深度报告：绝味中国，鸭脖全国化的扩张之路

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 绝味中国，鸭脖全国化的扩张之路 ——绝味食品（603517）深度报告 2018年04月10日 强烈推荐/首次 绝味食品 深度报告 报告摘要： 无惧减持之后扰动，扩张之路愈发坚定。绝味食品凭借其成熟的加盟模式、不断优化和丰富的产品结构把握住休闲食品的发展机遇、积极拥抱消费升级红利，在稳健经营中逐步领跑卤制品行业。  当前九鼎对于资金的需求大幅攀升，此番坚持绝味并不会对公司的经营造成任何影响，同时还会增加二级市场的股票流动性、优化资本结构。 消费升级扩大休闲健康食品消费场景。人均消费水平提升扩大休闲健康食品行业体量，“消费碎片化”带来“品类多样化”； 2010年-2015年休闲卤制品行业复合增速为18%，在休闲食品细分品类中增速最快；休闲卤制品享受消费升级红利，碎片化需求丰富品类，健康化需求加速小企业退出。 绝味中国，清晰战略构筑门店壁垒。资源分享彰显管理团队远大格局，不同层级势能门店同发力，绝味中国日渐清晰。  和周黑鸭对比，产品结构相似，口味各有差异，受众不完全重叠；门店数量绝对优势，跑马圈地抢时间窗口；价格对比上直营店无差，加盟店蕴藏涨价空间；盈利方式有差异，模式的不同注定带来估值的不同。 产品结构提升，扩张速度不减。新品迭出，价格提升有保证，改革包装，实现量利齐升；渠道向下抢占二三线城市进一步渗透，向上布局枢纽站提升品牌拉力；成本波动不明显，费用控制有空间。 公司盈利预测及投资评级。公司是国内卤制休闲食品类企业中规模最大、门店数量最多、全国化程度最高的企业，是休闲卤制食品的龙头。  我们预计公司2018年-2020年营业收入分别为45.73亿元、53.73亿元、62.83亿元， EPS分别为1.6元、1.95元、2.31元，对应的PE分别为21倍、17倍、14倍，给予公司6个月目标价50元，较目前股价尚有40%的空间，我们首次给予“强烈推荐”评级。 风险提示：业绩不达预期风险；食品安全风险；减持风险。 财务指标预测 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 2,921.30 3,274.14 3,862.77 4,615.19 5,472.09 增长率（%） 11.09% 12.08% 17.98% 19.48% 18.57% 净利润（百万元） 300.82 380.30 520.51 654.94 799.60 增长率（%） 27.28% 26.42% 36.87% 25.83% 22.09% 净资产收益率（%） 25.45% 25.95% 18.70% 20.00% 20.64% 每股收益(元) 0.84 1.06 1.27 1.60 1.95 PE 42.13 33.39 27.88 22.15 18.15 PB 10.78 8.69 5.21 4.43 3.75 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 刘畅 010-66554017 liuchang_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480517120001 焦凯 010-66554144 jiaokai@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480512090001 交易数据 52周股价区间（元） 39.09-23.17 总市值（亿元） 160.27 流通市值（亿元） 19.55 总股本/流通A股（万股） 41000/5000 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 4.53 52周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 -40%-20%0%20%40%Mar-17Apr -17May-17Jun-17Jul-17Aug -17Sep -17Oct-17Nov-17Dec-17Jan-18Feb-18绝味食品 上证综指 P2 东兴证券深度报告 绝味食品（603517）：绝味中国，鸭脖全国化的扩张之路 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目录 1. 无惧减持之后扰动，扩张之路愈发坚定 .............................................................................................................................................. 5 1.1 十年磨一剑，稳步前进成龙头 .................................................................................................................................................... 5 1.1 风投股东减持不改绝味扩张战略 ................................................................................................................................................ 6 2. 消费升级扩大休闲健康食品消费场景，未来三年是优势企业争夺龙头的窗口期 .......................................................................... 7 2.1 人均消费水平提升扩大休闲健康食品行业体量，“消费碎片化”带来“品类多样化” ............................................................... 7 2.1.1 “健康化需求”带来休闲健康食品的高端化趋势 ............................................................................................................... 7 2.1.2 品类的扩充迎合多样消费场景及人群 ............................................................................................................................. 8 2.1.3 新零售助力，供需良好互动加速行业增长 ..................................................................................................................... 9 2.2 卤制品行业增速领跑各子行业增速水平 ..................................................................................................................................10 2.3 休闲卤制品享受消费升级红利，碎片化需求丰富品类，健康化需求加速小企业退出 ...................................................... 11 2.3.1 把握品牌化、包装化机遇是新一轮升级的核心 ........................................................................................................... 11 2.3.2 销售渠道快速打通，经营模式渐趋成熟 .......................................................................................................................12 2.3.3 卤制品行业市场千亿空间，双雄格局显现 ...................................................................................................................13 3. 绝味中国，清晰战略构筑门店壁垒 ....................................................................................................................................................14 3.1 资源分享彰显管理团队远大格局 ..............................................................................................................................................14 3.1.1 医药出身严控质量安全，恒产定恒心稳定各方资源 ...................................................................................................14 3.1.2 加盟模式迅速确立行业地位 ...........................................................................................................................................14 3.2 不同层级势能门店同发力，绝味中国日渐清晰 ......................................................................................................................17 3.2.1 加盟性价比高，高势能门店占比提升 ...........................................................................................................................17 3.2.2 门店持续升级，加盟商精细化管理，海外扩张利润高空间大 ...................................................................................18 3.3 不变的话题，绝味VS周黑鸭，不一样的模式，挣不一样的钱 ...........................................................................................20 3.3.1 产品结构相似，口味各有差异，受众不完全重叠 .......................................................................................................20 3.3.2 门店数量绝对优势，跑马圈地抢时间窗口 .......................................................