请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 宏观固收 [Table_Title] 大类资产专题研究之三 2015年03月04日 [Table_BaseInfo] 一年沪深300与中债指数走势比较 0.91.11.21.41.6M-14M-14J-14S-14N-14J-15沪深300中债综合指数 市场数据 中债综合指数 116 中债长/中短期指数 118/119 银行间国债收益(10Y) 3.73 企业/公司/转债规模(千亿) 33.66/8.61/0.73 相关研究报告： 《大类资产专题研究之二：海外大类资产价格一致性预期初探》 ——2015-02-13 《大类资产专题研究之一：大类资产收益波动比较》 ——2015-02-12 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师：赵婧 电话： 021-60875174 E-MAIL： zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师：魏玉敏 电话： 021-60933161 E-MAIL： weiym@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514080001 联系人：柯聪伟 电话： 021-60933152 E-MAIL： kecw@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 专题报告 不确定性指数（EPU）在经济判断和各类金融市场变化中的应用  经济政策不确定性指数简介 经济政策不确定性指数（Economic Policy Uncertainty，简称EPU指数）主要用来反映世界各大经济体的经济和政策的不确定性。研究表明，EPU指数与实际宏观经济变量（如经济增长和就业率）有显著的反向关系，甚至对权益市场（如S&P500）的大幅波动也有解释作用。 美国EPU指数有三个组成部分：第一部分是新闻指数（News Index），第二部分是税法法条失效日指数（Tax Expiration Index），第三部分是经济预测差值指数（Economic Forecaster Disagreement Index）。 欧洲和中国的EPU指数均是新闻指数：欧洲和中国的EPU指数仅指综合指数的第一部分，即新闻指数，所以称作News-Based EPU。虽然仅是新闻指数，但Scott R. Baker等人指出，News-Based EPU仍然具有代表性，因为其和综合指数具有很强的相关性。  经济政策不确定性指数的应用 EPU指数与经济增长指标有负相关关系：美、欧的EPU指数与实际GDP季调环比折年率和PMI指数均存在反向关系，EPU指数的阶段性顶/底部拐点往往对应着实际GDP环比和PMI指数的阶段性底/顶部拐点。中国的EPU指数和经济增长指标（包括GDP当季同比、PMI指数和工业增加值）也存在负向关系。 欧美不确定性指数之差与美元指数有正相关关系：实际数据显示，欧美不确定性指数之差对美元指数不仅是正相关关系，而且领先美元指数1~2个月。另外，欧美不确定性指数之差和美元指数的相关性强于PMI指数和美元指数的相关性。 中国不确定性指数与债市正相关，与股市负相关：从实际数据来看，中国EPU指数和10Y国债到期收益率、月均沪深300指数确有负相关关系。如2008年10月，中国EPU指数阶段性见顶，而10Y国债到期收益率在2个月之后阶段性见底，月均沪深300指数在1个月之后阶段性见顶。  当前经济政策不确定性指数变化的启示 1、 从本质来看，EPU指数与经济变化具有同步性关系，但是由于其发布日期较早（领先于各个经济指标发布），因此具有同步高频属性，在这点含义上，其与PMI类似。 2、 从我们的历史考察来看，利用EPU指数差来衡量美欧经济状况对比，其与美元指数的变化具有高度相关性，且具有一定的领先意义（领先1~2个月）。考虑到本次EPU指数之差显示的美欧经济差异在缩窄，我们认为美元指数的强势上行将受到挑战，很可能美元指数将在当前位臵酝酿回落调整的压力； 3、 中国不确定指数（3个月移动平均）在经历了2014年10月份的低点后，也出现了回落迹象并延续至今，也反映出经济状况正在企稳过程中。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 经济政策不确定性指数简介 ......................................................................................... 3 美国EPU指数有三个组成部分 ............................................................................ 3 欧洲和中国的EPU指数均是新闻指数 ................................................................. 3 经济政策不确定性指数的应用 ...................................................................................... 4 一、EPU指数与经济增长指标有负相关关系 ....................................................... 4 二、欧美不确定性指数之差与美元指数有正相关关系 .......................................... 5 三、中国不确定性指数与债市正相关，与股市负相关 .......................................... 6 不确定性指数变化给我们的启示 .................................................................................. 6 国信证券投资评级 ........................................................................................................ 8 分析师承诺 .................................................................................................................. 8 风险提示 ...................................................................................................................... 8 证券投资咨询业务的说明 ............................................................................................. 8 图表目录 图1：EPU指数和实际宏观经济变量存在显著的动态关系 .......................................... 3 图2：EPU指数可以解释权益市场的部分变动 ............................................................ 3 图3：美国EPU指数与实际GDP环比负相关 ............................................................. 4 图4：美国EPU指数与制造业PMI指数负相关 .......................................................... 4 图5：欧元区EPU指数与实际GDP环比负相关 ......................................................... 4 图6：欧元区EPU指数与制造业PMI指数负相关 ....................................................... 4 图7：中国EPU指数与GDP当季同比负相关 ............................................................. 5 图8：中国EPU指数与制造业PMI指数负相关 .......................................................... 5 图9：中国EPU指数与工业增加值负相关 ................................................................... 5 图10：欧美不确定性指数之差和美元指数有良好的领先性 ......................................... 6 图11：欧美PMI指数之差和美元指数的同步性稍弱 ................................................... 6 图12：中国EPU指数与10Y国债到期收益率负相关 ................................................. 6 图13：中国EPU指数与月均沪深300指数负相关 ..................................................... 6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 经济政策不确定性指数简介 经济政策不确定性指数（Economic Policy Uncertainty，简称EPU指数）由三个学者Scott R. Baker，Nicholas Bloom和Steven J. Davis编制，主要用来反映世界各大经济体的经济和政策的不确定性。他们的研究表明，EPU指数与实际宏观经济变量（如经济增长和就业率）有显著的反向关系，甚至对权益市场（如S&P500）的大幅波动也有解释作用。 图1：EPU指数和实际宏观经济变量存在显著的动态关系 图2：EPU指数可以解释权益市场的部分变动 数据来源：http://www.policyuncertainty.com/methodology.html 数据来源：http://www.policyuncertainty.com/methodology.html 美国EPU指数有三个组成部分 第一部分是新闻指数（News Index），即通过统计美国10家大型报社中和经济政策不确定性有关的文章数目来衡量经济政策的不确定性。第二部分是税法法条失效日指数（Tax Expiration Index），即通过统计每年失效的税法法条数目来衡量税法变动的不确定性。第三部分是经济预测差值指数（Economic Foreca