许艳 四季度信用市场展望 中金公司2026年四季度金融市场展望策略会

一、核心要点

1. 2026年国内债券表现全球最佳，信用债随利率债下行，信用利差持续压缩，三季度、九月份魔咒未出现，利率下行预期支撑资金入场抄底。
2. 信用债投资策略随季度演变：一季度谨慎，走三年期下沉+高等级拉久期；二季度理财规模增长、利率下行，转向五年期拉久期+下沉；三季度保险资金、债基委外入市，拉长久期，五年期品种表现突出，与8月重启摊余债基报备发行有关。
3. 四季度信用债需求端主导，供给端压力小：今年信用债净增约2万亿，社融需求下滑，明年两万亿置换债未提升社融需求，供给稀缺加剧资产荒。
4. 三季度需求中，理财规模同比二季度增量收缩，高息定存消退转化理财的边际增量下降；保险资金从股市转债市，配置规模、久期持续拉长，三季度五年以上信用债配置明显增加；摊余债基是理财稳净值工具，8月重启发行，三批共四只顶格发行，预计四季度陆续发行，配债需求强劲且确定性强。
5. 摊余债基配置特点：部分产品外评两A，推动中等评级（隐含两A+、两A）利差明显压缩，具有牛市放大器作用，拉长周期配置久期。
6. 供给端三四季度信用债净增下降，加剧资产荒：三季度非金融类信用债净增约4000亿，远低于一季度1万亿、二季度8000亿，主要因电力、城投行业供给收缩；四季度供给仍将维持低位；银行次级债前三季度净增近1.4万亿，四季度非供给旺季或下降。
7. 投资者一致预期信用风险极低，源于中矿、万科等兑付案例及央企信用事件后担保兑付，信仰强但风险担忧仍存。

二、风险与关注

1. 城投化债收官之年压力：土地财政收入锐减、再融资受限，弱区域融资冷热不均，或有尾部利差走扩，明年或有评级调整压力。
2. 地产行业压力：现金流流动性持续恶化，明年现房销售要求叠加资金池限制，弱资质国有地产或承压；地产产业链盈利分化，需关注持续性。
3. 市场风险偏好：信用风险一致预期或难持续，后续或有事件引发偏好反复，低评级利差或波动调整。

三、后续展望

1. 四季度信用债配置：五年期仍为核心，受摊余债基支撑；长端信用利差压缩后鸡肋，信用债随利率债走势，中长端利好多于利空。
2. 潜在机会：货币政策宽松已部分反映，后续或有养老保险配债带来的阶段性行情，供给低将强化资产端机会。