每周经济观察2017年第32期：利润分配格局修复已近尾声

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 宏观经济 【每周经济观察】2017年32期 利润分配格局修复已近尾声 主要观点 7月工业企业利润数据显示，国有和非国有企业利润增速再次呈现方向性背离，国企利润增速较前值跳升13.5个百分点，非国有企业则回落3.3个百分点。考虑到2014-2015年国企利润率大幅低于非国有企业，2016年中至今国企利润的快速回升可以理解为利润格局的合理修复，但时至今日，从利润率、企业补库和价格传导等多个视角观察，利润分配格局已回归合理区间，大宗价格的中枢难以再显著上行，国企和非国企利润增速应趋于收敛。具体观点如下： 国有和非国有企业利润增速再次呈现方向性背离。7月国有及国有控股工业企业利润同比增长34.2%，较前值大幅回升13.5个百分点，主要来自钢铁、煤炭和石油等上游行业效益的回升；与此同时，非国有企业利润同比增长14.3%，较前值回落3.3个百分点。2014年至2015年，国企利润增速大幅低于非国有企业；2016年中至今，在去产能和环保高压的提振下，大宗价格快速反弹，国企利润也随之保持相对高增。从趋势来看，国企利润当月增速在2016年9月攀升至48.9%的高点后开始震荡回落，国企和非国企的利润增速差已趋于收敛，直至近期大宗价格重拾升势使得两者的走势再次背离。 国企主营业务收入利润率年初至今持续高于非国企。从主营业务收入利润率的年度数据来看，2014年之前，非国企略高于国企；2014年中开始，随着工业步入深度通缩，国企利润率快速下滑，与此同时非国企利润率相对平稳，两者深度背离，因此过去一年来国企利润的相对高增有合理修复的因素在，且这种利润的再分配对改善中上游企业的资产负债表至关重要。但年初至今，国有企业利润率已持续高于非国企，我们认为利润格局的修复已近完成。 价格传导受阻、企业由补库转为去库。我们在7月的通胀数据点评中曾指出，2016年下半年大宗价格快速反弹的同时，CPI工业消费品同比增速也在持续回升，市场普遍担心的价格传导不畅并未发生，但近期大宗价格的再次狂欢已难以向CPI工业消费品传导，6月至今两者持续背离；此外，从企业库存变动来看，7月PPI环比虽然在大宗价格的带动下再次转正，但7月工业产成品存货环比增加671亿元，较去年同期少增152亿元，工业企业整体上已连续两个月去库。价格传导受阻和企业 证券分析师：牛播坤 执业编号：S0360514030002 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 联系人：甄茂生 电话：010-66500830 邮箱：zhenmaosheng@hcyjs.com 联系人：张伟 电话：010-66500855 邮箱：zhangwei@hcyjs.com 《【华创宏观】每周经济观察：欧日央行“拖延症”意在何为？》 2017-07-24 《【华创宏观】每周经济观察：中国版“市政债”能有效防范地方隐形债务扩张的轮回么？》 2017-07-31 《【华创宏观】每周经济观察：喊不出的新周期》 2017-08-07 《【华创宏观】每周经济观察：强化货币政策中性预期，重点推进实体低效部门去杠杆》 2017-08-14 《【华创宏观】每周经济观察：监管最强阶段已过去，信托通道类业务承压》 2017-08-21 相关研究报告 证券分析师 宏观研究 每周经济观察 2017年08月27日 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 转入去库，都指向随着利润格局修复的完成，大宗价格的中枢已难以再显著上行，相应的7月国企和非国企利润增速的再度背离不具备可持续性。 上周楼市成交环比跌幅扩大，上海出台政策支持住房租赁市场发展；电力耗煤环比微升，同比涨幅较7月回升，工业生产平稳回升；钢价止跌回升；猪价菜价均继续回落，食品价格基本持平；央行大幅净回笼，但银行间流动性仍适中，隔夜利率小幅回落；媒体称特朗普税改计划取得重大进展，但美元指数重回下跌；离、在岸人民币汇差转跌，Jackson Hole会议关注金融监管。 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 目 录 一、 地产销售环比跌幅扩大，住房租赁持续发酵 ................................................................................................ 5 二、 电力耗煤环比微升，现货钢价止跌回升 ....................................................................................................... 5 三、 食品价格基本持平，猪价菜价继续下跌 ....................................................................................................... 5 四、 央行大幅净回笼，但隔夜利率回落 .............................................................................................................. 6 五、 美元指数重回下跌，Jackson Hole会议关注金融监管............................................................................... 6 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 楼市成交面积环比跌幅扩大 ......................................................................................................................... 5 图表 2 现货钢价止跌回升 ........................................................................................................................................ 5 图表 3 食品价格基本持平 ........................................................................................................................................ 6 图表 4 猪价菜价齐跌 ............................................................................................................................................... 6 图表 5 隔夜市场利率小幅回落 ................................................................................................................................ 6 图表 6 国债收益率均上行 ........................................................................................................................................ 6 图表 7 美元指数下跌 ............................................................................................................................................... 7 图表 8 离、在岸人民币汇差转跌 ............................................................................................................................. 7 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 一、 地产销售环比跌幅扩大，住房租赁持续发酵 上周楼市日均成交面积环比跌幅扩大。截至上周五，30大中城市商品房日均成交面积41.29万平方米，整体同比下降48.93%，一二三线城市分别下降48.50%、47.16%、52.52%；整体环比大幅下降12.95%，其中一线城市大幅回升22.33%，二、三线城市分别大幅下降14.15%和25.63%（图表1）。土地成交方面，截至20日，8月100大中城市土地成交面积2870.5万平方米，较去年同期的3153.3万平方米下降9.0%。 继北京、南京和广州等积极出台大力发展租赁市场新举措后，上周上海浦东新区规划和土地管理局规划管理处公示《浦东新区租赁住房地块所在街坊（部分）控制性详细规划局部调整（实施深化）》（草案），计划将世博、三林、张江3个黄金板块的5幅商办用地改为租赁住房用地，规划租赁住房建筑面积高达39万平米，提供5240套住房。政策持续向培育发展租赁市场倾斜。 二、 电力耗煤环比微升，现货钢价止跌回升 上周六大发电集团日均电力耗煤量环比基本持平，6大发电集团日均耗煤量81.43万吨，环比上升0.09%，同比上升12.92%。南华工业品指数收于2184.1点，环比上涨2.58%。截至上周五，钢价指数收于152.89点，环比上涨1.72%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上涨2.69%，粗钢价格环比上涨1.34%。截至上周四，国产铁矿石价格继续上涨，环比上涨1.0%，进口铁矿石价格环比上涨0.4%。库存方面，上周6大发电集团煤炭库存环比降幅扩大至3.38%，同比上升5.68%。 上周六大发电集团日均电力耗煤量环比基本持平，同比收窄。截至25日，8月日均电力耗煤80.25万吨，较7月的69.66万吨环比上升13.2%，同比上升10.85%。洪水及高温天气对下游需求影响逐渐褪去，工业生产有所回升。上周钢价止跌回升，一方面源于上周环保部门关于采暖季错峰限产方案下发，增加了市场对未来供给压缩的预期。另一方面是钢铁行业即将步入需求旺季，因此三季度钢价仍有支撑。 图表 1 楼市成交面积环比跌幅扩大 图表 2 现货钢价止跌回升 资料来源：华创证券，Wind 资料来源：华创证券，Wind 三、 食品价格基本持平，猪价菜价继续下跌 上周四，农产品批发价格200指数收于98.13，环比下跌0.01%，菜篮子产品批发价格200指数收于97.63，环比上升0.01%（图表3）。从细项数据来看，上周猪肉价格环比小幅下跌0.2%；蔬菜价格环比继续下跌1.55%（图表4）。8月以来伴随大猪出栏量的持续消耗以及进口猪肉减少，生猪有效供给的短暂下降使得猪价连续小幅回升，而伴随养殖户出栏积极性增加，在消费淡季需求整体偏弱的情况下，猪肉价格重回跌势。展望后市，本轮猪周期仍处于下行阶段，因此中期内猪价仍将维持低位，但伴随后续气温回落，叠加