葡萄酒拐点显现，打造进口酒平台

HeaderTable_User 5017336 HeaderTable_Stock 000869 买入 investRatingChange.same 13022200 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 4,321 4,157 4,806 5,600 6,593 同比增长 -23.4% -3.8% 15.6% 16.5% 17.7% 营业利润（百万元） 1,357 1,267 1,443 1,668 1,944 同比增长 -39.4% -6.6% 13.9% 15.6% 16.6% 归属母公司净利润（百万元） 1,048 978 1,110 1,279 1,486 同比增长 -38.4% -6.7% 13.5% 15.2% 16.2% 每股收益（元） 1.53 1.43 1.62 1.87 2.17 毛利率 68.6% 67.0% 67.0% 66.7% 66.4% 净利率 24.3% 23.5% 23.1% 22.8% 22.5% 净资产收益率 17.3% 15.0% 15.3% 15.7% 16.2% 市盈率（倍） 34.6 37.1 32.7 28.4 24.4 市净率（倍） 5.8 5.3 4.7 4.2 3.7 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 葡萄酒拐点显现，打造进口酒平台 核心观点 葡萄酒行业拐点显现，消费市场空间打开。2015年Q1，我国葡萄酒产量同比上升16.9%，收入同比上升16.4%，经过近3年调整，我国葡萄酒产业呈现复苏迹象。虽然我国目前是全球第五大葡萄酒消费国，但是2014年我国葡萄酒人均消费量仅为1.23升/人，约为全球平均水平的1/3。随着人们生活水平提高，对品味时尚的追求、健康美容养颜的需求，我国葡萄酒市场拥有巨大发展空间。我们预测我国葡萄酒消费未来将向大众酒发展，从一二线城市向三四线城市发展。 公司受益行业复苏，推进渠道扁平化和渠道下沉，加大大众酒发展力度。公司引入直供和半直供模式，压缩渠道利润，增强对终端掌控能力，降低终端价格，让利消费者，目前公司直供、半直供收入占比在20%以上。公司积极推进先锋专卖店建设，采用加盟和自营模式，公司至今已建成300家专卖店，预计今年将建成500家专卖店。公司渠道向县级城市下沉，三四线城市将成为葡萄酒消费重点，进口酒难以在县级城市精耕，公司渠道优势明显。公司产品向大众酒发展，去年公司推出定价68元的醉诗仙，接档解百纳，定位低端产品中的高端，新产品有望取得突破。 进口酒战略加速，打造进口酒平台。2014年进口葡萄酒市场份额达到22%，由于进口酒拥有的文化优势，以及关税降低后的价格优势，我们预期进口酒的占有率将进一步提升。公司全面启动进口酒战略：拥有进口酒品牌，国外企业进行定制生产；代理国外知名的进口酒品牌；收购海外企业。去年公司在法国设立全资子公司法尚控股，负责投资、兼并收购葡萄酒生产等；今年公司成立了法国、西班牙、意大利、澳洲、美洲五大葡萄酒事业部，负责这些地区并购，以及代理或收购品牌在中国销售。公司目标是未来进口酒占销售收入的30%，进口酒业务将全面打开公司新的发展空间。 财务预测与投资建议 我们预测公司2015-2017年每股收益分别为1.62、1.87、2.17元，结合可比公司估值，我们给予2015年44倍PE，对应目标价为71.28元，首次给予买入评级。 风险提示：葡萄酒复苏低于预期，进口酒发展低于预期，食品安全风险。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2015年06月08日） 55.26元 目标价格 71.28元 52周最高价/最低价 55.26/23.64元 总股本/流通A股（万股） 68,546/45,346 A股市值（百万元） 37,879 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2015年06月08日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 4.9 5.9 58.8 121.7 相对表现（%） -0.5 -11.5 4.9 -29.1 沪深300（%）% 5.5 17.5 53.9 150.8 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 肖婵 021-63325888*6078 xiaochan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512070002 -52%0%52%104%156%14/0614/0714/0814/0914/1014/1114/1215/0115/0215/0315/0415/05张裕A沪深300张裕A 000869.SZ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 张裕A首次报告 —— 葡萄酒拐点显现，打造进口酒平台 2 目 录 一、葡萄酒在中国接受度将越来越高，行业拐点显现 ..................................... 5 1、我国葡萄酒消费市场空间打开 ....................................................................................... 5 2、葡萄酒消费开始复苏 ..................................................................................................... 9 二、国产葡萄酒集中度提升空间大，进口酒发展加速 ................................... 13 1、国产葡萄酒三分天下，行业集中度有望提升 ............................................................... 13 2、进口葡萄酒发展空间大 ............................................................................................... 14 三、张裕受益行业复苏，打造进口酒平台..................................................... 18 1、张裕国内葡萄酒领导者，原料和技术领先 ................................................................... 18 2、公司渠道扁平化，向县级城市下沉.............................................................................. 20 3、公司产品向大众酒发展 ............................................................................................... 22 4、公司积极打造进口酒平台 ............................................................................................ 22 四、盈利预测与投资建议 ............................................................................. 23 1、盈利预测 ..................................................................................................................... 23 2、投资建议 ..................................................................................................................... 23 五、风险提示 ............................................................................................... 24 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 张裕A首次报告 —— 葡萄酒拐点显现，打造进口酒平台 3 图表目录 图1：2014年我国葡萄酒生产量为全球第七（左）和2013年我国葡萄酒消费量为全球第五（右） ..................................................................................................................................................... 5 图2：我国葡萄酒人均消费水平较低（左）和葡萄酒人均消费量增长情况（右） ......................... 5 图3：我国葡萄酒消费量占酒类消费量比重较小 ........................................................................... 6 图4：葡萄酒的消费动机 .............................................................................................................. 6 图5：葡萄酒代表品位、时尚、浪漫............................................................................................. 7 图6：我国人口主力正处于葡萄酒消费人群主要年龄段 ................................................................ 7 图7：我国受教育程度越来越高（左）和我国人均收入水平越来越高（右） ................................ 8 图8：葡萄酒成分 ......................................................................................................................... 8 图9：葡萄酒产量回升（左）和葡萄酒收入回升（右） ..............................................................