2015年4月1日-第271号德国是否正在“牺牲”以复兴欧元区的经济增长？人们经常谈论“德国人的自私”，以及该国在欧元区经济增长疲弱中的责任。但是，难道德国没有被“牺牲”（经济状况变得更糟）来帮助其他欧元区国家恢复增长吗？我们认为该理论有一定意义：欧元的贬值对德国不利，因为其出口对价格的敏感性较低，并且从欧元区以外的世界进口的大量商品没有国内替代品（这是必不可少的）；实际工资的增长速度快于德国的生产率，从而导致利润率下降，这有助于解释投资的停滞。实际上，德国实际工资的快速增长被认为是德国对刺激欧元区国内需求的贡献。极低的利率水平（零或负）对具有德国特色的国家不利：债权国因人口老龄化而需要储蓄和积累资产。如果德国被“牺牲”以支持欧元区的活动，那么越来越多的德国舆论做出消极反应是可以理解的。实际上，有迹象表明欧元区开始了联邦制（团结）。作者：帕特里克·阿图斯闪经济学经济研究 闪Flash 2015 – 271-页2资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis德国欧元区不含税德国资料来源：Datastream，Natixis预测资料来源：Datastream，IMF，Natixis德国人的自私或更确切地说是德国人“牺牲”？人们常说欧元区（德国除外）增长乏力（图表1)是德国自私的结果，因为它拒绝转变为更具扩张性的财政政策（图2A）并纠正其外部盈余（图2B）。图1实际GDP增长率（以百分比表示）德国欧元区不含德国662图2A财政赤字（占名义GDP的百分比）2442200-2-2-4-4-6-6-8-802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1500-2-2-4-4-6-6-8-802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图2B经常账户余额（占名义GDP的百分比）德国欧元区不含德国10108866442200-2-2-4-4-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15在这里，我们将提出相反的结论：实际上，德国正在“被牺牲”（德国经济正在减弱）为了支持欧元区其他地区的增长。明显不利于德国的发展，目的是恢复德国其他地区的增长欧元区1.欧元贬值欧元的贬值（图3A）有利于欧元区经济（欧元区出口开始加快步伐，图3B) 但对德国不利。 闪Flash 2015 – 271-页3资料来源：Datastream，Bundesbank，Natixis1,81,61,41,21,00,8图表3A汇率美元/欧元汇率（EUR 1 = USD ...，LH等级）欧元区：名义贸易加权汇率*（2002：1 = 100，RH比例）1401301201101009002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1520151050-5-10-15-20图3B欧元区：出口和全球贸易（同比百分比）全球贸易出口（不包括区域内贸易）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1520151050-5-10-15-20这是因为：鉴于德国的生产水平很高，德国出口对其价格的弹性较低（0.1至0.2）：当欧元贬值时，德国的出口不会受到太大刺激。我们可以看到德国的出口对欧元汇率的反应很弱（图4）;鉴于德国工业的大规模外包，德国“必不可少”进口商品的重量（零件，组件，商品等）欧元区以外的世界非常高（图5）。欧元的贬值提高了这些进口产品的价格，对德国的负面影响大于出口的收益。1,61,51,41,31,21,11,00,90,8图4全球贸易，出口和汇率 汇率对欧元（1欧元=美元...，LH规模）全球贸易（以体积计，1998：1 = 100，RH比例）德国：出口（以体积计，1998：1 = 100，RH比例）资料来源：Datastream，Natixis98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1524022020018016014012010080图5德国：出口到世界各地。欧元区（占名义GDP的百分比）2626242422222020181816161414121298 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15（*）上升=货币名义升值资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis 闪Flash 2015 – 271-页4资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis2.实际工资快速增长自2011年以来，德国的工资显然一直在加速增长（图6A）在恢复充分就业的影响和工会的压力下。其他欧元区国家已要求德国实际工资提高为了刺激德国的国内需求，从而在其他欧洲国家开展活动。在德国，自2011年以来，它导致实际工资的增长速度超过了生产率的增长速度（图6B），这降低了盈利能力德国公司（图6C）可能占他们的投资停滞不前（图6D）。图表6A德国：人均名义工资和实际人均工资（年/年，以百分比计）543210-1-2-3980002040608101214564432201-20-1-4-2-6-3-8图表6B德国：人均实际工资和生产率（年/年，以百分比计）6420-2-4-6-802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1523,523,022,522,021,521,0图表6C德国：税后利润，股息前利润（占名义GDP的百分比）23,523,022,522,021,521,0130125120115110105100图表6D德国：生产性投资（按数量计算，2002：1 = 100）13012512011511010510020,502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1520,5959502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 153.极低的利率德国的利率已经变得非常低或为负（图7）。这对具有德国特色的国家不利：它是债权国（图8A）；这是一个老龄化国家（图8B），结果是资产积累，家庭储蓄率高（图8C）和去杠杆（图8C）。人均名义工资人均实际工资（由消费物价平减指数确定）资料来源：Datastream，Destatis，Natixis人均实际工资（由国内生产总值平减指数平减）人均生产率资料来源：Datastream，Destatis，Natixis资料来源：Datastream，OECD，Natixis 闪Flash 2015 – 271-页5资料来源：欧盟统计局，纳蒂希斯净外部资产外部资产总额资料来源：Datastream，Bundesbank，Natixis图7德国：政府债券利率（以百分比为单位）2年政府利率5年政府利率6 10年政府利率630年政府利率554433221100资料来源：Datastream，Natixis-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15280260240220200180160140120100806040200图表8A德国：外部资产（占名义GDP的百分比）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14280260240220200180160140120100806040200图表8B德国：60岁以上的人口（占总人口的百分比）363432361503414532图表8C德国：家庭总储蓄率和私营部门债务*17,517,0303014016,528282626242413513016,015,5222202 04 06 08 10 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 34 36 38 4012502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1515,0结论：德国的态度是比通常所说的更合作德国经常被指控为“自私”，不想为复兴欧元区经济做出贡献。实际上，德国已经接受让其经济状况恶化以帮助其他欧元区国家，考虑到：欧元的贬值对德国不利；实际工资的快速增长侵蚀了德国公司的盈利能力；债权国的极低（负）利率。实际上，德国采取了非常合作的态度接受上述发展；这揭示了欧元区国家之间开始团结的开始。我们也可以理解部分德国舆论对欧元的态度日益敌对。 私营部门债务（占名义GDP，LH规模的百分比）家庭总储蓄率（以相对湿度百分比表示）（*）家庭+公司资料来源：Datastream，Natixis 闪Flash 2015 – 271-页6报名本信息文档（包括附件）严格保密，仅供专业客户或合格投资者使用。未经Natixis事先书面同意，不得将其透露给第三方。如果您收到此文件和/或任何错误的附件，请销毁它，并立即向发送者报告。法律可能会限制或禁止在某些司法管辖区或从某些司法管辖区分发，拥有或交付该材料。请收到本文档的人员告知自己此类限制或禁止的存在并遵守它们。 Natixis或其关联公司，董事，董事，雇员，代理人或顾问以及任何其他任何人均不应承担对任何人在任何司法管辖区中散布，拥有或交付本文件的责任。该文件是由我们的经济学家编写的。它不构成财务分析，也没有按照为促进投资研究的独立性而采用的法律规定编写。因此，其发行不受任何禁止在发行前执行交易的禁止的约束。本文档及其所有附件仅提供给每个接收者，仅供参考，并不构成个性化的投资建议。它们旨在分发给每个接收者，并且相关的产品或服务未考虑任何投资目标，财务状况或特定接收者的特定需求。本文档及其所有附件均不构成购买，出售或订阅的要约或邀请。在任何情况下，本文档都不得视为对个人或实体的交易的正式确认，并且不能保证本交易将根据本文档中出现的条款和条件进行。其他条件的依据。本文档和所有附件均基于公共信息，在任何情况下均不得被Natixis用作或视为承诺，任何承诺尤其必须遵守其内部规则所适用的Natixis批准程序。Natixis既未验证也未对本文档中包含的信息进行独立分析。因此，Natixis不以任何方式（明示或暗示）对本文档的读者作出任何陈述或担保，也不对本文档中出现的信息的相关性，准确性或完整性或与之相关的假设的相关性做出任何保证。它指的是。实际上，本文档中的信息未考虑适用于Natixis交易对手，客户或潜在客户的任何特定会计或税收规则。因此，Natixis对自身数据与第三方数据之间的任何估价差异概不负责，这些差异尤其可能是由于会计，税收规则或估价模型的应用而引起的。此外，本文档中出现的观点，意见和任何其他信息都是指示性的，并且Natixis可以随时对其进行修改或撤回，恕不另行通知。有关价格或利润的信息是指示性的，并且随时可能更改，恕不另行通知，尤其取决于市场情况。过去的性能和过去的性能模拟不是可靠的指标，因此不能保证将来的性能。本文档中包含的信息可能包括定量模型的分析结果，这些模型表示可能发生或可能不会发生的潜在未来事件，并且不构成对确定产品的所有重要事实的完整分析。 Natixis保留随时修改或撤回此信息的权利，恕不另行通知。更一般而言，Natixis，其母公司，其子公司，其参考股东及其董事，董事，合伙人，代理商，代表，雇员或顾问对本文档的读者或他们对本信息特征的建议不承担任何责任。 。除非另有说明，否则本文档中包含的观点，意见或预测均反映其作者的观点，意见或预测，并不反映任何其他人或Natixis的观点。本文档中的信息不打算在首页上的日期之后进行更新。此外，本文档的交付决不暗示任何人有义务更新其中包含的信息。Natixis不能对财务损失或根据演示文稿中包含的信息做出的任何决定负责，也不提供任何建议，尤其是有关投资服务的建议。在任何情况下，您都有责任从律师，税务专家，会计师，财务顾问或任何其他专家那里获