门店扩张持续推进，关注与牛奶国际合作进展

永辉超市（601933）公司动态点评 2015年01月12日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 陈曙睿0755-83559732（内线：8732） Email:csr@cgws.com 执业证书编号:S1070514080004 目前股价 8.69 总市值（亿元） 282.81 流通市值（亿元） 266.92 总股本（万股） 325,444 流通股本（万股） 307,160 12个月最高/最低 9.88/5.79 2014E 2015E 2016E 营业收入 36,767 44,614 54,188 (+/-%) 20.4% 21.3% 21.5% 净利润 864 1,082 1,345 (+/-%) 19.8% 25.4% 24.3% 摊薄EPS 0.26 0.33 0.41 PE 32.8 26.1 21.0 数据来源：贝格数据 <<收入稳步增长，全国扩张持续推进>> 2014-10-31 <<业绩符合预期,关注与牛奶国际合作进展>> 2014-08-21 <<引入海外战投，强强联合，资源互补>> 2014-08-12 门店扩张持续推进，关注与牛奶国际合作进展 ——永辉超市（601933）公司动态点评 我们预计公司15-16年EPS分别为0.34元和0.42元，对应PE分别为25X和20X。我们长期看好公司优异的管理能力、供应链整合能力以及短时间难以模仿的差异化生鲜经营模式。维持公司“推荐”评级。  业绩符合预期，净利增18.05%：公司14年实现营业收入367.69亿元，同比增长20.38%，实现归属上市公司股东的净利润8.51亿元，同比增长18.05%，每股收益为0.26元，业绩符合预期。  公司全年营收增长主要得益于较好的同店增长和外延扩张下新开门店的拉动：报告期内，公司新开53家门店，总签约门店数达162家，我们预计2015年仍将保持50家左右的开店速度，全年营业收入增速可维持在20%左右。同店增长方面，截止到11月的增速约为5%，预计福建同店约增4%，重庆约增9%。从开店的分布来看，网点铺设主要集中在新区和次新区，共开店39家，老区新开店14家，充足的门店储备将有力支撑公司未来高速扩张。随着公司调整扩张节奏，加强精细化管理，减少无效促销，14年次新区、新区经营状况已实现好转，我们判断安徽14年基本实现盈亏平衡，河南较13年减亏幅度继续缩小，江苏也有不同程度的经营改善。上海农改超项目首家门店已在9月开业，全年开业3家。目前上海约有1000个农贸市场，我们预估公司可实现1/3的门店改造整合，到15年开业10-15家，若以单店日均销售15万元测算，短期10家门店可实现约5亿元的销售额，长期300家门店估算年销售可超165亿元，且在上海形成样板效应后，未来存在与更多地方政府合作的可能。  强强联合，资源互补：引入牛奶有限公司作为境外战略投资者，双方将在全球采购、食品加工与安全、自有品牌产品的开发、高端超市、信息技术与电子商务、人员借调与培训等方面开展战略合作，将进一步降低公司的采购成本、增强供应链管控能力、提高业务运营管理能力，提升公司的核心竞争力和盈利能力。  探索全渠道O2O模式，后续公司将逐渐加大电商领域投入力度：永辉微店自年初上线后，效果明显，目前在福州8家门店进行试运行，配送方式为顾客自提或送货上门，日成交额约为1万元，后续公司也将逐渐加大电商投入力度，微店完善升级后将适机推广至公司全国门店。我们-40%-20%0%20%40%60%80%14-0114-0214-0314-0414-0514-0614-0714-0814-0914-1014-1114-12永辉超市 沪深300 投资要点 投资建议 证券研究报告 商贸零售| 公司动态点评 2015年01月12日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 认为公司积极布局和探索O2O模式，长远来看，有利于持续提升公司门店聚客能力和盈利能力。  风险提示：经济下滑，新开门店培育低于预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 主要财务指标 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 24,684 30,543 36,767 44,614 54,188 成长性 营业成本 19,859 24,682 29,693 36,003 43,697 营业收入增长 39.2% 23.7% 20.4% 21.3% 21.5% 销售费用 3,329 4,148 5,039 6,090 7,370 营业成本增长 38.7% 24.3% 20.3% 21.2% 21.4% 管理费用 644 705 864 1,031 1,252 营业利润增长 -3.5% 41.1% 23.4% 29.1% 27.0% 财务费用 148 82 30 26 17 利润总额增长 10.1% 42.5% 19.8% 25.4% 24.3% 投资净收益 13 -1 -1 -1 -1 净利润增长 7.5% 43.5% 19.8% 25.4% 24.3% 营业利润 568 801 989 1,276 1,621 盈利能力 营业外收支 96 144 144 144 144 毛利率 19.5% 19.2% 19.2% 19.3% 19.4% 利润总额 664 945 1,133 1,420 1,765 销售净利率 2.0% 2.4% 2.4% 2.4% 2.5% 所得税 161 224 268 336 418 ROE 11.8% 14.0% 14.1% 16.2% 18.3% 少数股东损益 1 1 1 2 2 ROIC 10.7% 11.1% 10.9% 12.9% 14.9% 净利润 502 721 864 1,082 1,345 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 13.5% 13.6% 13.7% 13.7% 13.6% 流动资产 6,277 7,499 8,876 11,015 13,779 管理费用/营业收入 2.6% 2.3% 2.4% 2.3% 2.3% 货币资金 1,399 1,896 2,209 3,008 4,139 财务费用/营业收入 0.6% 0.3% 0.1% 0.1% 0.0% 应收账款 178 98 118 143 174 投资收益/营业利润 2.4% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 应收票据 0 0 0 0 0 所得税/利润总额 24.2% 23.7% 23.7% 23.7% 23.7% 存货 2,872 3,349 4,028 4,884 5,928 应收账款周转率 171.9 221.6 340.4 341.7 341.8 非流动资产 4,630 5,473 5,760 5,701 5,478 存货周转率 7.5 7.9 8.1 8.1 8.1 固定资产 2,068 2,357 2,882 2,924 2,948 流动资产周转率 4.0 4.4 4.5 4.5 4.4 资产总计 10,907 12,973 14,636 16,716 19,257 总资产周转率 2.4 2.6 2.7 2.8 3.0 流动负债 6,408 6,934 8,079 9,521 11,280 偿债能力 短期借款 700 833 833 833 833 资产负债率 59.5% 54.4% 56.3% 58.2% 59.9% 应付款项 3,315 3,990 4,800 5,820 7,064 流动比率 1.0 1.1 1.1 1.2 1.2 非流动负债 77 124 167 210 252 速动比率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.7 长期借款 0 43 86 128 171 每股指标（元） 负债合计 6,484 7,058 8,246 9,731 11,532 EPS 0.65 0.44 0.27 0.33 0.41 股东权益 4,422 5,915 6,390 6,985 7,725 每股净资产 5.8 3.6 2.0 2.1 2.4 股本 3,066 4,069 4,069 4,069 4,069 每股经营现金流 2.4 0.7 0.5 0.6 0.7 留存收益 1,351 1,841 2,315 2,909 3,646 每股经营现金/EPS 3.6 1.6 2.0 1.9 1.8 少数股东权益 5 5 7 8 10 估值 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 负债和权益总计 10,907 12,973 14,636 16,716 19,257 PE 13.3 19.6 32.8 26.1 21.0 现金流量表 （百万） PEG 176.3 45.1 165.1 103.0 86.5 经营活动现金流 1,832 1,166 1,706 2,045 2,429 PB 1.5 2.4 4.4 4.0 3.7 其中营运资本减少 717 2 81 103 125 EV/EBITDA 70.0 57.1 44.6 37.0 31.0 投资活动现金流 -1,556 -1,533 -1,017 -774 -717 EV/SALES 3.4 2.8 2.3 1.9 1.6 其中资本支出 -769 -455 -308 -188 -188 EV/IC 16.5 12.4 11.5 10.6 9.7 融资活动现金流 -973 771 -377 -472 -582 ROIC/WACC 2.5 2.6 2.6 3.0 3.5 净现金总变化 -697 404 312 800 1,131 REP 6.6 4.7 4.5 3.5 2.8 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 陈曙睿：2012年加入长城证券，任商业零售行业研究助理 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的