华创债券利率周报：短端利率触底，长端下行空间有限
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 债券研究 【债券周报】 短端利率触底，长端下行空间有限——华创债券利率周报2018-03-11 投资要点 1. 利率债上周走势回顾：利率小幅下行，曲线维持陡峭 本周，流动性维持宽松、监管政策暂缓出台，债市做多情绪继续推动交易性行情，尽管本周公布的通胀数据大幅超预期，但由于1-2月通胀数据受春节错位因素影响，对基本面趋势性指导意义有所弱化，除在当日造成波动外，并未对市场造成趋势性压力。全周国债期货延续涨势，收益率除短端品种略有上行外，普遍小幅下行2-6bp，政策性金融债表现优于国债，170215周五报收4.86%，回到年初水平。央行除周三等额续作当日到期MLF1055亿外，未进行公开市场投放，全周公开市场净回笼2400亿元，周三未一次性续作本月16日到期M LF，也为月末公开市场加息埋下伏笔。 2.利率债市场展望：宽松资金面推动的交易性行情空间有限 1）基本面：1-2月经济基本面暂不会显示出明显下滑迹象 下周将公布1-2月经济数据，我们对工业、投资和消费增速进行了预测。工业方面，1-2月滞后的挖掘机和空调产量增速趋弱，限产使得钢铁产量增速下滑，同时钢铁等降价导致中游产出投入品价格指数之差下降，因此我们预计工业增速或将由17年12月6.2%降至6.1%左右。投资方面， 2月PPI同比增速回落至3.7%，考虑到工业生产小幅下行和去年高基数的影响，因此工业企业利润下滑的趋势仍将延续。与此同时，1、2月百城土地成交整体较去年12月有所提升，投资形成一定的支撑。我们预测1-2月投资同比增速或将从上个月的7.2%回落至6.9%的水平。消费方面，1-2月石油和汽车相关消费同比增速较上月回落，但汽车销售同比增速有所恢复，叠加三四线电影票房火爆也显示出春节消费需求可能超预期，模型显示将增加0.4个百分点，因此我们预测1-2月社零同比增速将由上个月9.4%上升至9.8%。因此整体而言，1-2月经济基本面料并未显示出明显下滑的迹象。 2）通胀：2.9%并非CPI年内高点 2月CP I跳升至2.9%，大幅超预期，虽然进入3月，食品价格有所回调，但食品同比仍然对CP I同比产生拉动作用。进入二季度，由于去年同期食品基数较低，食品同比对CP I拉动将逐渐加大。另外，在全球经济复苏步伐加快背景下，原油价格或将进一步上行，非食品保持强劲，因此我们认为2月CPI并非年内高点，二季度CPI中枢在2.9%，单月或将接近3%，之后三季度有所回落，全年CPI中枢在2.8%左右。此外，核心CPI新高，升至2.5%水平，通胀压力值得关注；PPI方面，工业品价格受到去产能和环保限产支撑，同比增速回落速度较慢，一季度有望维持在3.9%左右，全年中枢有望在3.5-3.6%左右。 证券分析师：潘虹羽 执业编号：S0360517110001 电话：010-66500905 邮箱：panhongyu@hcyjs.com 《股票影响逐渐消退，债市重回核心看点——华创债券利率周报2018-02-11》 2018-02-11 《信用债配置需求释放过快，或并不是好事——华 创 债 券 信 用 周 报2018-03-04》 2018-03-04 《多风险集中现身，3月是债市考验期——华创债券利率周报2018-03-04》 2018-03-04 《轻风格、重个券——华创债券可转债周报20180305》 2018-03-05 《如何看骆驼转债拟下修——华创债券可转债周报20180310》 2018-03-10 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券周报 2018年03月11日 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 3）资金面：短端利率触底，长端下行空间有限 今年年初以来，收益率曲线大幅陡峭化。本次收益率下行属于典型的资金面推动行情，年初以来DR007波动仅在2. 7%-3.0%区间内。在宽松资金面推动下，一年期国债收益率与DR007月均差值缩小超过30bp，基本回到2017年上半年水平。 尽管今年以来资金面一直非常宽松，资金预期较为稳定，资金情绪指数一直维持在40上下，非银与银行间资金利差也持续下行。但从月均值来看，相较于去年年末，DR007价格并未出现明显下降，说明银行间资金价格已经位于近期央行对资金面呵护下的底部，而短端收益率目前已在资金宽松行情下下行幅度超过了50bp，短端收益率与DR007月均差值也已缩小了近30bp，如果后期资金面没有进一步的放松，短端收益率很难再有大幅下行的空间。再看长端，在基本面数据保持稳定，经济未见下滑拐点之前，长端利率难有趋势性下行机会，随着短端利率触底，短端利率下行对长端的带动作用也将减弱，长端下行空间受阻。 目前来看，会期内资金面或可无忧，但会后资金面难言乐观。因此我们认为，本轮资金宽松驱动的交易性行情空间有限，如果在目前收益率已经下行了一定幅度的时点选择介入，将面临较大风险。 4）政策面：本周会期内重要新闻发布会要点全梳理 会期内监管出台暂缓，但通过新闻发布会和今年“部长通道”等的监管层发言和表态值得关注，我们对本周会期内重要新闻发布会要点进行梳理，其中要点包括：一是维持稳健中性的货币政策不变，淡化M2作为预测目标；二是管理层对经济采取区间管理，未来消费对经济增长的拉动力有可能还会接近甚至超过60%，投资对经济增长的贡献率还会保持在三分之一左右，进出口对中国经济增长的贡献率还会保持8%到9%；三是积极财政政策的取向没有变，今年预算安排的财政赤字按23800亿元考虑，与去年预算赤字规模持平；四是降杠杆、整治影子银行还将持续，监管还将加码，但资管新规考虑规则的同时，会考虑怎么化解资管行业目前存在的风险和对金融市场的影响，将尽快公布。 5）海外市场：美联储议息会议前，各位央行暂时按兵不动 美联储议息会议将于3月22日召开，本周欧、日两大央行，以及加拿大、澳联储央行均公布了议息会议决议，可以看到在美联储正式加息前，各国央行暂且按兵不动。 综合来看，目前经济尚未出现拐点信号，通胀压力依然存在；美联储即将迎来今年第一次加息，海外市场全球复苏趋势依然持续；金融监管仍是短期内影响债市的主导因素，但资管新规放松的空间或成为市场情绪面上的重要因素，目前市场对新规放松的空间抱有较大期待，需警惕落地后产生的预期差；尽管会期内资金面无忧，但3月末仍然面临收紧压力，在目前资金价格下，短端收益率下行空间已经十分有限，长端收益率在经济支撑下也难有大幅度下行。在目前收益率已经下行一定幅度后，此时介入市场将承担较大风险，我们建议投资者依然维持谨慎。 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目录 一、利率债上周走势回顾：利率小幅下行，曲线维持陡峭 .................................................................................... 5 二、利率债市场展望：宽松资金面推动的交易性行情空间有限 ............................................................................. 5 1、 基本面：1-2月经济基本面暂不会显示出明显下滑迹象 .................................................................... 5 2、 通胀： 2.9%并非CPI年内高点....................................................................................................... 7 3、 资金面：宽松资金面推动的交易性行情空间有限 .............................................................................. 8 4、 政策面：本周会期内重要新闻发布会要点全梳理 .............................................................................. 9 5、 海外市场：美联储议息会议前，各位央行暂时按兵不动 ................................................................. 15 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 本周短端收益率略有上行，长短端收益率小幅下行 ................................................................................. 5 图表 2 收益率曲线维持陡峭............................................................................................................................... 5 图表 3 1-2月经济数据预测................................................................................................................................ 5 图表 4 1-2月全国高炉开工率和重点钢企旬度产量发生背离............................................................................... 6 图表 5 尽管我们投资模型误差在变大，但反应更加灵敏..................................................................................... 6 图表 6 1-2月土地成交总价同比增速环比回升.................................................................................................... 6 图表 7 去年下半年以来社零增速预测值高于实际值............................................................................................ 7 图表 8 1-2月国内油价同比增速有所下滑........................................................................................................... 7 图表 9 2月CPI同比并非年内高点，全年CPI中枢或将达到2.8% .................................................................... 8 图表 10 全年PPI回落速度较慢，全年中枢或将达到3.5% ................................................................................ 8 图表 11 年初以来DR007维持在2.7-3.0区间波动.................................................
