院线龙头地位巩固，非票房收入增速明显，构筑国际化电影泛娱乐生态

1 万达院线（002739） 证券研究报告·公司研究·传媒与互联网行业 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 院线龙头地位巩固，非票房收入增速明显，构筑国际化电影泛娱乐生态 买入 (首次) 盈利及估值重要数据 2015 2016E 2017E 2018E 营业总收入（百万元） 8000.73 12375.72 16773.33 22670.2 （+/-）（%） 49.85 54.68 35.53 35.16 净利润（百万元） 1185.83 1677.67 2670.75 3901.94 （+/-）（%） 48.05 41.48 59.19 46.10 EPS（元） 1.01 1.43 2.27 3.32 P/E 118.83 50.07 31.46 21.53 投资要点  受益于电影产业发展红利，作为行业龙头的万达院线票房收入稳健增长。内地电影票房增长速度虽然有放缓趋势，但增长速度仍旧处于较高说，受益于行业的高速发展，万达院线在票房收入稳健上升，并远远领先全国同类企业。票房、观影人次和市场份额已连续七年稳居全国第一。  外延并购打造电影生态圈，国内国外双头并进。万达院线先后并购时光网、慕威时尚，未来有望完成万达影视、传奇影业、互爱互动和五洲发行的重组，实现电影产业全链布局，打造了“策划投拍—宣传发行—场景消费”完整生态系统。公司在海外并购了澳洲第二大影院连锁Hoyts，积极推动“走出去”战略，初步实现电影产业全链变现、国内国外同时创收的局面。  “会员+”战略助力多轮次变现，非票房收入为业绩亮点。截止2016年6月，万达拥有超过6000万会员，活跃度超过40%，透过并购时光网和自创品牌“衍生π”，积极推动衍生品市场。此外，通过构建影游联动、VR体验，积极打造闭合生态圈，推动非票房收入业务的变现。在“会员+”战略的加持下，透过多轮变现，打造未来业绩增长新亮点。 投资建议 电影产业高速发展，衍生品市场日益火爆，公司具有行业龙头的规模优势，已初步实现以院线为主导的产业链上下游全覆盖，形成全链创收的电影生态圈，预计16-18年EPS分别为1.43，2.27，3.32元，对应PE为50.07，31.26，21.53，看好公司长期发展前景，首次覆盖给予买入评级。 风险提示 并购标的整合不力，业绩表现不如预期 版权保护环境、盗版等影响公司业绩 2016年9月5日 首席证券分析师 张良卫 执业资格证书号码：S0600516070001 zhanglw@dwzq.com.cn 021-60199740 研究助理 唐思思 执业资格证书号码：S0600116070033 tangss@dwzq.com.cn 021-60199792 股价走势 市场数据 收盘价（元） 71.64 一年最低价/最高价 139.03/68.21 市净率（倍） 8.64 流通A股市值（亿元） 291 基础数据 每股净资产（元） 1.12 资本负债率（%） 38.34% 总股本（百万股） 1174 流通A股（百万股） 40.6 相关研究 2 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万达院线·2016年9月5日 目录 1. 院线龙头地位巩固，票房收入稳健增长 ............. 4 1.1. 享行业发展红利，龙头地位加固 .................................... 4 1.2. 国内国外双布局，票房收入持续看好 ............................. 5 2. 外延并购打通产业链，助力电影场景消费搭建 .. 7 2.1. 逐步切入电影制作，助力打通全产业链 ......................... 7 2.2. 收购慕威时尚连通电影宣传，产生协同效应 ............... 10 2.3. 并购时光网助力线上票务与衍生品业务 ...................... 11 2.4. 整合优质资源，实现电影消费全场景变现 ................... 12 3. 积极打造电影生态圈，非票房收入成新亮点 .... 13 3.1. A股上市显实力，电影生态圈已初成 .......................... 13 3.2. 推动“会员+”战略，非票房创收亮眼 ....................... 14 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万达院线·2016年9月5日 图表目录 图表 1：内地电影票房长年保持高速增长 .............................................. 4 图表 2：我国观影人次高速增长 ............................................................ 4 图表 3：电影票房分账比例 .................................................................... 5 图表 4：万达院线2015年收入行业第一 ................................................ 5 图表 5：Hoyts影院票房收入行业排名第二 ........................................... 6 图表 6：Hoyts影院广告营收市场占有率近7成 .................................... 6 图表 7：院线与影院关系分为三类 ......................................................... 6 图表 8：万达票房收入持续增长............................................................. 7 图表 9：万达影视部分电影票房情况 ..................................................... 8 图表 10：传奇影业部分参投电影情况 ................................................... 9 图表 11：互爱互动主要游戏基本情况 .................................................. 10 图表 12：慕威时尚主营业务情况 ......................................................... 11 图表 13：慕威时尚大数据系统FilmBI应用情况 ................................. 11 图表 14：时光网商业模式 .................................................................... 12 图表 14：万达城市英雄争霸赛赛程规划 .............................................. 13 图表 15：万达电影产业布局情况 ......................................................... 14 图表 16：传统电影产业链将转向闭合生态链 ...................................... 15 图表 17：万达卖品收入快速增长 ......................................................... 15 图表 18：万达院线2016前三季度预期利润 ........................................ 16 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万达院线·2016年9月5日 1. 院线龙头地位巩固，票房收入稳健增长 1.1. 享行业发展红利，龙头地位加固 电影产业持续高走，未来市场行情看好。当前国内电影票房市场一直保持高速增长，2015年观影人次同比增长51.6%，达到12.6亿次，内地电影票房收入增长率达到48.7%，并首次突破400亿大关，实现全年票房收入440.7亿元。然而全国人均年度观影次数却只有1次，即使是全国排名第一的北京市，其人均观影次数也只有3.3次，远落后于韩国的4.1次。随着产业的进一步完善和人均观影人次的增长，电影产业将继续保持高速增长，根据易观智库估计，到2018年我国内地电影票房收入将达到960亿元，行业前景看好。 图表 1：内地电影票房长年保持高速增长 资料来源：易观智库、东吴证券研究所 图表 2：我国观影人次高速增长 资料来源：易观智库、东吴证券研究所 30.5%43.1%63.8%29.0%30.1%27.5%36.2%48.7%33.9%27.1%28.0%03006009001200200820092010201120122013201420152016F2017F2018F内地电影票房收入同比增长率单位：亿元33.3%26.4%30.2%45.6%33.9%32.5%35.8%51.6%0369121520082009201020112012201320142015中国电影观影人次同比增长率单位：亿人次 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万达院线·2016年9月5日 影院收割过半票房收入，万达行业龙头地位巩固。电影产业一般按照预先确定好的分账比例对票房进行切分，其中50%以上的票房净收入归于影院，类似万达院线这类院线和影院同属一家的企业，最少能分到电影票房净收入的55%。截止2015年底，万达院线全年境内总收入逼近60亿元，是全国唯一一家收入过50亿的影院公司，其票房、观影人次和市场份额已连续七年稳居全国第一。 图表 3：电影票房分账比例 制片商 发行商 院线 影院 净票房收入分账比例 38%—43% 4%—6% 5%—7% 50%—52% 资料来源：公司公告、东吴证券研究所 图表 4：万达院线2015年收入行业第一 资料来源：1905电影网，东吴证券研究所 1.2. 国内国外双布局，票房收入持续看好 影院业务持续扩张，国内国外起头并发。万达在影院建设上持续发力，2016年1—8月，公司累计票房53.52亿元，同比增长31.4%，累计观影人次13075万人次，同比增长36%。截止2016年8月底，公司拥有已开业影院335家，2928块银幕。 在国内，公司一方面加快自有影城建设，并连续并购了大连奥纳、广东厚品登公司，另一方面，公司积极与知名地产开发企业发展战略合作，从而增加影城数量，提高市场占有率。在海外，公司先后并购美国第二大院线AMC和澳洲第二大连锁影院Hoyts，从而成功进军美国、澳洲和新西兰院线市场，国际化战略意图明显。 Hoyts百年历史深植澳洲，整体实力强劲。成立于1908年的Hoyts影院至今有超过百年的历史，在澳洲具有非常高的知名度。2014年底公 6 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万达院线·2016年9月5日 司会员突破2600万，成为全球最大的电影会员俱乐部，其中忠诚会员数量达48.6万人，占比为18.5%。