2017年年报点评：并购欧神诺尘埃落定，开启业绩新篇章

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 建材 [Table_StockInfo] 帝王洁具(002798) 买入 2017年年报点评 （维持评级） 其他建材II 2018年04月02日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 133/32 总市值/流通(百万元) 6,939/1,680 上证综指/深圳成指 3,169/10,869 12个月最高/最低(元) 59.19/33.78 相关研究报告： 《帝王洁具-002798-2017年三季报点评：收入增速大幅提升，坏账计提拖累盈利》 ——2017-11-01 《帝王洁具-002798-2017年半年报点评：进击的卫浴龙头，未来有望再上新台阶》 ——2017-08-28 证券分析师：黄道立 电话： 0755-82130685 E-MAIL： huangdl@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511070003 联系人：陈颖 E-MAIL： chenying4@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 并购欧神诺尘埃落定，开启业绩新篇章  收入增长24.85%，净利润增长7.69 %，并拟10转7派2元 2017年帝王洁具共实现营业收入5.34亿元，同比增长24.85%，实现营业利润6097万元，同比增长75.11%，实现归母净利润5453万元，同比增长7.69%，EPS为0.63元/股，基本符合此前业绩预告；同时，拟每10股转增7股，并派发现金红利2元（含税）。  收入增长提速，毛利率略有回落，现金流大幅改善 受益于渠道建设加强及上市带来品牌效应提升，公司产销规模大幅提升，2017年共销售卫生洁具398,276台（套），同比增长24.09%，销售亚克力板4,839吨，同比增长12.48%；并推动收入增长提速，卫生洁具、亚克力板分别较上年同期增长24.22%和27.92%，收入占比分别为79.06%和20.42%，毛利率分别为卫生洁具34.51%（-0.7%）、亚克力板8.27%（-9.05%），综合毛利率29.12%，同比小幅下滑2.5个百分点，主要受原料MMA价格上涨影响。此外，受限制性股票激励实施影响，增加管理费用1273万元，管理费用同比增长70.09%。报告期，公司实现经营性现金流量净额1亿元，同比增长221.31%，显示销售回款大幅改善。  收购瓷砖巨头欧神诺尘埃落定，协同效应逐步体现 2018年1月公司完成欧神诺99.99%股权收购，成功切入高端瓷砖领域。欧神诺是瓷砖行业巨头，工程渠道优势明显（报告期欧神诺工程销售同比增长40.75%），拥有包括碧桂园、万科、恒大等大型房企客户，帝王主要以零售为主，通过渠道、品牌、资本等方面融合互补，将助力公司扩展销售渠道、丰富产品布局，并进一步增厚业绩（公司已于2018年1月与碧桂园签署采购框架协议）。2017年欧神诺实现营业收入24亿元，同比增长32.4%，净利润2.22亿元，同比增长30.58%。  协同发展、强者恒强，开启业绩新篇章，维持“买入”评级 公司作为国内亚克力卫浴龙头，目前正投建年产27.68万台浴室柜和16.04万台坐便器扩建项目，投产后进一步提升公司市场地位；同时收购欧神诺协同发展，将于2018Q1并表，有望开启业绩增长新篇章（目前拥有佛山、景德镇和广西三个生产基地，其中广西基地预计下半年建成投产）。预计公司18-20年EPS为2.59/3.27/4.02元/股，对应PE为20.1/15.9/13.0x，维持“买入”评级。  风险提示：地产投资超预期下滑；原料价格超预期上升；项目建设不及预期。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 427 534 3,661 4,562 5,474 (+/-%) 10.5% 24.8% 586.0% 24.6% 20.0% 净利润(百万元) 51 55 345 435 535 (+/-%) -5.2% 7.7% 533.5% 26.1% 23.0% 摊薄每股收益(元) 0.38 0.63 2.59 3.27 4.02 EBIT Marg in 12.9% 3.8% 10.0% 10.4% 10.7% 净资产收益率(ROE) 8.6% 5.2% 11.5% 14.1% 16.8% 市盈率(PE) 137.0 95.2 20.1 15.9 13.0 EV/EBITDA 101.5 155.8 24.9 20.3 16.8 市净率(PB) 11.8 4.94 2.31 2.25 2.18 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 A-17J-17A-17O-17D-17F-18上证指数帝王洁具 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 591 2245 2081 1565 营业收入 534 3661 4562 5474 应收款项 97 806 903 1084 营业成本 377 2416 2992 3591 存货净额 125 810 1012 1226 营业税金及附加 5 37 47 56 其他流动资产 230 1517 1926 2289 销售费用 77 509 634 750 流动资产合计 1043 5377 5923 6165 管理费用 55 331 412 489 固定资产 135 218 309 410 财务费用 (3) 9 17 18 无形资产及其他 40 38 37 35 投资收益 6 0 0 0 投资性房地产 41 41 41 41 资产减值及公允价值变动 (2) 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 34 25 25 25 资产总计 1260 5674 6310 6651 营业利润 61 384 484 595 短期借款及交易性金融负债 0 1700 1785 1874 营业外净收支 (0) 0 0 0 应付款项 35 226 285 349 利润总额 61 384 484 595 其他流动负债 170 742 1151 1238 所得税费用 6 38 48 59 流动负债合计 205 2668 3221 3461 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 55 345 435 535 其他长期负债 4 3 3 3 长期负债合计 4 3 3 3 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 209 2671 3224 3464 净利润 55 345 435 535 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 (3) 1 1 2 股东权益 1051 3003 3086 3187 折旧摊销 14 18 24 31 负债和股东权益总计 1260 5674 6310 6651 公允价值变动损失 2 0 0 0 财务费用 (3) 9 17 18 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 37 (1916) (241) (606) 每股收益 0.63 2.59 3.27 4.02 其它 3 (1) (1) (2) 每股红利 0.26 1.04 2.65 3.25 经营活动现金流 108 (1552) 219 (39) 每股净资产 10.53 22.52 23.14 23.90 资本开支 (19) (100) (115) (132) ROIC 2% 15% 12% 13% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 5% 12% 14% 17% 投资活动现金流 (19) (100) (115) (132) 毛利率 29% 34% 34% 34% 权益性融资 535 1745 0 0 EBIT Mar gin 4% 10% 10% 11% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margi n 6% 11% 11% 11% 支付股利、利息 (26) (138) (353) (434) 收入增长 25% 586% 25% 20% 其它融资现金流 (92) 1700 85 89 净利润增长率 8% 533% 26% 23% 融资活动现金流 391 3307 (268) (345) 资产负债率 17% 47% 51% 52% 现金净变动 481 1655 (164) (516) 息率 0.5% 2.7% 6.8% 8.4% 货币资金的期初余额 110 591 2245 2081 P/E 95.2 20.1 15.9 13.0 货币资金的期末余额 591 2245 2081 1565 P/B 4.9 2.3 2.2 2.2 企业自由现金流 51 (1667) 97 (177) EV/EBITDA 155.8 24.9 20.3 16.8 权益自由现金流 (42) 25 166 (104) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸