AI金属回收再生深度报告：铋/碲、铟、铂族、锑、铼

AI硬件的高功率、高速率、高密度演进，对铋、碲、铟、铂族金属、锑、铼等小金属产生了新的需求，这些金属虽单位用量小，但不可替代，对硬件性能有核心影响。由于多数小金属为伴生矿产，供给受限于原生矿禀赋和冶炼规模，价格弹性高，回收成为关键增量。同时，中国对部分小金属实施出口管制和战略矿产管理，进一步锁定原生供给，依赖回收体系扩张。

铋与碲：二者均无独立矿床，主要来自铜、锌、铅、钨等冶炼副产。碲化铋（Bi₂Te₃）是AI服务器、光模块TEC的核心热电材料，光模块向1.6T/3.2T演进拉动需求。中国精炼产量占全球主导地位，但高端原料面临管制，铋出口管制精准指向高端原料环节，碲则实施全方位出口管制。

铟：主要来自锌冶炼副产，供给天花板为锌冶炼规模。纯铟用于生产磷化铟（InP）衬底，是高速光芯片核心材料，光模块升级带动InP需求倍增。中国精炼占全球七成，但高端InP衬底受制于日美企业，再生铟供给落后于日韩。

铂族金属（钌/钯/铂铑）：中国原生矿禀赋薄弱，依赖伴生与回收。钌凭借独特物理性质成为AI硬件核心材料，用于存储芯片靶材、先进制程互连、HDD磁介质、MLCC浆料、电子布漏板等。钯用于MLCC浆料，铂铑用于电子布漏板。中国长期净进口，2024年铂进口约104吨、钯约28吨。

锑：优质单一矿趋枯竭，增量转向金锑共生及再生回收。供给高度集中于中俄塔三国，中国对锑实施出口许可管理并阶段性收紧对美出口，2025年11月经贸磋商后相关安排暂缓调整至2026年11月。需求以阻燃剂和光伏玻璃为主，AI服务器PCB/外壳阻燃与半导体高纯掺杂构成结构性增量。

铼：全球供给少，高度集中智利。主要来自铜、钼冶炼副产回收，中国产量约20吨，占比约25%。需求以航空航天镍基高温合金为主，AI数据中心耗电激增推动燃气轮机涡轮叶片需添加铼，间接拉动铼需求。

投资建议：优选原料渠道、提纯技术、资质壁垒和下游客户的资源化龙头。建议关注高能环境、赛恩斯，建议关注浙富控股、ST京蓝、飞南资源。

风险提示：AI硬件需求不及预期、金属价格波动、回收原料获取不及预期、出口管制及产业政策变化风险、产能释放及技术验证不及预期等。