2015/16年德国经济：欧元区的增长动力？

资料来源：Destatis，Natixis2015/16年德国经济：欧元区的增长动力？2014年，德国经济发展道路坎bump。今年开局良好，但第二，三季度增长迅速放缓。第四季度，经济迅速复苏，增长了根据德国统计局的初步估算，季度环比增长0.7％。我们认为德国的增长反弹将持续下去是有希望的。我们现在预计德国的增长率将在2015年达到+ 1.7％，在2016年达到+ 1.5％。由于实际工资的持续增长，私人消费可能仍将是德国增长的坚实支柱。随着不确定性的消失，预计投资活动将恢复其复苏。预计2015年出口增长将加速。由于私人消费和商业投资增加，进口也获得增长势头，净出口将对实际GDP增长产生负面影响。净出口将不会对德国的增长做出贡献，也不能转移德国经济仍然严重依赖外部刺激这一事实。事实上，由于其贸易开放性和因果关系，德国的实际GDP增长动力仍与全球贸易的发展紧密相关。2015年2月20日-N°17约翰尼斯·加雷斯（Johannes Gareis）回顾2014年2014年，德国经济发展道路崎bump不平。在今年开局活跃之后，2014年第二季度和第三季度德国经济下滑了一到两个档指标在最近几个月已经反弹（图2).图2德国：领先指标*在第四季度轰然回响（图1). Ifo商业景气指数ZEW的期望图1德国实际GDP实际GDP（同比百分比，rhs）实际GDP（同比百分比）3210-1-2 GfK消费者景气指数1.5 复合PMI1.060.540.02-0.50-1.0-2-1.512131415-4*所有变量均重新缩放为均值0和标准1.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-3-6虔诚1。资料来源：Datastream，Natixis-4-500 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14-8-10在需求方面，主要是投资活动在2014年第二和第三季度，这种情况令人惊讶地微弱。自2013年第四季度以来一直在进行的商业投资复苏在2008年第四季度突然停止。在第二和第三季度，德国经济增长速度明显下降。在第一季度+ 0.8％的强劲增长之后，德国的实际 GDP在第二季度下降了 -0.1％。下降反映了2014/15冬季下半年与天气有关的经济活动增长有所修正。然而，尽管德国经济避免陷入技术性衰退，但经济增长在2014年第三季度仍然疲弱。根据德国统计局的初步数据（该数据仅包含总体GDP数据（不包括构成部分）），德国经济在2014年第四季度同比强劲增长+ 0.7％，这证实了德国经济已离开它的年中停滞不前。领导2014年第二季度和第三季度，商业投资分别比上一季度下降-0.4％和-1.0％。与乌克兰/俄罗斯危机相关的不确定性以及对欧元区复苏势头的担忧，这在2014年期间德国/欧元区制造业PMI与全球指数之间出现的差距中得到了很好的体现（图3），引起了德国公司的观望态度（图4）。根据德国统计局的估算，商业投资在2014年第四季度有所回升，这表明对地缘政治紧张局势和欧元区复苏的担忧最终在第四季度消退，与近期的情绪回升相一致。特别报告经济研究 特别报告第17页2资料来源：Datastream，Natixis图365制造业采购经理人指数德国与投资相反，私人消费是2014年德国经济增长的可靠动力。652014年的四分之三，私人消费增长，平均季度增长0.4％（或每年增长0.8％）欧元区（不含德国）60 世界（不含欧元）区）60555550504545资料来源：Datastream，Natixis4040率）。根据德国统计局的数据，预计第四季度该数字将显着增加。 2014年私人消费增长强劲的原因是工资的显着增长与通货膨胀率的下降形成对比，通货膨胀率下降导致实际可支配收入增加。同时，低利率环境对家庭增加储蓄的动力很小（图6和7).图6德国：名义工资和居民消费价格上涨工资（同比，3MMA）通货膨胀（同比，3MMA）1112131415图4德国：机械设备和制造业PMI投资 制造PMI机械设备投资（同比）62.5 机械设备投资（QoQ为%)1560.01057.555.0552.5050.04433221100-1-100 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图7德国：家庭储蓄率47.545.0资料来源：Datastream，Natixis11121314-5-1011.511.010.511.511.010.5建设投资这也严重拖累了德国第二季度和第三季度的实际GDP增长，经历了严重的低迷，这抵消了第一季度与天气有关的建筑投资激增。根据德国统计局的初步估计，第四季度的建筑投资增加了，这是令人惊讶的，因为几乎没有迹象表明最早的复苏可能会在第四季度开始。实际上，最近几个月的每月建筑产量和订单令人失望（图5）.10.09.59.08.58.000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1510.09.59.08.58.010095908580图5德国：建设投资建设投资（QoQ，占百分比） 建筑业生产量（QoQ为％） 建设投资（2000Q1 = 100）建设生产（2000Q1 = 100）111213142014年私人消费的强劲增长得益于强劲的增长劳动力市场。 2014年，就业人数增加了370,000。然而，失业人数的下降却无法跟上。 2014年失业人数仅下降了-52,000。10发展可能归因于以劳动力市场为导向的移民进一步大量增加8以及不断强化的失业核心（图8和9).6确实，迁移占了很大一部分4全球金融危机以来德国的就业增长2危机。 2013年，净移民人数达到+437,000，这是自1993年以来的最高数字。德国统计局0预计2005年的净移民将增加到+470,000人-22014.-4-6资料来源：Datastream，Natixis资料来源：德国央行，纳蒂西斯 特别报告第17页310007505002500-250-500-750-1000图8劳动力市场失业变化（千，rh，倒数比例）就业变化（千）00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14-1000-750-500-25002505007501000图11德国：对外贸易差额和贸易条件可见贸易差额（10亿欧元，12个月的滚动总和）贸易条件（1999M1 = 100，rhs）出口价格指数（1999M1 = 100，rhs）250 进口价格指数（1999M1 = 100，rhs）20015010050资料来源：Datastream，Natixis098 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13140130120110100908017501500125010007505002500图9德国：移徙（千人）余额（rhs）到达出发资料来源：Destatis91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 138006004002000-2002015年德国经济：飞速发展！德国经济从根本上处于良好状态，这将有利于国内经济和对外贸易。确实，有一些理由希望德国经济在2014年第四季度的持续反弹能持续下去。我们现在预计，2015年德国的实际GDP增长率将达到+ 1.7％（表格1）。 2014年第4季度的强劲增长为德国经济带来了可观的+ 0.5％增长-如果德国的实际GDP在2015年全年保持不变，则假设整个2015年的增长率。为什么2015年至少会与2014年一样好，当时德国经济增长了+ 1.6％：德国的经济增长将受到油价下跌，欧元汇率走低，新的货币刺激措施以及德国经济前景更乐观的支持欧元区。尽管俄罗斯不利，德国人出口商品在2014年增长强劲。德国的商品出口增长了在2014年同比仅增长1.0％之后，2014年同比增长3.7％。 2014年出口增长的增长是受到德国主要出口市场（图表10）。同时，2014年商品进口保持良好。主要是由于进口价格的急剧下跌以及石油价格的急剧下跌，德国的贸易顺差达到创纪录的2170亿欧元，大大超过了贸易顺差。 2007年的峰值1,950亿欧元（图表11).图10德国按地区分列的商品出口（同比百分比，3MMA）欧元区总额 我们 英国30 中国瑞士2520151050-5资料来源：Datastream，Natixis-10121314302520151050-5-10资料来源：Destatis，Natixis表1：国内生产总值增长的主要特征201420152016实际GDP同比％1.61.91.6实际国内生产总值（周日调整）同比％1.61.71.5私人消费同比％1.01.91.5公共消费同比％0.91.01.1固定资本形成总额同比％3.02.93.2其中：设备同比％3.32.33.3施工同比％3.23.32.8净出口pp0.0-0.1-0.2就业机会同比％0.90.60.4失业率同比％6.76.56.3ICP同比％0.80.41.8经常账户余额占GDP的百分比7.47.77.5预算余额占GDP的百分比0.40.20.3公共债务占GDP的百分比73.871.168.3资料来源：Destatis，Natixis 特别报告第17页4私人消费今年可能会回升+ 1.9％（2014年：1.0％），是2011年以来最强劲的增长。私人消费受到多种因素的支持：低利率，持续的实际工资增长以及净移民大量涌入。根据我们的预测，在较高的薪资趋势以及消费价格上涨的推动下，家庭的实际收入应增长+ 1.9％。在储蓄率几乎不变的情况下，私人消费将以相同的速度增长。得益于工资率的大幅提高和居民收入的增加，家庭的可支配收入将得益于工资收入的增长。移民的大量涌入和超低利率（图15）。住房需求的积极趋势反映在建设项目许可证数量的增加上。但是，建筑许可的增加最近失去了动力，这表明住房投资今年可能会放缓其快速增长的步伐（图16).图14商业投资和产能利用率产能利用率（lhs）领先的指标表明总体劳动力市场持续良好发展，这表明就业进一步增加（图12）。受石油价格大幅下跌的推动，2015年消费者价格通胀将显着下降（+ 0.4％）。 （我们的石油团队将2015年的平均预测下调至60美元/桶。这相当于2015年油价的年均下降幅度约为-40％。）与此同时，劳动力成本上涨将支撑核心通胀（图13).图12就业意向（长期平均偏差）制造业商业投资（同比百分比）90858075资料来源：Destatis，Ifo，Natixis7020100-10-20-3030服务3000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1520201010图15德国抵押贷款利率和政府债券收益率00 新抵押的有效利率6 十年政府基准债券让6-10-20-30-4014012010080资料来源：Ifo，Natixis09101112131415图13德国：通货膨胀和石油价格预测 石油价格（布伦特，美元 /桶）H I C P通货膨胀（同比％， r h s） 核心通货膨胀率（同比，％，rhs）预测-10-20-30-404325544332211资料来源：欧洲央行，数据流0003 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图16德国：住宅建筑许可证和房价房价（2010M12 = 100）60140020资料来源：Datastream，Natixis0-110111213141516私人投资可能会在2015年恢复复苏。外部地缘条件非常有利，并且应支持商业投资活动的正常化，因为与地缘政治紧张局势有关的不确定性逐渐减弱，欧元区的前景光明。 2015年商业投资活动回升12011511010510095住宅建筑许可（10亿欧元，rhs）54321资料来源：Datastream，Natiis0070809101112131415在过去两年中，随着产能利用率的提高，这将在投资和机械方面产生更多的投资