收购苏州旭创，成就高速光模块龙头

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2016年10月9日 中际装备（300308.SZ） 通信行业 收购苏州旭创，成就高速光模块龙头 公司动态 ◆事件： 公司发布公告，拟通过发行股份方式作价28亿元收购苏州旭创100%股权，发行价格13.55元/股；同时向实际控制人王伟修以及其他等5名配套融资方募资5亿元，发行价格13.55元/股，锁定期3年。苏州旭创承诺2016-2018年净利润分别不低于1.75亿元、2.11亿元、2.83亿元。交易不会导致实际控制人变化，不构成借壳上市。 ◆装备主业需求不振，收购光模块龙头进军光通信 中际装备主要从事电机定子绕组制造装备的研发制造，近年来由于受国内经济持续下行的影响，公司主业装备需求不振。苏州旭创主要从事高速光通信收发模块的研发制造，产品主要应用于云计算数据中心、无线接入以及传输等领域，其产品获得了Google、Amazon、华为、中兴等多家国内知名客户的认可。通过收购旭创，公司资产质量和盈利能力将得到极大提升。 ◆数据流量爆发式增长，高速光模块需求旺盛 随着互联网流量的爆发式增长，数据中心对端口速度要求不断提高。根据Light Counting报告预测，到2021年全球100G/400G端口占到数据中心的20%，而2014年只有10%。根据Ovum预测，2018年全球100G光模块需求将超过10G光模块，市场规模将超20亿美元。 ◆国内高速光模块领先者，旭创竞争优势明显 旭创高管整容豪华，董事长龚行宪博士是硅谷著名企业家，创始人刘圣博士曾就职于多家北美光电企业，其余高管均具备十年以上光通信行业经验。旭创成立以来获得了来自谷歌资本、光速安振中国的投资，股东背景雄厚。同谷歌、亚马逊、华为等顶尖客户的战略合作，彰显了公司在业内领先的竞争优势。 ◆首次覆盖给予增持评级，目标价15.6元 假设公司收购能顺利过会，按照旭创的业绩承诺，我们测算2016-2018年公司EPS分别为0.03元、0.52元和0.69元。我们看好高速光模块的市场前景以及旭创的竞争优势，按照光器件行业17年的平均PE30倍，给予目标价15.6元，首次覆盖给予“增持”评级。 ◆风险提示：收购失败的风险，标的公司盈利不达预期的风险。 业绩预测和估值指标 指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 119 121 116 2,525 3,237 营业收入增长率 31.17% 2.24% -4.53% 2078.64% 28.20% 净利润（百万元） 8 6 7 239 316 净利润增长率 -42.66% -31.49% 18.70% 3500.77% 31.99% EPS（元） 0.04 0.03 0.03 0.52 0.69 ROE（归属母公司)（摊薄） 1.50% 1.02% 1.20% 18.66% 19.77% P/E 327 477 402 24 18 增持（首次） 当前价/目标价：13.59/15.60元 目标期限：6个月 分析师 田明华 (执业证书编号：S0930516050002) 0755-82541645 tianminghua@ebscn.com 联系人 石崎良 021-22169327 shiql@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 2.16 总市值(亿元)：26.68 一年最低/最高(元)：10.74/24.15 近3月换手率：0.00% 股价表现(一年) -50%-25%0%25%50%08-1511-1502-1605-16中际装备沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 1.92 -2.95 9.30 绝对 0.00 0.00 11.36 相关研报 2016-10-09 中际装备 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、装备制造企业进军光通信 1.1、国内经济持续下行，主业装备需求不振 公司主要从事电机定子绕组制造装备的研发、设计、制造、销售及服务，产品主要应用于电机生产行业，特别是各类家用电器电机、工业用中小型电机、汽车电机等的电机定子绕组的大规模自动化生产。 近年来，由于受国内经济持续下行的影响，公司主业装备需求不振，给公司经营带来一定的压力和挑战。2015年，公司实现营业收入1.2亿元，较上年同期增加2.24%，实现利润总额637.28万元，较上年同期下降26.52%；实现净利润559.40万元，较上年同期减少31.49%。 1.2、收购高速光模块龙头，进军光通信领域 公司发布公告，拟通过发行股份方式作价28亿元收购苏州旭创100%股权，发行价格13.55元/股；同时向实际控制人王伟修以及其他等5名配套融资方募资5亿元，发行价格13.55元/股，锁定期3年。苏州旭创承诺2016-2018年净利润分别不低于1.75亿元、2.11亿元、2.83亿元。交易不会导致实际控制人变化，不构成借壳上市。 苏州旭创主要从事10G/25G/40G/100G等高速光通信收发模块的研发、设计和制造，重点开发大容量、小型化、低功耗、低成本的高速光通信模块，为云计算数据中心、无线接入以及传输等领域客户提供最佳光通信模块解决方案。 公司创业团队包括美国著名的创投家、海归博士以及国内外优秀的技术和市场人员，自2008年成立以来，获得了快速的发展，取得了优异的业绩。苏州旭创现有10G SFP+、10G XFP、25G SFP28、40G QSFP+、100G CFP4/QSFP28等各系列在内的多个产品类型，能够满足各场景的应用，其产品获得了Google、Amazon、华为、中兴等多家国内知名客户的认可。 表1：旭创主要高速光通信模块产品 产品名称 产品图样 10G SFP+ 10GXFP 25G SFP28 2016-10-09 中际装备 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 40G QSFP+ 100G CFP4/QSFP28 资料来源：公司公告 2、流量时代，信息高速路加速建设 光模块行业上游为光芯片、集成电路及结构件等硬件材料提供商，中游为光模块生产企业，下游为光通信系统设备生产商以及互联网数据中心。 产业链中光子芯片为光模块的核心，拥有光子芯片研发生产能力的企业更具竞争力。 图1：光模块产业链上下游 资料来源：光大证券研究所 2.1、网络提速，高速光模块需求提升 无线网建设拉动光模块需求上升。3G/4G基站侧都会使用6G/10G高速光模块。近年来，三大运营商4G基站快速部署，中国移动目前已经实现了超过100万个4G基站建设，2016年将新建超30万个4G基站；中国联通2016年上半年新建4G基站21.6万个，总体规模超60万站；中国电信计划2016建4G基站29万个。 宽带中国推动骨干网改造升级，拉动光模块需求增长。宽带中国战略、4G建设，以及大数据和云计算的兴起，互联网时代数据量快速增长，运营商骨干网面临改造升级需要，100G设备广泛应用于骨干网传输中。固网带宽的提升也会加速光交换机市场放量，带动光模块需求进一步增长。 2016-10-09 中际装备 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 2.2、数据中心快速发展，端口速度要求提高 IDC光模块市场潜力大。随着数据中心发展，数据量的快速增长对端口速度要求提高。根据Light Counting报告，到2021年，全球100G/400G端口占到数据中心的20%，而2014年只有10%，并且未来5年IDC将对10G和40G光模块产生强劲需求。我国光模块在IDC的应用更是低于10％这一水平，有很大的市场空间。 图 2：我国互联网数据中心快速发展 资料来源：wind资讯 2.3、高速光模块需求启动 根据Ovum预测，2018年全球100G光模块需求将超过10G光模块，市场规模将超20亿美元。 图 3：全球收发器市场容量预测 资料来源：Ovum 2016-10-09 中际装备 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 3、竞争优势明显，高速光模块龙头蓄势待发 公司技术研发能力强。苏州旭创的技术研发能力得到了业界的广泛认可，自成立至今，公司获得了包括国家高新技术企业、国家千人计划、国家火炬计划、创新团队等在内的多项荣誉，公司的科技项目获得工信部、科技部、江苏省科技厅等立项。截至2015年底，获得国内专利授权56项，其中发明专利17项，并在海外申请专利9项。 巨头合作提升业内竞争实力。基于对客户需求准确把握的基础上，苏州旭创同国外诸如谷歌、亚马逊等顶尖数据中心客户开展战略合作，专注于为行业领导者提供解决方案的模式在公司与客户之间形成了良性循环，有助于提升并持续保证公司在行业内的竞争力。 雄厚的股东背景和优秀的管理团队。旭创科技由苏州创投、美国橡子园风险基金等参与投资成立，其中橡子园风险基金由美国著名华人企业家、创投家陈五福先生和龚行宪先生等领导。2014年，旭创科技公司获得了来自谷歌的风险投资，这是谷歌旗下的风投公司Google Capital首次在华投资。同时投资的还有光速安振中国创业投资基金，其合伙人具有资深的公司运营和创业背景，在过去的20年中，光速安振中国和美国光速的合伙人在全球投资了超过200家技术类公司，其中不少公司已经取得了行业领先地位。 本次交易募集配套资金总额不超过5亿元。配套资金拟用于光模块研发及生产线建设项目、光模块自动化生产线改造项目。 表2：本次交易募集的配套资金用途 项目名称 投资总额 拟投入募集资金金额 新增产能 光模块研发及生产线建设项目 29,200 27,600 光模块300万只 光模块自动化生产线改造项目 22,400 22,400 收发模块230万只 合 计 51,600 50,000 530万只 资料来源：公司公告 光模块研发及生产线建设项目拟新建光模块研发实验室并改造现有厂房，通过购置相关的生产设备和测试设备，扩大生产产能，提高产品的生产效率，有效保证产品良率。本项目实施完成后，将进一步提升公司技术研发能力，增强公司技术创新优势，并将新增年产光模块300万只的生产能力。 光模块自动化生产线改造项目拟在苏州旭创原有10G/40G/100G的生产线基础上，采用信息化与自动化相结合的技术，对生产线进行智能化改造，以实现转型升级。项目建成后，该生产线将新增年产光收发模块230万只的生产能力。 4、投资建议 我们测算2016-2018年公司备考EPS分别为0.03元、0.52元和0.69元。我们看好高速光模块的市场前景以及旭创的竞争优势，按照光器件行业17年的平均PE30倍，给予目标价15.6元，首次覆盖给予“增持”评级。 2016-10-09 中际装备 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 5、风险提示 1）收购失败的风险； 2）标的公司盈利不达预期的风险。 2016-10-09 中际装备 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 -10%0%10%20%30%40%201420152016E2017E2018E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 119 121 116 2,525 3,237 营业成本 80 88 84 1,838 2,360 折旧和摊销 25 27 30 30 29 营业税费 1 1 1 13 16 销售费用 5 4 3 101 113 管理费用 35 32 23 303 388 财务费用 -4 -3 -1 2 1 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 2 4 3 3 3 营业利润 2 3 7 270 357 利润总额 9 6 8 281 371 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 8.17 5.59 6.64 239.10 315.58 资产负债表（百万元） 2014 2015 2016E 2017E 2018E 总