帕特里克·阿图斯电话（33 1）58 55 15 00 欧元区量化宽松政策的终止是否是一个严重的问题？欧洲央行宣布，如果没有意外的负面事件，它将在2018年底停止量化宽松。是否有理由对此担忧？答案是不： 中央银行持有的债券存量而不是债券购买流量会影响长期利率。因此，量化宽松政策的结束将对长期利率产生非常有限的影响，特别是因为前瞻性指导（长期利率为零的长期状况）有助于将长期利率保持在较低水平； 由于美国的货币政策明显比欧元区的货币政策更具限制性，鉴于美联储决心使短期利率正常化，因此欧元兑美元仍然相对疲软。因此，2018年底欧元区量化宽松政策的结束对欧元区经济几乎没有影响。因此，危险的方向相反：量化宽松政策开始得太晚了，因此停止得太晚了，以至于欧洲央行可能没有足够的时间在欧元区增长疲软之前将其利率正常化。证明文件发行于Etats-Unis。完善的商业注意事项文档Flash经济学2018年6月22日-724 Flash经济学2资料来源：Datastream，ECB，Natixis量化宽松的终结和量化宽松的明显效果欧洲央行于2018年6月宣布它将停止量化宽松（图1）在2018年底。图1欧元区：货币基础（十亿欧元）绝对值（LHS）3900 环比变化（RHS）3 5003 1002 7002 3001 9001 5001 100700资料来源：Datastream，ECB，Natixis30002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18300250200150100500-50-100-150量化宽松：- 降低了长期利率（图2）；图2欧元区：利率（％）10年政府利率固定利率家庭贷款利率固定利率商业贷款利率6655443322110002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18- 结果导致欧元贬值从宣布的那一刻起(图表3); Flash经济学3资料来源：Datastream，Natixis 住户非金融公司资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis1,6图3欧元/美元汇率（1欧元=美元...）1,61,41,41,21,21,01,00,802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 180,8- 降低了利息支付政府，企业和家庭债务（图4A和B）。3.503.253.002.752.502.252.00图4A欧元区：已付公共债务的利息（占名义GDP的百分比）3.505 43.002.7532.502 2.2512.00图4B欧元区：家庭和公司支付的总利息（占名义GDP的百分比）543211.7502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 181.750002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18那么，我们应该担心量化宽松政策的终结吗？这可能会导致长期利率上升和欧元升值。我们认为没有任何理由担心欧元区量化宽松政策的结束1) 所有的经验研究表明，与理论一致，影响长期利率的是中央银行持有的债券存量，而不是中央银行购买的债券流量。债券购买的结束（图1）对长期利率影响不大只要央行资产负债表的规模仍然很大（图5）。资料来源：Datastream，EC，Natixis Flash经济学4资料来源：Datastream，美联储，Natixis图5欧元区：10年期政府债券的货币基础和利率货币基础（十亿欧元，LHS）3 10年期政府债券的利率（以百分比为单位，RHS）63 0002 70052 40042 1001 80031 5001 20029001600资料来源：Datastream，ECB，Natixis300002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18此外，前瞻性指导将有助于保持长期利率较低，因为欧洲央行已宣布将在2019年秋季之前不提高主要利率，这也是金融市场认为的（图6）。图63个月Euribor合约2018年12月到期2019年12月到期0.8 2020年12月到期0.80.60.60.40.40.20.20.00.0-0.2-0.2-0.4资料来源：Datastream，Natixis-0.4Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-182) 欧洲央行量化宽松政策的结束正值美联储正将其货币政策正常化之际：减少美联储资产负债表的规模（图7A），短期利率回到中性利率（图7B）。5,0004,0003,0002,0001,0000图表7A美国：货币基础（十亿美元）绝对值（LHS）环比变化（RHS）8006004002000-2003,002,752,502,252,001,751,501,25图7B美国：联邦基金期货合约3,002,752,502,252,001,751,501,250218Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 联邦基金2018年12月联邦基金2019年12月 联邦基金2020年12月资料来源：Datastream，Natixis Flash经济学5这导致了美元与欧元之间的收益率利差扩大（图8A和B）和欧元相对疲软（图9A和B）。图表8A两年期政府债券的利率（百分比）6美国德国543210资料来源：Datastream，Natixis-163,553,042,52,031,521,010,500,0-1-0,5图表8B3个月合约，2019年12月到期...3,53,02,52,01,51,00,50,0-0,502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-181,6图表9A欧元/美元汇率（1欧元=美元...）1,61,30图表9B欧元/美元汇率（1欧元=美元...）1,301,41,41,251,201,251,201,21,21,151,151,01,01,101,051,101,050,802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 180,81,00Jan-16 Jul-16 Jan-16 Jul-17 Jan-18 Jul-181,00结论：欧元区量化宽松的问题不在于它会停止，而是在于经济周期的后期如我们所见，欧元区2018年底量化宽松政策的结束不太可能导致：- 欧元长期利率显着上升；- 欧元大幅贬值。因此，问题不在于量化宽松政策将停止，而是将停止到现在为止：欧元区于2015年开始实施量化宽松（图1），并将在2018年底停止，而欧元区的扩张期可能即将结束（图10），这将防止欧元区关键利率的任何上涨（图11）因此将消除欧元区货币政策的反周期能力。欧元合约欧洲合同资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，Natixis Flash经济学6失业率欧元回购利率资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis图10欧元区：失业率和遇到招聘困难的公司的比例*（百分比）图11欧元区：失业率和欧元回购率（百分比）1414失业率14经历招聘的公司比例困难*14121210108866（*）制造业+建筑+服务（加权平均值）标准化数据2200-2资料来源：Datastream，EC，纳蒂西斯-202 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1812121010886644220002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1844 Flash经济学免责声明本出版物及其任何附件中包含的信息仅面向由专业人士和合格投资者组成的客户群。本文档及其任何附件均严格保密，未经Natixis事先书面同意，不得将其透露给第三方。如果您不是本文档和/或附件的预期收件人，请删除它们并立即通知发件人。法律可能会限制或禁止在某些司法管辖区或从某些司法管辖区分发，拥有或交付本文档。本文档的接收者必须告知自己并遵守所有此类限制或禁止。 Natixis或其任何关联公司，董事，雇员，代理人或顾问或任何其他任何人均不承担与在任何司法管辖区或从任何司法管辖区分发，拥有或交付本文件有关的任何责任。该文件由我们的经济学家开发。它不构成财务分析，也没有按照旨在促进投资研究独立性的法律要求进行开发。因此，不存在在传播之前进行交易的禁止。本文档及其所有附件仅传达给每个收件人，仅供参考，并不构成个性化的投资建议。它们仅用于一般分销，此处所述的产品或服务未考虑任何特定的投资目标，财务状况或任何接收者的特殊需求。本文件及其任何附件均不得解释为要约或对任何购买，出售或订阅的邀请。在任何情况下，均不应将本文档视为对任何个人或实体的交易的正式确认，并且不保证将根据此处列出的条款和条件或任何其他条款和条件进行该交易。本文档及其任何附件均基于公共信息，因此，不得将它们用作Natixis的承诺。所有承诺均需根据其现行内部程序获得Natixis的正式批准。Natixis尚未验证或独立分析本文档中包含的信息。因此，对于本文档的接受者，对于本文档的相关性，准确性或完整性或本文档中包含的任何假设的合理性，不作任何明示或暗示的陈述，保证或承诺。信息未考虑适用于交易对手，Natixis的潜在客户或潜在客户的特定税法或会计方法。因此，Natixis对自己的估值与第三方提供的估值之间的差异（如有）概不负责；由于采用和实施其他会计方法，税法或估值模型可能会导致此类差异。 Natixis可随时更改或撤回本文档中包含的陈述，假设和观点，恕不另行通知。价格和保证金仅是指示性的，并且可能随时更改，恕不另行通知，具体取决于市场条件。过去的表现和过去的表现模拟不是可靠的指标，因此不能预期任何未来的结果。本文档中包含的信息可能包括定量模型的分析结果，这些模型表示可能会实现或可能未实现的潜在未来事件，而不是对代表任何产品的每个重要事实的完整分析。 Natixis随时可能更改或撤回信息，恕不另行通知。一般来说，Natixis，其任何控股公司，子公司，关联企业或控制人，或其各自的董事，高级管理人员，合伙人，雇员，代理商，代表或顾问均不承担任何责任。此信息的特征。除非另有说明，否则本文档中包含的陈述，假设和预测均反映其作者的判断，并不反映任何其他人或Natixis的判断。本文档中包含的信息不应假定在本文档首页上显示的日期之后的任何时间进行了更新，并且本文档的提供并不代表任何人表示将在以下时间更新这些信息。本文档日期之后的任何时间。Natixis对根据本演示文稿中披露的信息造成的任何财务损失或任何决定不承担任何责任，并且Natixis不提供任何建议，包括投资服务。无论如何，您应要求您认为必要或可取的任何内部和/或外部建议，包括从任何财务，法律，税务或会计顾问或任何其他专家那里获得的建议，以便特别核实该交易本文档中描述的内容符合您的目标和约束条件，并获得对交易，其风险因素和回报的独立评估。Natixis受欧洲中央银行（ECB）的监管。Natixis已在法国由法国监管和反腐败管理局（ACPR）授权为银行投资服务提供商，并接受其监督。 Natixis受其金融服务业监管机构的投资服务活动。Natixis已获得法国ACPR的授权，并受到英国金融行为监管局（FCA）和审慎监管局的监管。有关FCA和审慎监管局监管范围的详细信息，可应要求从伦敦Natixis的分支机构获取。在德国，NATIXIS被ACPR授权为银行–投资服务提供商，并受到其监管。 NATIXIS Zweigniederlassung Deutschland受德国联邦金融管理局（BaFin）的有限监管，以其在德国的营