万达院线深度报告：“票房回暖”+“非票收入”双轮驱动，渠道龙头积极布局电影全产业链

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 传媒互联网行业—万达院线深度报告 证券研究报告·行业研究·传媒互联网行业 “票房回暖”+“非票收入”双轮驱动，渠道龙头积极布局电影全产业链 买入（维持） 盈利及估值重要数据 2015 2016E 2017E 2018E 营业总收入（百万元） 8000.7 11156.8 15054.8 20437.5 （+/-）（%） 49.85% 39.44% 34.94% 35.75% 净利润（百万元） 1185.83 1364.46 1898.97 2623.15 （+/-）（%） 48.05% 15.06% 39.17% 38.14% EPS（元） 1.01 1.162 1.617 2.234 P/E 56.58 48.41 34.78 25.18 资料来源：wind，东吴证券研究所 投资要点  万达院线渠道优势明显，17年有望迎来业绩拐点，2016年万达院线单银幕票房超过行业近一倍，行业的竞争优势明显由于自建影院的投入扩张加速，利润为13.6亿，同比增速15.3%，低于营收38.73%的增速。未来一方面随着影院和银幕数的不断增加，新建影城带来的边际效应也将逐渐减弱；另一方面万达院线自建影院单银幕盈利能力强，缩短了回收成本时间，业绩有望在17年出现拐点。  万达院线收购时光网，构筑电影生态服务圈，万达收购时光网后共同构成覆盖超过2亿的高质量精准电影人群，（1）大数据分析目标观众画像，制定了精准化的促销策略；（2）结合时光网的衍生品设计能力与万达院线的营销能力，公司衍生品销售将会持续增加；（3）围绕“会员+”战略，布局娱乐场景。  万达院线收购幕威时尚，拓展公司广告领域，16年半年报显示，广告收入和贴片广告收入达到了7.3亿，涨幅较大。目前全国银幕数42052块，未来的银幕空间大概在80000块，万达院线银幕市场空间应在8000块，银幕的增加与广告收入的增长呈正相关关系，且预计随着银幕数的增多，边际效应也会不断增加，经过测算，预计2020年将获得超过50亿的广告收入。  海外大片火爆扭转市场悲观预期，渠道龙头率先受益，2016年票补的减少、优质内容的缺失、票价的降低是票房整体表现不佳的主要原因。2017年春节档票房回暖扭转了市场悲观预期，近期《极限特工3》、《生化危机：终章》、《爱乐之城》等引爆2月市场，伴随着一些海外具有票房保障优质电影IP续集播出，比如《金刚狼》、《速度与激情》等，预计将会推动一波观影热潮。 投资建议 由于16年票房的整体表现低于预期，我们调整万达院线的盈利预测，考虑到新建影城增加成本带来的边际效应递减及票房市场回暖，我们乐观预计净利润率将略有回升，预计公司2016-2018年净利润分别为13.6亿、19.0亿、26.2亿，摊薄后EPS分别为1.16、1.62、2.23，对应当前股价PE分别为48、35、25。结合万达行业龙头地位及行业平均估值水平，给予公司对应16年的业绩60-65倍，对应的目标价是70-75元，对应17年PE为43-46。非票收入的弹性增长，看好公司长期发展前景，维持买入评级。  风险提示 17年票房不达预期的风险，非票收入占比增速不达预期。 2017年3月5日 首席证券分析师 张良卫 执业资格证书号码：S0860514040001 zhanglw@dwzq.com.cn 021-60199740 股价走势 市场数据 收盘价（元） 56.93 一年最低价/最高价 49.02/91.40 市净率（倍） 6.44 流通A股市值（亿元） 240 基础数据 每股净资产（元） 3.38 资本负债率（%） 39.74% 总股本（亿股） 11.74 流通A股（亿股） 4.23 相关研究 1、《院线龙头地位稳固，非票收入增速明显，构筑国际化电影泛娱乐系统》 -40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%万达院线沪深300 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万达院线2017年3月5日 目录 1. 万达院线渠道优势明显，业绩有望在17年出现拐点 ....................................................................................... 5 1.1. 院线大股东地位稳固，近期无大规模解禁 ........................... 5 1.2. 院线龙头地位稳固，非票收入占比持续增加 ....................... 6 1.3. 单银幕票房远高于行业平均，行业优势明显 ....................... 8 1.4. 16年业绩增速下滑，影院扩张增速加快，17年业绩拐点有望出现 ................................................................................................ 9 2. 万达院线收购时光网，构筑电影生态服务圈 ........ 12 2.1. 在线平台市场发展迅速，大数据助力精准营销 ................. 12 2.2. 国内衍生品市场一片蓝海，万达院线布局时光网有望业绩超预期 .............................................................................................. 17 2.3. 整合优质资源，打造场景消费 ............................................. 21 3. 广告收入增长迅速，未来体量不容忽视 ................ 22 4. 海外大片火爆扭转市场悲观预期，渠道龙头率先受益 ..................................................................................... 25 4.1. 16年票房增速放缓，观影人数持续增长 ............................ 25 4.2. 春节档票房回暖，扭转市场悲观情绪 ................................. 27 4.3. 海外大片火爆，配额增加预期，进一步提振市场信心 ..... 29 4.4. 2017年全国收入及万达院线国内票房收入测算 ................ 30 5. 投资建议和盈利预测 ................................................ 32 6. 风险提示 .................................................................... 33 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万达院线2017年3月5日 图表目录 图表 1：万达院线的大股东及部分并购公司 ....................................................................... 5 图表 2：万达院线大事记 ....................................................................................................... 5 图表 3：万达院线限售股解禁情况 ....................................................................................... 6 图表 4：万达院线的票房收入 ............................................................................................... 6 图表 5：万达院线的观影人次变化 ....................................................................................... 7 图表 6：2016年TOP10院线票房产出份额分布情况 ........................................................ 7 图表 7：非票收入占比及其增速 ........................................................................................... 8 图表 8：主营业务的毛利率比较 ........................................................................................... 8 图表 9：15、16万达院线场均人次及票价 .......................................................................... 8 图表 10：万达院线票房及单银幕票房比较 ......................................................................... 8 图表 11：全国前十院线票房情况 ......................................................................................... 9 图表 12：万达院线营业收入趋势 ....................................................................................... 10 图表 13：万达院线营业净利润趋势 ................................................................................... 10 图表 14：全国银幕增长数量及其增速 ............................................................................... 11 图表 15：万达院线影院、银幕增长趋势 ........................................................................... 11 图表 16：万达院线三四线城市票房占比情况 ................................................................... 12 图表 17：12-16年在线