CAPITALAND（CAPL.SP）：购买：核心PATMI的稳定改进

2016年2月18日结果与核心PATMI的稳步提高保持一致运营指标稳健；我们预计持续的积极势头强大的资产负债表；重申3.90新元目标价和买入评级结果大致与核心PATMI的稳步提高保持一致Capitaland（CAPL）公布其2015财年收入为48亿新加坡元（汇丰银行2015财年：42亿新加坡元；市场普遍预期的2015年：39亿新加坡元），标题PATMI为10.66亿新加坡元。总体PATMI包括一次性收入-重估收益4.08亿新加坡元，用途变更产生的公允价值收益1.71亿新加坡元，投资组合收益2800万新加坡元和减值1.94亿新加坡元。调整这些因素后，核心的PATMI（定义为重估和一次性）为6.53亿新加坡元（汇丰FY15e：7.06亿新加坡元；共识Fe15e：6.94亿新加坡元）。正如我们预期的那样，由于中国住宅交接，出现了第四季度的倾斜。我们注意到核心的PATMI从5.03亿新加坡元（2013年，重述）稳步提高到5.82亿新加坡元（2014年）和6.53亿新加坡元（2015年）。发布结果后，我们下调了2016财年预测，并提高了2017财年预测–这些调整与收入和利润确认的时间有关。发布这些更改后，我们符合FY16e的共识。运营指标稳健；我们预计势头将继续2015财年，中国住宅销售同比增长100％，售出9,402单位（2014财年：4,961单位），销售额为154亿元人民币（2014财年：76亿人民币）。更深入地讲，CLC业务的销量正在增长（2015财年：5,740辆，2014财年：2,401辆）， 目标价（新币）上一个目标（SGD）3.90分享价格（新币）上/下2.90+34.5%（截至2016年2月16日）市场数据市值（SGDm）12,396市值（美元）8,821BBGCAPL SP3m ADTV（美元）27.5RIC卡特尔金融和比率（SGD）年到12 / 2014a12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e汇丰每股收益*0.270.250.180.18汇丰EPS（上）0.270.250.180.16变化（％）---49共识每股收益0.270.250.180.19PE（x）10.611.616.516.4PB（x）0.70.70.60.6股息收益率（％）3.13.13.13.152-周价格（SGD）4.1 03.3 02.5 0在合并基础上贡献了c60％（在有效基础上为c80％），并且具有更高的价值和利润率（CL乡镇业务2015财年销售3,662单位，2014财年为2,560单位）。正如预期的那样，第四季度的交割单位为2,960单位（占2015财年的46％），价值53亿元人民币（占2015财年的52％）。到2016财年，c7,350单位已经准备就绪，预计将交出类似数量的单位。其他业务也步入正轨–新加坡和中国的主要指标（购物者流量，租户销售和同店NPI增长）得到改善，商场运营保持稳定；新加坡住宅（按销售量计年率-12％，按销售价持平）保持疲软，但已趋于稳定。服务式公寓业务有望在2020年增长到80,000套（2015财年：42,977套）。稳健的资产负债表；我们的目标价没有变化。我们重申买入CAPL的资产负债表继续保持强劲，净负债率为0.48倍，利息覆盖率为（6.1倍），利息服务率为（6.7倍）。在维持9新币的股息时，管理层指出，它可以支付更多，但更倾向于持有现金（这可能有助于它在收购方面表现出机会）。虽然核心净资产收益率的改善尚需时日，但我们认为股价已大打折扣，股价较我们的RNAV值4.86新元折让40％（相对于平均历史折让约30％）。我们的目标价为3.90新元（不变），意味着有34.5％的上涨空间。重申买入。免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。云母（P）021/01/2016云母（P）073/06/2015二月15八月152月16目标价：3.90高：3.7 9最低：2 .68当前：2 .90资料来源：彭博社，汇丰银行估算，*仅核心估算数字SEA CFA高级房地产分析师Pratik Burman Ray *香港上海汇丰银行有限公司新加坡分行pratikray@hsbc.com.sg+65 6658 0611Utkarsh Rastogi *助理班加罗尔*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司新加坡分行通过以下网址查看汇丰银行全球研究部：https：//www.research.hsbc.com新加坡股本房地产购买：核心PATMI持续改善Capitaland（CAPL SP）购买自由浮动59% abc股本 房地产2016年2月18日2财务与估值：嘉德置地购买2.0比率，增长和每股分析资料来源：彭博社，汇丰银行相对于FSSTI的性能500400300200100005年1月07年10月2010年7月13年5月16年2月卡普FSSTI资料来源：彭博社，汇丰银行财务报表年到12/201412/201512 / 2016e12 / 2017eRNAV计算（SGDm）每股（新币）资产净值百分比损益摘要（SGDm）新加坡嘉德置地6,8311.6024%收入3,9254,7624,0844,005嘉德置地中国7,6091.7827%息税前利润2,4372,3162,1682,173凯德商用产业亚洲9,9462.3235%息税前利润（重估）1,6991,8682,1682,173服务公寓（雅诗阁）3,1920.7511%净利息(439)(477)(504)(507)其他1,1270.264%PBT1,9971,8391,6641,666总GAV28,7066.70100%税收(267)(344)(311)(311)减：净负债(7,879)(1.84)停止运营的PAT29000区域导航20,8274.86拍1,7601,4951,3531,355股数（米）4,283少数权益(599)(430)(606)(605)每股RNAV（SGD）4.86帕米PATMI总重估1,161(456)1,066(413)74707500相对RNAV的溢价/（折让）目标价（新元）-20%3.90（四舍五入）PATMI（重新评估）–核心705653747750现金流量摘要（SGDm）嘉德置地有限公司：PBV图表经营现金流量9993,0088238252.5投资活动产生的现金流量(339)116(100)(100)筹资活动产生的现金流量(4,272)(1,700)(282)(282)其他调整现金变动55(3,557)-1,424-440-443期初现金余额6,3062,7494,1734,6141.5+1 SD：1.52期末现金余额2,7494,1734,6145,057平均值：1.11资产负债表摘要（SGDm）现金及现金等价物2,7494,1734,6145,0571.0流动资产总额11,58012,62713,06713,5100.5-1SD：0.69非流动资产32,53334,42634,09134,115资产总额债务总额44,11315,98647,05316,05847,15816,15847,62516,2580.005年1月07年10月2010年7月13年5月16年2月负债总额20,90522,11520,84220,942 卡普PBV平均趋势线权益总额23,20924,93826,31626,683股东资金16,75817,90519,28319,651+1标准开发人员-1标准开发人员年到12/201412/201512 / 2016e12 / 2017e同比变化收入12%21%-14%-2%息税前利润8%-5%-6%0%PBT12%-8%-9%0%帕米38%-8%-30%0%每股收益（基本）38%-8%-30%0%比例（％）鱼子7%6%4%4%净资产收益率（非重估）-核心4%4%4%4%ROA（重新评估）-核心4%4%5%5%EBITDA利润率62%49%53%54%EBITDA /净利息支出5.54.94.34.3净债务/权益57%48%44%42%净债务/ EBITDA（x）5.45.15.35.2每股数据（SGD）每股收益（基本）0.270.250.180.18每股收益（摊薄）0.260.240.150.16DPS0.090.090.090.09每股NTA3.834.114.434.52每股BV3.944.224.544.63 abc股本 房地产2016年2月18日3估值与风险目标价维持在3.90新元；重申买入我们对开发人员的估值方法是RNAV，它是根据各个业务部分的总和得出的。我们将其与我们的框架相结合，以应用保费/折扣来达到我们的目标价格。根据部分总和的估值，我们对CAPL的总估值为SGD6.70（不变）。调整净债务和少数股东权益后，我们估计净负债为每股1.84新元，这意味着净资产值为4.86新元（不变）。我们的保费/折扣框架为此享有20％的折扣（保持不变）估值（透明度和代理商问题的估值分别为10％和实物房地产市场展望的指标为10％），因此，我们将CAPL的目标价格（四舍五入）固定为3.90新元（不变）。由于我们的目标价意味着34.5％的上涨空间，因此我们对该股维持买入评级。下行风险主要的下行风险是新加坡和/或中国的硬着陆，这可能是经济衰退，利率急剧上升或不适当的政策行动所致，这将导致资产价值下降。CAPL：我们的RNAV的历史溢价/（折扣）10年11月2012年7月11日至3月12月11日2014年6月13日至2月14日14年10月2016年6月15日至2月15日-10%-20%-30%-40%-50%CAPL溢价/（折扣）至区域导航平均资料来源：彭博社，汇丰银行估计总资产分割（按标称值）总资产分割（按标称值）其他亚洲** 11％欧洲及其他＃6％雅诗阁房地产投资信托基金15％公司及其他* 3％嘉德置地中国28％中国* 47％新加坡36％凯德商用亚洲30％新加坡嘉德置地酒店24％资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算*中国包括香港，**不包括新加坡和中国。包括GCC中的项目*包括StorHub以及越南，印度尼西亚，日本和GCC的其他业务平均克：-30％ abc股本 房地产2016年2月18日4中国嘉德置地：价值暴露中国嘉德置地：价值暴露其他城市16％十大城市84％资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算中国住宅销售（按单位）中国住宅销售（按价值）（人民币百万元）10,0008,0006,0004,0002,00002014财年2015财年1Q 2Q 3Q 4Q16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002014财年2015财年1Q 2Q 3Q 4Q资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算中国住宅移交（按单位）中国住宅移交（按价值）（人民币百万元）9,0006,00012,00010,0008,0003,00002014年度2015年度6,0004,0002,00002014年度2015年度1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算资料来源：2015财年公司介绍，汇丰银行计算15,4301,3022,1831,3711,5945,6603,2887,5553,7503,8379,4021,1771,3061,0541,0572,7641,6734,9612,4222,9107,9486,3675551,1097021,5964,9852,9609511,45710,0999,2925,2982,6771,3324,6232,7571,0326601,012 abc股本 房地产2016年2月18日57%凯德商用产业：主要市场的