6月份外汇储备数据点评：预计短期资本流出收窄和贸易顺差扩大，带动外储增量由负转正

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：固定收益 2018年7月9日 外汇储备 研发部 首席策略分析师：程毅敏 SAC执业证书编号：S1340511010001 固收研究助理：梁伟超 SAC执业证书编号：S1340117090005 联系电话：010-67017788-9507 Email：liangweichao@cnpsec.com 6月份外汇储备数据点评：预计短期资本流出收窄和贸易顺差扩大，带动外储增量由负转正 ⚫ 截至2018年6月末，中国外汇储备为31121.29亿美元，相比5月末增加168.04亿美元；按SDR(特别提款权)计，中国外汇储备为22125.62亿SDR，较5月末增加15.6亿SDR。美元计价外汇储备和SDR计价外汇储备6月份增量回归一致，美元计价外汇储备结束连续两个月下降，转为回升；SDR计价外汇储备连续三个月回升。 ⚫ 从估值因素讲，非美元货币的贬值仍然拖累外储增长。美国经济基本面强于其他发达经济体和货币政策收紧节奏更快的格局，使得流动性回流美国，美元指上行，主要货币兑美元贬值。由于前期美元指数上升速度已经较快，目前处于震荡区间，在非美元货币贬值速度放缓的情况下，货币贬值带来的外汇重估仍旧拖累整体美元计价的外汇储备增长。 ⚫ 从外汇储备流量变动来看，外汇储备是官方储备的主要组成部分，作为国际收支平衡表的调节项，其变动反应了经常项目和非储备金融项目的变动结果。经常项目的货物贸易项，6月份外汇储备增量和货物贸易差额方向一致。如果将FDI视为长期资本流动，将其余的证券投资、衍生品投资、其他投资等其他项目视为短期资本流动，预计6月份短期资本流出有所收窄。在中美经济基本面和货币政策差异之下，人民币4月份以来快速贬值，6月后央行政策层针对汇率发言，人民币贬值速度回落。在基本面、货币政策、汇率和利差多种因素作用下，6月份短期资本流出，但净流出有所收窄。 ⚫ 由于计价方式不同（外汇占款历史成本计价，外汇储备市值计价）和统计口径可能存在差异，外汇储备和外汇占款增量并不总是一致，但两者总体的变化趋势是相同的。近期外汇储备波动较大，但外汇占款仍然稳定，增量年初以来一直维持正值。外汇储备增量由负转正，对流动性负面影响缩减。同时，在央行流动性“合理充裕”的定调下，流动性边际改善的趋势愈来愈明显，区别于“合理稳定”下央行对外汇占款影响干预较少，央行从货币政策操作上也将考虑和对冲外占变动的影响，总体外占流动性的负面影响缩减，无需过度担心汇率大幅贬值带来外储减少对流动性形成负面影响。 29,50030,00030,50031,00031,50032,00032,5002016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-04外汇储备 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 一、 外储估值效应：仍然是外储增长的拖累因素 ..................................................................................................3 二、 外储净流量：短期资本流出收窄，贸易顺差扩大 ...........................................................................................4 三、 结论：外储总体可控，对流动性负面影响缩减 ..............................................................................................5 图表目录 图表 1：汇率因素影响美元计价外储 ......................................................................................................................3 图表 2：美元计价和SDR计价外储增量一致 ...........................................................................................................3 图表 3：主要币种对美元贬值速度放缓 ..................................................................................................................3 图表 4：主要国家国债收益率下行 .........................................................................................................................3 图表 5：外汇储备增量和贸易差额一致 ..................................................................................................................4 图表 6：历史上服务贸易逆差和FDI顺差较为稳定 ................................................................................................4 图表 7：人民币重新回到贬值通道中 ......................................................................................................................4 图表 8：中美利差处于历史低位 .............................................................................................................................4 图表 9：外汇储备波动较大，外汇占款总体稳定 ....................................................................................................5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 一、外储估值效应：仍然是外储增长的拖累因素 截至2018年6月末，中国外汇储备为31121.29亿美元，相比5月末增加168.04亿美元；按SDR(特别提款权)计，中国外汇储备为22125.62亿SDR，较5月末增加15.6亿SDR。美元计价外汇储备和SDR计价外汇储备6月份增量回归一致，美元计价外汇储备结束连续两个月下降，转为回升；SDR计价外汇储备连续三个月回升。 图表 1：汇率因素影响美元计价外储 图表 2：美元计价和SDR计价外储增量一致 资料来源：WIND资讯，中邮证券研发部 资料来源：WIND资讯，中邮证券研发部 从估值因素讲，非美元货币的贬值仍然拖累外储增长。6月份美元指数仍然处在上行区间中，在93.5到95.5左右震荡，一度突破95，表明主要非美元货币仍处于贬值趋势中，但贬值速度在放缓。 就基本面而言，主要货币兑美元贬值主要源于美国与其他发达经济体基本面和货币政策的差异。美国就业市场持续繁荣，通胀强劲回升，货币政策收紧节奏有加快的可能；欧洲方面，通胀持续未达标，经济增长边际有所放缓，意大利政局黑天鹅事件爆发，QE结束尚在讨论；日本方面，通胀有所回升但距离目标尚远，超宽松的货币政策仍将继续实行，未来财政平衡问题存在隐患。美国经济基本面强于其他发达经济体和货币政策收紧节奏更快的格局，使得流动性回流美国，美元指上行，主要货币兑美元贬值。 由于前期美元指数上升速度已经较快，目前处于震荡区间，在非美元货币贬值速度放缓的情况下，货币贬值带来的外汇重估仍旧拖累整体美元计价的外汇储备增长。 图表 3：主要币种对美元贬值速度放缓 图表 4：主要国家国债收益率下行 资料来源：WIND资讯，中邮证券研发部 资料来源：WIND资讯，中邮证券研发部 28,500.0029,000.0029,500.0030,000.0030,500.0031,000.0031,500.0032,000.0032,500.0020,500.0021,000.0021,500.0022,000.0022,500.0023,000.0023,500.0024,000.002016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-05官方储备资产(SDR口径):外汇储备官方储备资产:外汇储备-800.00-600.00-400.00-200.000.00200.00400.00官方储备资产(SDR口径):外汇储备:环比增加官方储备资产:外汇储备:环比增加0.010.010.010.010.010.011.001.051.101.151.201.251.301.351.401.451.502016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-05欧元兑美元:月英镑兑美元:月日元兑美元（右轴）-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0010年美国国债涨跌10年欧元区公债涨跌10年日本国债涨跌 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 二、外储净流量：短期资本流出收窄，贸易顺差扩大 从外汇储备流量变动来看，外汇储备是官方储备的主要组成部分，作为国际收支平衡表的调节项，其变动反应了经常项目和非储备金融项目的变动结果。 经常项目的货物贸易项，6月份外汇储备增量和货物贸易差额方向一致。预计6月份货物贸易顺差331亿美元，较5月份有所扩大；外汇储备与贸易差额一致，结束之前连续数月背离的局面；6月份服务贸易数据和FDI数据尚未公布，但从历史上来看，服务贸易总体保持200亿美元左右的逆差，并且有扩大的趋势；FDI当月值也在100亿美元上下波动；如果将FDI视为长期资本流动，将其余的证券投资、衍生品投资、其他投资等其他项目视为短期资本流动，预计6月份短期资本流出有所收窄。 预计6月份货物贸易差额的扩大和短期资本流出的收窄带来外储净流量的增长，并且估值因素拖累减弱，外储增量最终由负转正。 图表 5：外汇储备增量和贸易差额一致 图表 6：历史上服务贸易逆差和FDI顺差较为稳定 资料来源：WIND资讯，中邮证券研发部 资料来源：WIND资讯，中邮证券研发部 中美经济基本面和货币政策分歧仍在，如前所述，美国基本面强劲，货币政策收紧；但国内增长总体稳定，但需求存在一定程度的下行风险，货币政策总体维持中性均衡，边际有所放松。在中美经济基本面和货币政策差异之下，人民币4月份以来快速贬值，6月后央行政策层针对汇率发言，人民币贬值速度回落。在基本面、货币政策、汇率和利差多种因素作用下，6月份短期资本流出，但净流出有所收窄。 图表 7：人民币重新回到贬值通道中 图表 8：中美利差处于历史低位 资料来源：WIND资讯，中邮证券研发部