压力，可能还会持续很长时间。  供给端 3月份制造业PMI生产指数从2月的51.4回升至51.4，一方面是由于春节后复工的因素，另一方面是政府加大对基础设施的投资力度，从目前的结果来看，降息降准受益的还是大企业，但没有量的宽松，我们认为这种改善也存疑，而中小企业的经营状况就更难以看到明显的改善了，预计3月份的工业增加值可能小幅改善，但一季度的经济下滑态势仍然非常严重。  库存 3月制造业PMI产成品库存由2月份的47上升至48.6，原材料库存则从2月的48.2下滑至48，两者结合来看，原材料库存下降反映企业的生产意愿并不强，生产指数的上升只是由于复工的原因，而真实的补库存则乏力，而且产成品库存高企，则说明销售也存在困难，也印证了需求的低迷和经济的下行。  企业类型 3月制造业PMI分企业来看，大型企业指数从2月的50.4上升至51.5，中型企业则从2月的49.4下滑至48.3，小型企业经过短暂的反弹后也出现明显的下滑，由48.1下滑至46.9，大小企业的分化非常明显，这也和官方PMI和汇丰PMI的分化一致，中小企业的景气状况非常差，基建只对大企业形成了一定的提振，但对经济的企稳仍将是独木难支。 债市研究 报告日期：2015-4-2 债券组 0551-65161836 wgj1986@126.com 债市研究-宏观经济分析报告 敬请阅读末页信息披露及免责声明 图表 1PMI和汇丰PMI 资料来源：wind、华安证券研究所 图表 2生产和订单指数 资料来源：wind、华安证券研究所 40.0042.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.0060.002010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-01PMI汇丰PMI40.0045.0050.0055.0060.0065.002010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-01PMI:生产PMI:新订单PMI:新出口订单 敬请阅读末页信息披露及免责声明 图表 3库存指数 资料来源：wind、华安证券研究所 图表 4大中小企业指数 资料来源：wind、华安证券研究所 40.0042.0044.0046.0048.0050.0052.0054.002010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-01PMI:产成品库存PMI:原材料库存40.0042.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.002012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-02PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业 敬请阅读末页信息披露及免责声明 投资评级说明 以本报告发布之日起12个月内，证券（或行业指数）相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 信息披露 分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告中的信息均来源于公开可获得资料，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。