收购苏州旭创获批，跨界高速光模块，未来成长可期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 收购苏州旭创获批，跨界高速光模块，未来成长可期 ■作价28亿收购苏州旭创获批，中际装备华丽转身： 2016年9月，中际装备发布公告，拟通过发行股份的方式购买苏州旭创100%股权。交易对价28亿元，计划以13.55元/股的价格发行20664.2万股，同时向5名配套融资方募集资金5亿元，用于光模块自动化生产线改造、光模块研发及生产线建设。2017年3月8日，中际装备发布公告，本次发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件通过。依托于苏州旭创在40G/100G光模块产品上的技术优势及高性价比、高品质的下游客户结构、良好的股东背景及经验丰富的管理层团队，中际装备有望借此次并购实现华丽转身。 ■光通信行业景气度高企，高端光模块市场快速成长： 在“宽带中国”政策及4G网络普及的大背景下，互联网流量持续高增长、数据中心大规模建设方兴未艾，光通信行业全产业链正在迎来新一轮快速发展机遇，尤其是高速光模块市场将备受关注。根据Ovum预测，2016-2020年全球光模块市场将保持年均8%-10%的增长，2020年全球光模块年销售额有望超过122亿美元。据中国产业信息网数据显示，预计2020年，10G/40G/100G光模块收入在总体光模块市场占比将超过61%，其中100G高速光模块市场规模将超过20亿美元。来自Infonetics的数据统计强调，目前全球数据中心100G高速光模块市场年复合增长率超过35%，并且随着高速光模块产品性价比的逐渐提升，增速有望进一步加快。目前我国三大运营商都已经部署100G及OTN交换技术，据统计，2014年中国移动部署的100G OTN 端口约占全球总量的25%。目前100G设备承载了大多数的网络流量，可以说100G 已经步入全面成熟期。考虑到用户不断增长的流量需求，以及万物互联时代的到来，未来将对更高速率的光通信传输技术提出要求，也给高速光模块带来了更为广阔的发展空间。 ■苏州旭创：光模块后起之秀，核心竞争优势明显 苏州旭创位列国内光模块第一梯队，40G/100G高端光模块优势明显。自2014年起，苏州旭创不断大力研发100G产品，成功开发出100G全系列产品，能够实现无压缩、高速、稳定的信号传输。其中，100G QSFP28 应用于云数据中心，100G CFP4则用于支持下一代接入网络和城域网。2016年，100G系列产品开始转入量产、产量逐月增加、收入增长迅速，11月起开始大批量出货。苏州旭创2015年及2016年1~8月，前五大客户分别为谷歌、华为、中兴、华三和HYVE Solutions，合计收入占比Tabl e_Title 2017年03月09日 中际装备（300308.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司深度分析 证券研究报告 其他专用机械 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 32.94元 股价（2017-03-08） 28.34元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 6,121.75 流通市值（百万元） 6,121.75 总股本（百万股） 216.01 流通股本（百万股） 216.01 12个月价格区间 12.35/30.88元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 18.48 24.69 131.91 绝对收益 21.68 17.59 130.03 夏庐生 分析师 SAC执业证书编号：S1450517020003 xials@essence.com.cn 021-35082732 Tab le_Report 相关报告 -7%15%37%59%81%103%125%2016-032016-072016-11中际装备 其他专用机械 创业板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 为73.31%。其中，2016年1~8月，前两大客户谷歌和亚马逊合计收入占比已接近40%。Google Inc.因为高度认可公司产品及技术能力，在2014年9月通过Capital G (谷歌风投)参与了苏州旭创C轮融资。 ■本次交易募集配套资金总额不超过5亿元、投向光模块研发与扩产 本次交易募集配套资金总额不超过5亿元，拟用于光模块研发及生产线建设项目、光模块自动化生产线改造项目。项目顺利实施完成后，公司将具备新增年产光模块300万只的生产能力。同时，公司将投入2.24亿元对生产线进行智能化改造，实现转型升级。项目建成后，该生产线将新增年产光收发模块230万只的生产能力。 ■投资建议：我们预计公司2017年-2018年营业收入分别为29.83亿/39.38亿，净利润分别为2.78亿/3.83亿，成长性突出；考虑到公司在高速光模块领域处于领先地位、且核心竞争优势明显，参考行业平均估值水平，首次给予“买入-A”的投资评级，6个月目标价为32.94元，对应2017年PE 54倍。 ■风险提示：数据中心市场竞争加剧、运营商资本开支不达预期 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 118.7 121.4 131.6 2,982.8 3,938.3 净利润 8.2 5.6 10.1 277.7 383.2 每股收益(元) 0.04 0.03 0.05 0.61 0.84 每股净资产(元) 2.52 2.54 2.47 6.90 8.99 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) 749.7 1,094.3 604.1 46.5 33.6 市净率(倍) 11.2 11.2 11.5 4.1 3.2 净利润率 6.9% 4.6% 7.7% 9.3% 9.7% 净资产收益率 1.5% 1.0% 1.9% 8.8% 9.4% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.3% 0.4% ROIC -0.8% -0.1% 1.0% 52.5% 11.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司深度分析/中际装备 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 中际装备：华丽转身，携手苏州旭创领跑高速光模块市场 .................................................... 4 1.1. 传统主业需求不振，外延发展切入光通信领域 ............................................................. 4 1.2. 28亿收购苏州旭创100%股权，开启华丽转身 .............................................................. 5 2. 光通信行业景气度高企，高端光模块市场高速成长 ............................................................... 6 2.1. 数据中心持续加速建设，IDC对光模块需求放量 .......................................................... 8 2.2. 随着“宽带中国”战略、4G 无线网络深入推进，运营商光通信热度不减 ..................... 10 2.3. 流量增长致使长途骨干网与城域网传输承压，向100G的升级换代势在必行 ............ 12 3. 苏州旭创：光模块后起之秀，核心竞争优势明显 ................................................................. 12 3.1. 位列国内光模块第一梯队，40G/100G高端光模块优势明显 ...................................... 12 3.2. 技术创新广受认可，产品工艺成熟先进 ...................................................................... 14 3.3. 高品质客户资源结构，为上游芯片采购保驾护航 ........................................................ 15 3.4. 与全球主流光模块厂家同台竞技、美国硅谷技术与中国本土市场相结合 ................... 15 3.5. 配套融资5亿，全方位提升光模块生产制造能力........................................................ 16 4. 投资建议 ............................................................................................................................... 16 5. 风险提示 ............................................................................................................................... 17 图表目录 图1：中际装备2012-2015年营业收入及增速情况 .................................................................... 5 图2：中际装备2012-2015年归母净利润及增速情况 ................................................................ 5 图3：中际装备2012-2015年毛利率与净利率 ........................................................................... 5 图4：重组完成后股权变化情况（考虑募集配套资金） .............................................................. 6 图5：2016-2020年全球光模块销售预测（亿美元） ................................................................. 6 图6：10G/40G/100G光模块细分销售收入预测......................................................................... 7 图7：光模块子行业产业链分布 .................................................................................................. 8 图8：2015-2018年中国IDC市场规模预测 ............................................................................... 9 图9：超大型数据中心地域分布 .................................................................................................. 9 图10：城域网Metro及骨干网Long haul 100G增长预测（单位：个端口） ..........................