请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2018年03月30日 国恩股份（002768.SZ） 17年业绩符合预期，18年Q1继续高增长，改性塑料、人造草坪、复合材料三轮驱动 事件：公司发布2017年年报：实现营业收入20.47亿元，同比增长59.57%；归母净利润2.03亿元，同比增长55.11%。EPS 0.7元。加权平均ROE 22.23%，同比增加5.19%。业绩符合预期。同时公司预计2018年1-3月净利润在5082.37-6776.5万元，同比增长50-100%。 2017年公司业绩增长主要得益于公司加大业务拓展力度，主要产品市场需求旺盛，募投项目全面达产，主营业务收入取得了快速增长：分产品来看，改性塑料实现收入17.5亿元，同比大增49.78%；2017年业务升级，拓展复合材料制品领域，在多领域对接下游客户并开始批量供货，实现收入41万元；人造草坪实现收入1073万元，18年初再次中标平度中小学1.68亿元工程；空心胶囊实现收入1.9亿元，新开发需求200万粒以上客户35家。 主业改性塑料继续保持快速增长：公司产品主要应用于家电和汽车，通过不断深化与国内外知名品牌客户的合作，公司业绩稳定增长。2017年，公司成功推广PC/ABS、耐热ABS和免喷涂ABS等新产品，并实现批量供货；成功开发小米空气净化器、净水器等项目，成为智米和云米的主要原材料供应商。改性塑料行业是整个中国市场比较大的一个行业，随着广东国恩等子公司，以及浙江、安徽等地分公司新增产能的陆续投产，加之公司在汽车领域北汽、比亚迪、上海蓥石等客户的开拓，公司2018年将继续维持高速增长。 公司积极布局人造草坪业务一体化生产提升竞争力及利润率：此前公司公告中标平度中小学1.68亿采购项目，标志着公司在人造草坪业务取得新的突破。从目前的在手订单来看，人造草坪业务有望实现较快发展，公司从产品到铺装施工，净利率将达25-30%，将成为公司新的利润增长点。毒跑道事件后，国家关于人造草坪新标准已出台，未来行业内低端产能将被逐步淘汰。人造草坪用于体育运动及城市景观，国内需求增长率连年保持30%以上。 7.5亿定增布局高分子复合材料项目，产品将主要应用在轻量化、航空航天、风力发电、民用及绿色建筑等领域：复合材料为未来的轻量化做重点的布局，汽车尤其是新能源汽车的轻量化是一个发展的大方向。轻量化的另一个重点布局是被动式房屋、移动模块房、无人智能零售单元的应用，公司自主研发的FRP板材，可为客户提供各种规格及性能要求的三明治复合板，并批量应用各类轻量化产品中。 盈利预测：预计公司2018-20年EPS分别为1.3/1.7/2.2元，结合绝对估值以及相对估值法，公司股价区间32.5-35.45元，首次给予“买入”评级。 风险提示：新业务在管理、人力资源等方面经营风险；行业内竞争加剧。 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1283 2,047 3,091 4,040 4,915 增长率yoy% 71.0 59.6 51.0 30.7 21.7 净利润（百万元） 130.9 203 359 473 604 增长率yoy% 81.2 55.1 76.6 31.7 27.8 EPS（摊薄/元） 0.5 0.7 1.3 1.7 2.2 净资产收益率（%） 14.9 19.3 24.7 24.8 24.3 P/E（倍） 54.0 34.8 19.7 15.0 11.7 P/B（倍） 8.52 7.01 5.05 3.82 2.91 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（首次） 股票信息 行业 塑料 最新收盘价 25.93 总市值(百万) 7,033.51 总股本(百万) 271.25 其中自由流通股(%) 32.07 30日日均成交量(百万股) 1.39 股价走势 作者 分析师 王席鑫 执业证书编号：S0680518020002 邮箱：wangxixin@gszq.com 分析师 肖晴 执业证书编号：S0680518030003 邮箱：xiaoqing@gszq.com -27%-18%-9%0%9%18%27%37%2017-032017-072017-112018-03国恩股份 沪深300 2018年03月30日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 1058 1381 2844 3384 4262 营业收入 1283 2047 3091 4040 4915 现金 206 181 961 1257 1529 营业成本 1038 1612 2389 3099 3745 应收账款 268 332 574 610 831 营业税金及附加 5 11 12 16 21 其他应收款 4 5 8 9 12 营业费用 29 45 68 89 109 预付账款 46 62 101 112 147 管理费用 70 111 170 224 270 存货 303 480 680 825 994 财务费用 9 30 42 69 75 其他流动资产 232 321 519 571 750 资产减值损失 -0 1 0 0 0 非流动资产 581 803 1109 1358 1560 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 0 固定投资 285 601 786 959 1117 营业利润 132 241 410 543 696 无形资产 43 68 76 84 95 营业外收入 20 1 7 8 9 其他非流动资产 253 133 247 315 348 营业外支出 0 1 1 1 1 资产总计 1639 2184 3954 4742 5822 利润总额 151 240 416 549 704 流动负债 695 1048 2423 2758 3260 所得税 20 33 56 75 96 短期借款 261 408 1497 1702 1936 净利润 131 206 360 475 608 应付账款 119 176 261 305 380 少数股东收益 0 3 1 2 4 其他流动负债 314 465 664 751 944 归属母公司净利润 131 203 359 473 604 非流动负债 65 67 71 70 65 EBITDA 186 303 519 695 873 长期借款 34 36 40 39 34 EPS（元） 0.48 0.75 1.32 1.74 2.23 其他非流动负债 31 31 31 31 31 负债合计 760 1115 2493 2827 3325 主要财务比率（百万元） 少数股东权益 50 60 61 64 68 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 股本 240 240 271 271 271 成长能力 资本公积 226 226 226 226 226 营业收入（%） 71.0 59.6 51.0 30.7 21.7 留存收益 364 543 867 1281 1827 营业利润（%） 61.8 82.8 70.6 32.2 28.2 归属母公司股东收益 830 1009 1399 1851 2430 归属母公司净利润（%） 81.2 55.1 76.6 31.7 27.8 负债和股东权益 1639 2184 3954 4742 5822 获利能力 毛利率（%） 19.0 21.3 22.7 23.3 23.8 现金流表（百万元） 净利率（%） 10.2 9.9 11.6 11.7 12.3 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE（%） 14.9 19.3 24.7 24.8 24.3 经营活动现金流 -13 55 86 508 442 ROIC 12.5 15.1 13.4 14.7 15.1 净利润 131 206 360 475 608 偿债能力 折旧摊销 23 42 60 80 100 资产负债率（%） 46.3 51.1 63.1 59.6 57.1 财务费用 9 30 42 69 75 净负债比率（%） 10.4 27.4 40.1 25.9 18.2 投资损失 -0 -0 -0 -0 -0 流动比率 1.5 1.3 1.2 1.2 1.3 营运资金变动 -163 -217 -377 -117 -340 速动比率 1.1 0.9 0.9 0.9 1.0 其他经营现金流 -13 -7 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -293 -196 -367 -329 -302 总资产周转率 1.0 1.1 1.0 0.9 0.9 资本支出 119 204 307 249 202 应收账款周转率 6.4 6.8 6.8 6.8 6.8 长期投资 2 0 0 0 0 应付账款周转率 12.0 10.9 10.9 10.9 10.9 其他投资现金流 -172 8 -60 -80 -100 每股指标（元） 筹资活动现金流 292 124 -27 -88 -103 每股收益（最新摊薄） 0.48 0.75 1.32 1.74 2.23 短期借款 261 147 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） -0.01 0.40 0.32 1.87 1.63 长期借款 34 2 4 -1 -5 每股净资产（最新摊薄） 3.06 3.72 5.16 6.82 8.96 普通股增加 160 0 31 0 0 估值比率 资本公积增加 -160 0 0 0 0 P/E 54.00 34.81 19.71 14.96 11.70 其他筹资现金流 -3 -25 -62 -87 -98 P/B 8.52 7.01 5.05 3.82 2.91 现金净增加额 -14 -17 -309 91 37 EV/EBITDA 38.77 24.5 14.9 11.0 8.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2018年03月30日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1、国恩股份：主营改性塑料粒子和改性塑料制品 .......................................................................................... 4 2、改性塑料：家电和汽车是两大主要应用领域 ............................................................................................. 5 3、人造草坪产业迎来持续增长的黄金时期 .................................................................................................... 9 3.1 人造草坪在体育领域可完全取代天然草坪 ...............................................................