国联民生王先爽 利率换锚与资产荒

这份研报分析了利率体系改革，指出政策利率将向第2001（隔夜回购利率）集中，属于增量改革，不影响存量利率，对存贷利差的影响有限。报告强调这不是降息，而是降成本，央行提供的隔夜资金越稳定、占比越高，越算降息。此外，报告预测资金中枢可能在1.25-1.35%之间，底线为1.25%，隔夜利率暂时无法成为利率中枢。

利率换锚对债券市场的影响主要体现在中短端债券（1-10年）更具优势。由于长端银行配置意愿较弱，而30年期债券主要由保险配置，因此中短端债券表现可能更佳。报告指出，资金中枢的变动会影响债券收益率，而当前资金中枢尚未稳定，因此市场需关注资金流动性的变化对债券价格的影响。

报告对银行板块的分析重点在于息差边际改善和存款压力下降。随着利率体系改革，银行息差有望得到改善，同时存款压力的减轻也将有助于提升银行盈利能力。报告认为，银行板块短期难跌，春节前或创新高，但具体走势还需结合市场流动性及信贷环境变化进行综合判断。

当前市场对利率换锚的反应已部分体现在提前布局中。由于四季度可能受票据到期、同业自律下线等因素影响，市场存在出现类2024年底资产荒现象的风险，因此部分投资者已开始抢跑布局。报告建议关注资金流动性的变化，以及市场情绪对利率敏感度的影响，以更好地把握市场动态。

研报提示的主要风险包括流动性风险、信贷增长风险和改革进度不确定性。首先，四季度可能出现的流动性紧张可能导致资产荒现象，影响市场整体表现。其次，四季度信贷增长可能较难实现正增长，票据融资大幅萎缩可能影响M1增速。最后，第2001成为实质基准利率的进度存在不确定性，可能影响市场预期和资金配置。