价值导向型经营战略为业绩大增奠定基础

分析师声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。本报告原系以英文做成，并翻译为中文。若投资人对于中文译文之内容正确性有任何疑问，请参考原始英文版。 股价相对香港恒生指数表现 市值 US$70,962.3百万 六个月平均日成交量 US$73.0百万 股份总数 (百万股) 12,045 流通股比例 99.94% 大股东；持股比率 摩根大通, 10.68% 财务展望 (每股/元) 年初至11月 2013A 2014F 2015F 2016F 收益 0.23 0.29 0.34 0.38 增长率 (%) (8.0) 26.1 10.3 11.8 市盈率 (倍) 21.41 21.42 19.24 18.43 净值 2.06 2.57 2.82 2.94 市净率(倍) 2.43 1.95 1.78 1.71 股利 0.05 0.06 0.09 0.10 股利收益率 (%) 0.8 1.1 1.6 1.7 平均总资产收益率 (%) 2.4 2.6 2.8 2.9 平均净资产收益率(%) 11.4 11.1 11.9 13.1 友邦保险 (1299 HK) 价值导向型经营战略为业绩大增奠定基础 2月26日友邦公布2014财年业绩，新业务价值保持高速增长（上升24%，高于本中心18%的同比增速预期）: 友邦采取偏重价值创造的经营战略，更关注提升股东价值，而非扩大市场份额。公司亚太地区市场覆盖面广，其中中国和香港市场依然是公司业务价值改善的主要推手，2014财年两地市场新业务价值分别增长55%/32%。虽然代理仍是友邦主要的分销渠道，公司也大力伙伴分销，2014年贡献新业务价值的28%。特别需指出的是，友邦和花旗银行的伙伴关系取得长足发展，双方推出了80多款产品，销售人员超过2千人。 净利润同比增长22%至34.5亿美元，较本中心/Bloomberg市场预期高16%/9%。出色的财务表现主要得益于相关业务增长以及公司在选择承保业务时十分谨慎。亚洲股市的强劲表现使投资收入同比上升36%，也带动盈利大幅增长。另外，友邦首年保费同比稳健增长11%（友邦中国和香港地区首年保费增长25%/22%），成为另一大盈利增长动能。 评级调升至买入: 公司年度业绩发布后，我们将2015/16财年新业务价值预估分别上调10%/16%。目标价相应调高至55港元，评级调升至买入。该股目前对应本中心2015/16财年预期市净率1.8倍/1.7倍。 更新报告 中国：保险 2015年2月26日 投资建议： 买入 (调升评级) 目标价隐含涨/跌幅： 20.3% 日期 2015/02/25 收盘价 HK$45.70 十二个月目标价 HK$55.00 前次目标价 HK$47.00 香港恒生指数 24,778.3 信息更新： ► 2月26日友邦保险公布2014财年业绩，净利润同比增长22%。 ► 我们将友邦评级调升至买入，目标价上调至55港元，因为2015/16财年新业务价值预估上调10%/16%。 本中心观点： ► 我们预计友邦以提升股东价值为重的经营战略将持续带来股价上涨动能。我们预计2014-16财年每股收益年复合增长率为14%，2015/16财年净资产收益率分别为12%/13%。 公司简介：友邦保险集团从事保险和金融服务业务，为个人和企业客户提供人身保险、意外健康险、退休计划及财富管理等服务。 报告分析师： 王 佳卉 +86 21 6187 3821 nice.wang521@yuanta.com 以下研究人员对本报告有重大贡献： 李梦旸 +86 21 6187 3836 erinlee1221@yuanta.com 中国：保险 2015-02-26 友邦保险 (1299 HK) 第2 页，共 5页 图1:12个月预期市净率区间 资料来源：公司资料，元大 图2：估值假设调整 目标价 评级 新业务价值变动 新业务价值估值 内含价值变动 内含价值估值 2014A 2015F 2014A 2015F 调整前 HK$47 持有-超越同业 USD1,758 mn USD2,040 mn HK$25.08 USD36,800 mn USD38,813 mn HK$68.38 调整后 HK$55 买入 USD1,845 mn USD2,247 mn HK$26.90 USD37,153 mn USD39,423 mn HK$83.89 资料来源：公司资料，元大 中国：保险 2015-02-26 友邦保险 (1299 HK) 第3 页，共 5页 损益表 年初至11月 (USD 百万元) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 寿险保费收入 13,054 15,707 17,052 18,757 20,633 保费收入总计 13,054 15,707 17,052 18,757 20,633 保费净收入 13,054 15,707 17,052 18,757 20,633 寿险赔付支出 (13,374) (14,487) (16,804) (18,484) (20,333) 准备金提转差 (360) 163 38 43 40 手续及行政费用 (3,214) (3,771) (4,108) (5,355) (6,368) 承保利润 (3,894) (2,388) (3,822) (5,039) (6,028) 投资收益 3,098 665 2,475 3,465 4,505 银行业务利息净收入 4,366 5,045 5,447 5,992 6,591 其他收入/支出 224 270 300 598 542 税前利润 3,714 3,538 4,345 4,959 5,552 所得税费用 (685) (691) (877) (886) (895) 税后净利润 3,029 2,847 3,468 4,073 4,658 少数股东权益 (10) (25) (18) (20) (26) 归属公司股东净利润 3,019 2,822 3,450 4,053 4,632 资料来源: 公司资料, 元大 资产负债表 年初至11月 (USD 百万元) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 现金及现金等价物 2,948 2,228 1,631 1,305 1,044 固定收益投资 7,990 9,354 14,535 13,267 13,737 股权投资 8,865 8,698 7,937 8,465 8,491 其他投资 7,509 9,715 10,551 12,345 14,196 投资资产总额 63,394 65,984 79,463 82,682 86,075 其他资产 68,097 78,373 85,825 95,451 105,418 总资产 134,439 146,585 166,919 179,438 192,537 总负债 107,611 121,754 135,964 145,481 157,120 已发行股本 12,044 12,044 13,962 13,962 13,962 保留盈余及准备 90,756 103,702 113,492 123,750 134,892 公司股东权益 26,697 24,686 30,806 33,793 35,237 少数股东权益 131 145 149 164 180 总股本 26,828 24,831 30,955 33,956 35,417 总股本及负债 134,439 146,585 166,919 179,438 192,537 资料来源: 公司资料, 元大 内含价值 年初至11月 (USD 百万元) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 寿险业务调整净资产 13,170 13,462 15,351 16,072 16,828 有效业务价值 18,238 20,356 21,802 23,351 25,009 寿险内含价值 31,408 33,818 37,153 39,423 41,837 集团内含价值 13,170 13,462 15,351 16,072 16,828 一年新业务价值 1,188 1,490 1,845 2,247 2,692 资料来源: 公司资料, 元大 盈利指标 年初至11月 (USD 百万元) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 平均净资产收益率 11.3 11.4 11.4 12.1 12.6 平均总资产收益率 2.8 2.4 2.3 2.5 2.5 总投资收益率 4.8 4.3 4.3 4.8 5.0 净投资收益率 4.9 1.0 1.0 0.9 0.9 资料来源: 公司资料, 元大 偿付能力与流动性 年初至11月 (%) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 偿付能力充足率 (寿险) 353.23 432.95 448.00 465.38 476.35 资产负债率 80.14 83.16 81.54 81.17 81.70 现金/保险负债 3.25 2.15 1.44 1.05 0.77 资料来源: 公司资料, 元大 重要估值指标 截至11月 (%) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 股价/内含价值(集团) 3.57 4.49 4.51 4.52 4.46 股价隐含的新业务价值倍数 28.48 31.51 28.07 25.44 22.89 市盈率 15.57 21.41 21.42 19.24 18.43 市净率 1.75 2.43 2.45 2.33 2.31 股利收益率 0.75 0.84 1.10 1.55 1.71 股利分配率 17.56 21.07 22.52 27.14 26.21 资料来源: 公司资料, 元大 业务同比增长率% 截至11月 (%) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 寿险保费收入 6.12 20.32 8.56 10.00 10.00 保费收入总额 6.12 20.32 8.56 10.00 10.00 手续及行政费用 2.78 17.33 8.94 30.36 18.90 净收入 88.69 (6.53) 22.25 17.48 14.28 投资资产 21.97 4.09 20.43 4.05 4.10 保险合同负债 15.00 14.26 9.44 9.04 9.00 投资合同负债 6.04 (1.88) (8.75) 6.65 0.31 内含价值(集团) 15.31 7.67 9.86 6.11 6.12 新业务价值 (寿险) 27.47 25.42 23.80 21.80 19.80 资料来源: 公司资料, 元大 每股数据(HK$) 截至11月 (%) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 每股收益 25.07 23.43 28.64 33.65 38.45 每股净值 222.75 206.17 256.99 281.91 294.04 每股股利 4.40 4.94 6.45 9.13 10.08 每股内含价值 (寿险) 260.78 280.79 308.45 327.30 347.34 每股内含价值 (集团) 260.78 280.79 308.45 327.30 347.34 每股新业务价值 (寿险) 9.86 12.37 15.31 18.65 22.35 流通在外股数 12,044 12,044 12,045 12,045 12,045 资料来源: 公司资料, 元大 中国：保险 2015-02-26 友邦保险 (1299 HK) 第4 页，共 5页 附录A：重要披露事项