此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 受中美贸易战和天气因素影响，制造业供需继续回落 ——2018年7月PMI数据的点评 2018年07月31日 上证综指-沪深300走势图 % 1M 3M 12M 上证指数 0.76 -6.92 -12.34 沪深300 0.12 -6.44 -5.96 胡文艳 分析师 执业证书编号：S0530518070001 huwy@cfzq.com 0731-84403398 李沫 研究助理 limo@cfzq.com 010-68080380 投资要点  受近期强降雨台风高温频发和中美贸易战影响，7月份制造业供给和需求继续回落。其中，生产指数较上月下降0.6个百分点至53.0%，仍位于临界值之上，表明制造业生产活动有所放缓，但扩张势头未变；需求方面，新订单指数、进口指数和出口订单指数分别较上月下降0.9、0.4、0.0个百分点。其中，进口指数落到临界值下方，表明国内需求有所放缓，经济下行压力加大。出口指数连续两个月低于临界值，与国际贸易摩擦不断升温有关。从近六年的同期数据看，今年7月份PMI生产指数高于历史同期均值0.3个百分点，表明制造业生产活动仍维持较好的发展势头。  7月份供需缺口虽小幅提高，但仍处于收窄通道中。供需缺口自2016年以来持续收窄，可能主要源于去产能和环保督查等政策的持续推行，产能过剩问题得到逐步缓解。  从反应经济周期的指标看，工业企业仍将继续去库存。7月产成品库存指数和原材料库存指数分别较上月提高0.8和下降0.1个百分点，均处于收缩区间。原材料库存上升，主要是由于2017年国内需求韧性较好，同时加上去产能和环保督查政策的推进，导致“三黑一色”产品价格上涨较快，使受益于价格上涨的企业尤其是国有企业，有较高意愿维持较高库存水平。产成品库存指数的上升，在于受台风暴雨天气和贸易战影响，市场需求尤其是国内需求下降较多，本月进口订单指数位于临界值下方，生产活动虽有所放缓，但回落幅度小于需求，需求的相对放缓造成企业库存积压，产成品库存有所增加。考虑到将来国内需求尤其是投资需求的下降，国有企业补库存行为可持续性欠佳，工业企业将继续处于去库存周期。  从反映价格的指标看，7月份原材料购进价格指数为54.3%，较上月下降3.4个百分点。受其影响，预计7月工业生产者出厂价格指数（PPI）将降至4.6%左右，全年约增长3.4%。  在非制造业中，7月服务业PMI指数较上月下降1个百分点，但仍位于高景气区间。7月建筑业商务活动指数较上月回落1.2个百分点，扩张步伐有所放缓。但新订单和业务活动预期指数均有所提高，建筑业的需求和预期均向好，因此建筑业未来仍有望保持较快增长。  从反映制造业和非制造业景气的综合PMI产出指数看，7月份该指数为53.6%，较上月下降0.8个百分点，但仍位于临界值上方，表明我国企业生产活动继续扩张。2016年二季度以来，该指数与反映制造业变化的工业增加值增速出现分化走势，结束了此前的同步变化趋势，其中前者呈增长态势，后者变化平稳，表明2016年年中以来我国服务业发展势头较好，在经济中的比重上升，经济结构调整加快。  2016年以来持续出现的“国进民退”现象，2018年依然存在。7月大型企业有所回落，继续在荣枯线上方波动；中型企业PMI与上月持平，仍在荣枯线附近波动；小型企业有所下降，继续位于荣枯线下方。7月份大中小型企业的分化态势未变。  风险提示：宏观经济下行、政策变动风险。 -16%-11%-6%-1%4%9%14%2017-072017-112018-03上证指数沪深300宏观点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观报告 内容目录 1 受台风暴雨高温天气影响，制造业供需继续回落，企业仍将继续去库存；预计7月PPI降至4.6%左右，全年约增长3.4%............................................................................... 3 1.1 从反应供给的指标看，制造业生产活动有所放缓，但扩张态势未变 ................................... 3 1.2 从反应需求的指标看，受不利天气和国际贸易摩擦升温影响，内外需指数均落到临界值下方................................................................................................................................................................... 3 1.3 从反应供给和需求对比的指标看，供需缺口仍处于收窄过程中............................................ 4 1.4 从反应经济周期的指标看，工业生产将继续处于去库存周期 ................................................ 5 1.5 非制造业继续位于高位扩张区间，但扩张步伐有所放缓，市场预期仍然乐观，未来仍有望维持较高增长态势.................................................................................................................................... 5 1.6 从价格指标看，中下游企业利润空间有所修复，预计7月PPI降至4.6%左右，全年约增长3.4% ........................................................................................................................................................ 6 1.7 从全行业来看，我国企业生产活动保持扩张，经济结构不断优化中 ................................... 7 2 大中小型企业PMI继续分化，“国进民退”现象依然存在 ........................................ 7 图表目录 图1：制造业、非制造业和综合PMI走势 .................................................................... 3 图2：2018年各月生产PMI指数与历年均值比较 ......................................................... 3 图3：制造业生产有所放缓 .......................................................................................... 4 图4：制造业内外需指标均落到临界值下方.................................................................. 4 图5：供需对比：供需缺口正在较快弥合 ..................................................................... 4 图6：供需对比预示7月工业增速大概率不会上升 ....................................................... 4 图7：产成品库存和原材料库存 ................................................................................... 5 图8：非制造业商务活动指数....................................................................................... 5 图9：建筑业商务活动指数 .......................................................................................... 6 图10：7月份PPI大概率不会提高 ............................................................................... 6 图11：综合PMI产出指数 ........................................................................................... 7 图12：大中小型企业PMI分化趋势继续 ...................................................................... 7 图13：6月份“三黑一色”行业利润增速 .................................................................... 8 图14：6月份民间投资增速有所提高 ........................................................................... 8 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观报告 事件：2018年7月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.2%，较上月下降0.3个百分点；中国非制造业商务活动指数为54.0%，较上月下降1.0个百分点；综合PMI产出指数为53.6%，较上月下降0.8个百分点（见图1）。 点评： 1 受台风暴雨高温天气影响，制造业供需继续回落，企业仍将继续去库存；预计7月PPI降至4.6%左右，全年约增长3.4% 1.1 从反应供给的指标看，制造业生产活动有所放缓，但扩张态势未变 7月生产指数为53.0%，比上月回落0.6个百分点，比去年同期下降0.5个百分点。从较长时期的历史同期数据看，本月生产指数比2012-2017年同期均值高0.3个百分点（见图2），连续3个月好于经济增速持续下降期间（2012-2017年）同期的表现，说明制造业继续扩张，但增速有所放缓。本月生产指数的下降，主要是受近期强降雨台风高温频发影响，部分企业停工停产造成的。7月采购量指数为51.5%，较上月下降1.3个百分点；另一方面，原材料库存指数为48.9%，较上月提高0.1个百分点（见图3），但仍处于收缩区间，反映投资者对未来经济活动预期没有实质性转变，尤其是对中长期投资收益预期没有明显转变。2005年以来，只有2006-2008年和2009-2011年存在原材料库存指数超过50%的现象，前者是我国经济增长