Q3收入增速放缓，减值计提增加

核心观点与关键数据

2026年第三季度，公司收入37.08亿元，同比增长0.36%，增速较上半年放缓；归母净利2.12亿元，同比增长0.14%，扣非归母净利2.14亿元，同比下降2.60%。毛利率提升1.2个百分点至43.7%，但净利率同比持平（5.7%）或略有下降（扣非5.8%），主要受销售费用率、资产+信用减值计提增加及所得税占比提升影响。

费用与利润分析

• 净利率：归母净利率5.7%，同比持平；扣非归母净利率5.8%，下降0.2个百分点。
• 费用率：销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率同比分别增加1.2、0.3、-0.2、-2.1个百分点。
• 资产减值：资产+信用减值计提增加1.4个百分点。
• 所得税：所得税占比提升0.8个百分点。

营运能力分析

• 存货：期末40.2亿元，同比下降2.9%，存货周转天数176天，下降17天。
• 应收账款：12.4亿元，同比下降14.1%，应收账款周转天数为36天，下降6天。
• 应付账款：29.1亿元，同比增长25.5%，应付账款周转天数119天，增加2天。

投资建议与预测

• 改善趋势：此前预期的加盟商去库存改善不明显，控费趋势下半年减弱。
• 长期增长点：小品牌、海外市场有望成为新增长点，净利率有修复空间。
• 预测调整：维持2026-2028年收入预测159.98/170.15/181.84亿元，下调归母净利预测至10.74/12.56/14.90亿元，EPS预测下调至0.40/0.47/0.55元。
• 评级：维持“买入”评级，2026-2028年PE分别为14/12/10倍。

风险提示

• 销售费用提升风险。
• 开店低于预期风险。
• 存货高企风险。
• 系统性风险。