2018年三季报点评：业绩符合预期，欧神诺持续高增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 帝欧家居（002798）2018年三季报点评 强推（维持） 业绩符合预期，欧神诺持续高增长 当前价：13.83元 事项：  公司公告2018年三季报，受合并欧神诺财务数据影响，2018Q1~Q3实现营业收入31.69亿元，同比增长777.11%；实现归母净利润2.71亿元，同比增长754.81%；实现扣非后归母净利润2.64亿元，同比增长1124.27%。其中，2018Q3实现营业收入12.49亿元，实现归母净利润1.14亿元，业绩增长符合预期。公司预计18年全年归母净利润为3.44-3.71亿元，同比增长530%-580%。 评论：  新业务快速发展，业务结构进一步调整。1)欧神诺被收购成为全资子公司后快速发展，2018年1-9月，欧神诺实现营业收入27.21亿元，同比增长60.95%，经测算，公司原有业务1-9月份实现营业收入4.48亿元，同比增长23.95%。2)目前公司产品以陶瓷墙地砖为主，占主营业务收入85.12%，卫浴产品和亚克力板产品收入分别占主营业务收入的11.22%和3.66%。  受合新业务影响，盈利能力有一定波动。2018Q1~Q3毛利率水平34.54%，同比提升5.85pct；其中2018Q3毛利率34.89%，同比提升6.83pct，环比下降0.26pct。2018Q1~Q销售费用率15.11%，同比下降0.82pct；管理费用率7.84%，同比下降0.46pct；财务费用率0.74%，同比提升1.22pct（注：将2018Q3研发费用还原到管理费用中比较）。综合影响下，公司2018Q1~Q3净利率水平8.46%，同比下降0.32pct；2018Q3净利率9.04%，同比提升3.56pct，环比下降0.58pct。我们认为短期内受新旧业务整合影响，盈利水平有一定波动，长期来看，公司盈利水平有望逐步回升。  欧神诺渠道力强，具有较强的经营实力。报告期内欧神诺一方面凭借自身工程先发优势，加大力度和深度拓展其他大中型房地产开发商市场份额，另一方面在零售渠道采用多元化渠道布局与深耕，加速网点覆盖、实行通路与服务下沉。报告期内实现营收27.21亿元，同比增长60.95%，实现净利润2.54亿元，同比增长66.23%，增速较上半年有所放缓（18H1欧神诺实现营收16.34万元，同比增长80%，净利润为1.53亿元，同比增长85.8%），但在地产前期地产下行压力下，公司欧神诺仍取得超过60%的增长，显示出公司强大渠道力、产品力和应对市场的灵活性。  看好两大品牌在渠道端、产能端的协同发展。1)帝王洁具和欧神诺将利用各自现有渠道优势充分互补。零售方面，两大品牌有望携手推进渠道下沉。工程渠道方面，欧神诺在不断提升存量客户合作份额的同时，还将逐步开拓新客户。帝王洁具则望借助欧神诺在工装市场的经验，大力开拓工装业务。2)产能端：帝王洁具在亚克力卫生洁具基础上将借助欧神诺在陶瓷产品的区位、技术以及研发优势补充陶瓷卫浴产能。而帝王洁具料将持续为欧神诺提供资金支持，助力其完成新建广西生产基地，扩产升级景德镇生产基地。我们看好公司两大品牌协同效应逐步释放带来的业绩增长潜力，维持预计2018-2020年净利润分别为3.51、4.52、5.03亿元，对应当前市值PE分别为15.2、11.8、10.6倍，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济下行导致需求不振，协同效应、市场拓展不达预期。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 534 4,407 5,874 7,600 同比增速(%) 24.8% 725.8% 33.3% 29.4% 净利润(百万) 55 351 452 503 同比增速(%) 7.7% 542.9% 29.0% 11.2% 每股盈利(元) 0.14 0.91 1.17 1.30 市盈率(倍) 97.8 15.2 11.8 10.6 市净率(倍) 5.1 3.8 2.9 2.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年10月29日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 总股本(万股) 38,543 已上市流通股(万股) 9,330 总市值(亿元) 53.3 流通市值(亿元) 12.9 资产负债率(%) 42.6 每股净资产(元) 8.0 12个月内最高/最低价 22.38/13.06 《帝王洁具（002798）：扩产能力成核心胜负手，帝欧协同雏形显现》 2018-05-04 《帝欧家居（002798）：欧神诺工程单持续放量，业绩预期上调超预期》 2018-07-10 《帝欧家居（002798）2018年中报点评：业绩超预期，工程业务助力欧神诺高增，帝王洁具增长稳健，双轮驱动帝欧持续成长》 2018-08-26 -24%-4%15%35%17/1017/1218/0218/0418/0618/082017-10-31～2018-10-29 沪深300 帝欧家居 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 其他家用轻工 2018年10月30日 帝欧家居（002798）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 591 109 245 380 营业收入 534 4,407 5,874 7,600 应收票据 9 70 94 121 营业成本 377 2,942 3,912 5,052 应收账款 86 708 944 1,222 税金及附加 5 42 56 72 预付账款 8 61 81 105 销售费用 77 635 846 1,186 存货 125 979 1,301 1,680 管理费用 55 452 603 780 其他流动资产 225 225 225 225 财务费用 -3 -16 -3 -7 流动资产合计 1,043 2,152 2,890 3,732 资产减值损失 2 2 2 2 其他长期投资 5 5 5 5 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 6 6 6 6 固定资产 134 148 161 173 其他收益 34 0 0 0 在建工程 2 2 2 2 营业利润 61 356 465 521 无形资产 40 36 29 20 营业外收入 0 35 40 40 其他非流动资产 36 36 36 36 营业外支出 0 0 0 0 非流动资产合计 217 227 233 236 利润总额 61 391 504 561 资产合计 1,260 2,380 3,123 3,968 所得税 6 41 52 58 短期借款 0 0 0 0 净利润 55 351 452 503 应付票据 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 应付账款 35 277 368 475 归属母公司净利润 55 351 452 503 预收款项 58 481 641 829 NOPLAT 18 301 410 457 其他应付款 96 96 96 96 EPS(摊薄)（元） 0.14 0.91 1.17 1.30 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 16 121 161 208 主要财务比率 流动负债合计 205 975 1,266 1,609 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 24.8% 725.8% 33.3% 29.4% 其他非流动负债 4 4 4 4 EBIT增长率 -44.6% 1547.8% 36.2% 11.5% 非流动负债合计 4 4 4 4 归母净利润增长率 7.7% 542.9% 29.0% 11.2% 负债合计 209 978 1,270 1,612 获利能力 归属母公司所有者权益 1,051 1,401 1,853 2,356 毛利率 29.4% 33.2% 33.4% 33.5% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 10.2% 8.0% 7.7% 6.6% 所有者权益合计 1,051 1,401 1,853 2,356 ROE 5.2% 25.0% 24.4% 21.3% 负债和股东权益 1,260 2,380 3,123 3,968 ROIC 1.7% 21.5% 22.2% 19.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 16.6% 41.1% 40.7% 40.6% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 0.3% 0.3% 0.2% 0.1% 经营活动现金流 117 -478 149 143 流动比率 508.2% 220.8% 228.3% 232.0% 现金收益 28 311 423 471 速动比率 447.2% 120.4% 125.5% 127.6% 存货影响 -33 -853 -322 -379 营运能力 经营性应收影响 14 -740 -282 -331 总资产周转率 0.4 1.9 1.9 1.9 经营性应付影响 138 664 251 295 应收帐款周转天数 58 58 58 58 其他影响 -29 141 80 87 应付帐款周转天数 34 34 34 34 投资活动现金流 -49 -20 -16 -15 存货周转天数 120 120 120 120 资本支出 -39 -26 -23 -21 每股指标(元) 股权投资 6 6 6 6 每股收益 0.14 0.91 1.17 1.30 其他长期资产变化 -17 0 0 0 每股经营现金流 0.30 -1.24 0.39 0.37 融资活动现金流 413 16 3 7 每股净资产 2.73 3.64 4.81 6.11 借款增加 0 0 0 0 估值比率 财务费用 3 16 3 7 P/E 97.8 15.2 11.8 10.6 股东融资 410 0 0 0 P/B 5.1 3.8 2.9 2.3 其他长期负债变化 0 0 0 0 EV/EBITDA 154 15 11 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 帝欧家居（002798）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangy ujie@hcy js.com 杜博雅 销售经理 010-66500827 duboy a@hcy js.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchuny u@hcy js.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcy js.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoy unlong@hcy js.com 刘懿 销售助理 010-66500867 liuy i@hcy js.com 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangj