韶能股份（000601）公司动态点评 2015年04月19日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 杨超0755-83663214 Email:ychao@cgws.com 执业证书编号:S1070512070001 联系人： 杨心成0755-83515471 Email:yangxc@cgws.com 从业证书编号:S1070114090013 目前股价 8.97 总市值（亿元） 96.93 流通市值（亿元） 89.16 总股本（万股） 108,055 流通股本（万股） 99,403 12个月最高/最低 9.47/3.95 2015E 2016E 2017E 营业收入 3,887 5,152 6,419 (+/-%) 29.2% 32.5% 24.6% 净利润 396 516 646 (+/-%) 51.4% 30.2% 25.3% 摊薄EPS 0.37 0.48 0.60 PE 24.2 18.7 15.0 数据来源：贝格数据 业绩低于预期，仍坚定看好公司发展 ——韶能股份（000601）公司动态点评 水电公司业绩主要来自于二三季度，盈利的季节性明显，一季度数据对全年指引影响较小。预计2015-2017年eps为0.37/0.48/0.60，对应pe为24/19/15，我们认为公司盈利稳定，现金流充裕，外延扩张无忧，成长性优良，加上新股东深圳日昇对公司的潜在增值效应，股价安全边际较高，维持“强烈推荐”评级。  事件：韶能股份发布2015年一季报。 长城观点：  业绩低于预期：公司一季度实现营业收入7.4亿元，同比增加17.2%，实现归母净利润3753万元，同比下降30.1%，EPS为0.0347元，业绩低于预期。 图1：历史单季度营收情况 资料来源：长城证券研究所  毛利率、补助和税收等因素拖累业绩：从收入水平看，由于去年下半年生物质电厂的投产使得公司收入较去年增长17.2%；从盈利水平看，公司一季度毛利率下降2.7%至26.1%，或是水电来水不好、燃气业务低毛利等原因造成；从期间费用率看，公司销售、管理费用率基本持平，而财务费用率下降2.2%至7.4%；此外，由于政府补助的减少，公-50%0%50%100%150%14-0414-0514-0614-0714-0814-0914-1014-1114-1215-0115-0215-03沪深300 电力及公用事业 韶能股份 -200%0%200%400%600%800%1000%营业收入yoy 归母净利润yoy 投资建议 投资要点 证券研究报告 电力及公用事业| 公司动态点评 2015年04月19日 股价表现 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 司营业外收入下降72.9%至329万元，而生物质电厂、综合利用发电实现利润大幅增加使得所得税增加50.4%至2284万元。公司利润下滑的原因主要是毛利率下降、补助的减少和所得税的增加所致。 表1：历年费用率 2013-12-31 2014-03-31 2014-06-30 2014-09-30 2014-12-31 2015-03-31 净利率 10.0% 9.0% 13.1% 11.9% 9.0% 5.9% 毛利率 33.6% 28.8% 33.5% 31.7% 27.5% 26.1% 期间费用率 19.5% 18.2% 16.7% 15.9% 16.3% 16.1% 销售费用率 2.5% 2.6% 2.5% 2.5% 2.6% 2.9% 管理费用率 6.7% 6.0% 5.6% 5.3% 5.6% 5.8% 财务费用率 10.3% 9.6% 8.6% 8.1% 8.1% 7.4% 资料来源：长城证券研究所  清洁能源平台，未来值得期待：公司2014年以来通过增资金元燃气、广东安燃和设立云南清洁能源公司等方式进入天然气领域，并在2014年就取得营业收入1.2亿元，此外，公司还大力建设生物质电厂（2014年已实现收入1.9亿元、利润1598万元），未来空间广阔。公司盈利稳定，经营活动净现金流维持在7亿元左右，外延式扩张无忧，成长性优良，价值有望或重估。  投资建议：水电公司业绩主要来自于二三季度，盈利的季节性明显，一季度数据对全年指引影响较小。预计2015-2017年eps为0.37/0.48/0.60，对应pe为24/19/15，我们认为公司盈利稳定，现金流充裕，外延扩张无忧，成长性优良，加上新股东深圳日昇对公司的潜在增值效应，股价安全边际较高，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：来水不好。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 主要财务指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 2,340 3,010 3,887 5,152 6,419 成长性 8.9% 28.6% 29.2% 32.5% 24.6% 营业成本 1,553 2,181 2,786 3,803 4,780 营业收入增长 4.0% 40.4% 27.8% 36.5% 25.7% 销售费用 58 79 101 134 167 营业成本增长 99.9% 2.7% 59.5% 31.4% 26.0% 管理费用 158 168 233 309 385 营业利润增长 53.0% 8.4% 53.7% 30.2% 25.3% 财务费用 240 244 233 207 208 利润总额增长 51.1% 26.5% 51.4% 30.2% 25.3% 投资净收益 1 4 4 4 4 净利润增长 营业利润 303 311 496 652 822 盈利能力 33.6% 27.5% 28.3% 26.2% 25.5% 营业外收支 7 25 20 20 20 毛利率 10.0% 9.0% 10.6% 10.4% 10.5% 利润总额 310 336 516 672 842 销售净利率 6.6% 7.0% 9.9% 11.6% 13.0% 所得税 75 65 103 134 168 ROE 6.3% 6.5% 8.0% 8.6% 9.4% 少数股东损益 27 9 17 21 27 ROIC 净利润 207 262 396 516 646 营运效率 2.5% 2.6% 2.6% 2.6% 2.6% 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 6.7% 5.6% 6.0% 6.0% 6.0% 流动资产 1,160 1,170 2,094 3,185 4,484 管理费用/营业收入 10.3% 8.1% 6.0% 4.0% 3.2% 货币资金 278 264 1,032 1,755 2,694 财务费用/营业收入 0.3% 1.2% 0.7% 0.6% 0.4% 应收账款 245 269 350 464 578 投资收益/营业利润 24.3% 19.3% 20.0% 20.0% 20.0% 应收票据 36 62 78 103 128 所得税/利润总额 10.1 11.7 12.6 12.7 12.3 存货 302 357 418 570 717 应收账款周转率 4.9 6.6 7.2 7.7 7.4 非流动资产 7,530 7,442 7,313 7,185 6,961 存货周转率 2.2 2.6 2.4 2.0 1.7 固定资产 6,842 7,066 6,880 6,661 6,384 流动资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.5 0.6 资产总计 8,690 8,612 9,407 10,370 11,445 总资产周转率 流动负债 1,764 1,397 1,720 2,047 2,364 偿债能力 57.1% 53.6% 53.5% 53.2% 52.3% 短期借款 627 590 690 740 790 资产负债率 0.7 0.8 1.2 1.6 1.9 应付款项 282 345 446 608 765 流动比率 0.5 0.6 1.0 1.3 1.6 非流动负债 3,197 3,218 3,317 3,467 3,617 速动比率 长期借款 2,457 2,441 2,671 2,821 2,971 每股指标（元） 0.19 0.24 0.37 0.48 0.60 负债合计 4,961 4,614 5,037 5,514 5,981 EPS 3.5 3.7 4.0 4.5 5.1 股东权益 3,729 3,997 4,371 4,856 5,465 每股净资产 0.5 0.5 0.9 1.0 1.2 股本 1,081 1,081 1,081 1,081 1,081 每股经营现金流 2.8 2.0 2.6 2.1 2.0 留存收益 934 1,110 1,466 1,931 2,512 每股经营现金/EPS 8.9% 28.6% 29.2% 32.5% 24.6% 少数股东权益 126 222 238 260 287 估值 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 负债和权益总计 8,690 8,612 9,407 10,370 11,446 PE 42.7 33.7 24.2 18.7 15.0 现金流量表 （百万） PEG 83.5 127.4 43.3 56.6 54.1 经营活动现金流 582 514 1,015 1,093 1,323 PB 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 其中营运资本减少 -378 -313 68 -91 -93 EV/EBITDA 43.9 43.1 32.7 29.3 24.4 投资活动现金流 -319 -230 -304 -311 -311 EV/SALES 16.5 12.8 9.9 7.5 6.0 其中资本支出 -85 -319 -125 -125 -125 EV/IC 5.7 5.5 5.0 4.6 4.2 融资活动现金流 -86 -298 57 -59 -72 ROIC/WACC 0.7 0.7 0.9 1.0 1.0 净现金总变化 177 -14 767 723 939 REP 8.2 7.6 5.6 4.8 4.0 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 杨 超：2006-2012年任职于鹏华基金，从事化工行业研究。2012年加入长城证券，任化工行业分析师。 杨心成：2014年6月加入长城证券，任电力环保等公用事业行业分析师。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本