法說會重點摘要
南亞科（2408 TT, NT$527）3Q26營收1,336.5億元，季增61.9%、年增611.7%，毛利率85.7%、營業利益率80.0%，稅後淨利876.3億元，EPS 25.4元。ASP季增逾60%，主因LTA續約反映新價格；位元出貨量因庫存已消耗而季減中個位數百分比。公司依AI晶片所需DRAM矽面積推算潛在供需缺口，結果顯示DRAM供應短缺可能持續很長一段時間，尤其在AI應用領域。私募客戶（Kioxia、Sandisk、Sloidigm與Cisco）需要南亞科供應DRAM產品的領域涵蓋eSSD、KV Cache SSD、HBF，與通訊、交換器與管理晶片。
結論
凱基預估南亞科2026-28年EPS分別為80.5/148.1/229.1元，重申對南亞科正向看法，維持「增加持股」評等，目標價800元，係基於2026-27年平均EPS的7倍本益比換算得出。
營運概況
- 3Q26營收1,336.5億元，季增61.9%，年增611.7%。毛利率85.7%，營業利益率80.0%，稅後淨利876.3億元，淨利率65.6%，EPS 25.4元，每股淨值118.99元。
- ASP季增逾60%，年增逾500%，主因LTA續約反映新價格。
- 位元出貨量季減中個位數百分比，主因庫存已消耗。
- 匯率帶來低個位數百分比有利影響。
- 營業費用75.88億元，其中研發費用增加19億元、SG&A增加9億元，主因當期及未來員工薪酬。
- 3Q26營業活動現金流960億元，資本支出207億元，自由現金流752億元，籌資活動現金流-43億元（股利支付46億元）；期末現金2,885億元，淨現金約2,700億元（2Q26為1,992億元）。
- 2026年資本支出目標697億元，1-3Q26已支出276億元，生產設備相關資本支出約佔50%。
- 新廠總資本支出3,469億元，對應35.9kwpm。
- 庫存水位偏低，未來幾季位元出貨量可能維持持平；2026年位元出貨量年增高十位數百分比。
營運展望
- 4Q26市場短缺預期持續，ASP可望逐步進一步改善。
- 明年整體市場HBM價格談判已接近完成，HBM ASP可能改變不同產能間的配置；新增產能與新廠建設前置時間長，明年供應商難以大幅增加產出，預期供需維持吃緊。
- 位元出貨量將維持持平，直到新廠於2H27開始產出晶圓；ASP有利趨勢可望持續。
- DRAM市場展望：
- AI運算（GPU、TPU、CPU與ASIC）主導DRAM需求成長，手機、PC與一般消費性產品的記憶體供給受到排擠；供應商長期產能規劃以LTA承諾為基礎。
- 供給端：新廠建設、設備交付及新製程導入前置時間拉長，供給端庫存偏低；LTA有助於更有效率規劃產品與產能，支持市場穩定。
- 需求端：AI應用持續擴展，帶動記憶體朝高容量、高頻寬及客製化架構發展；AI帶動的DRAM需求不限於HBM與LPDDR5，也延伸至網路、儲存及系統管理。
- 一般應用：供應短缺與較高ASP導致產品規格下調及生命週期延長，回收DRAM在一定程度上支撐低階市場。
- AI基礎建設及server相關營收占比已超過20%，涵蓋DDR4、DDR5、LPDDR、通訊/儲存/管理晶片、企業級SSD及RDIMM；規劃2027-29年逐年提高，目標2029-30年達40-50%。
- 3Q26產品組合（營收）：DDR5約10%，DDR4與LPDDR4合計逾60%（不含DDR3）。
- 新廠設備預計1Q27搬入，規劃2028年底月產能達30k、2030年底達50k；單一座廠（對應50k）資本支出約US$160億元，含廠房建設、無塵室、設備及未來部分EUV設備；新廠規劃將配合未來LTA下的AI專案。
- 3D晶圓封測廠規劃設於屏東科學園區，資本支出尚未定案，先建廠再搬入設備，長期總資本支出可能高達US$100億元，目標2H28設備搬入，主要支應客戶AI應用需求。
- 1C製程預計1Q27提供客戶樣品，1D、1E自有製程及EUV開發依計畫進行；產品組合涵蓋DDR5、LPDDR5、DDR4、LPDDR4、DDR3與LPDDR3，並將支援AI基礎建設用客製化wafer-to-wafer bonding產品。
- 股利政策將在新廠資本支出需求與穩定配息政策間取得平衡，明年仍會持續配發股利；目前無股票回購計畫。
Q&A
- DDR4需求仍相當強勁，可能占整體市場需求10%以上（DDR4單獨約12-14%），南亞科市占僅低個位數百分比，需求相對仍強；公司可彈性調整DDR4、LPDDR4、DDR5與其他產品。
- 南亞科未供應Apple主要DRAM，但有供應其modem DRAM，屬特殊型DRAM，中系供應商未提供此類產品。
- 已有不只一家客戶合作AI相關wafer-to-wafer bonding、3D IC專案，應用涵蓋雲端AI運算、邊緣運算及physical AI；目前已有少量營收，為公司重要且需持續投入的業務。
- 整體DDR4市場仍相當健康。
- 包含一年期及六個月LTA續約，多數合約於去年1-3Q談定，當時ASP偏低，公司依約履行供貨，至3Q26多數長期LTA已到期；另有2Q及3Q季度價格更新，但LTA續約為主要貢獻，貢獻占比約超過一半。
- 包含DDR4、DDR5與LPDDR，用於通訊、儲存及系統管理的晶片，以及企業級SSD與RDIMM；計畫2027-29年持續提高占比，目標2029-30年達40-50%；新增產能（2028年底30k、2030年底50k）將大部分配置於AI基礎建設及各類AI應用。
- 4Q26預期市場短缺持續，ASP可望逐步進一步改善；明年需視各應用領域短缺是否持續；大廠HBM明年價格談判接近完成，可能改變產能配置；新增產能前置時間長，明年供需很可能仍吃緊。
- DDR4與LPDDR4合計需求規模可能持續縮小，但相對於供給仍相當強勁；2025年產業宣布EOL時兩者仍接近整體市場30%，DDR4單獨約占目前需求12-14%，對南亞科仍是相當大的市場。
- DDR5約10%，LPDDR4與DDR4合計逾60%（不含DDR3）。
- 考量兩項因素：單一座廠（50k）需約US$160億元資本支出，未來資本支出需求大；公司過去維持穩定股利政策，明年仍會持續配發股利，將在兩者間取得平衡。
- 資本支出規劃尚未定案，需先建廠再搬入設備，長期總資本支出可能高達US$100億元；目標2H28設備搬入；主要為支應客戶AI應用需求。
- FATC負責晶圓完成製程及wafer-level testing後的研磨、切割、封裝、組裝與測試等後段製程；晶圓級製程大部分由南亞科負責。
- AI已帶動DRAM產業結構性改變，短期為短缺；新增產能及設備交付前置時間長，短期內不易解決，尤其在2027年或2028年初。
- 高階消費性應用會接受較高成本；低階消費性應用則可能降規、延長生命週期，甚至使用回收零件。
- 有可能。
- LTA涵蓋率約50-70%，合約期間自一季至三年；三年期合約約占產出20%以上；客戶對取得長期供應相當積極，公司正與客戶將LTA延長至更長供貨期間，並討論新合約的price floor/ceiling。
- 公司持續進行此項分析，結果顯示DRAM供應短缺可能持續很長一段時間，尤其是AI應用。
- 約20%為Known Good Die晶圓，其餘80%為晶片或模組。
- 可能包括企業級SSD、KV Cache SSD、HBF，以及通訊、交換器與管理晶片。
- 目前沒有任何股票回購計畫。
- 公司有多家晶圓供應商（含集團內公司台勝科）；設備、材料、建設及人力成本均在上升，矽晶圓價格也在上升；DRAM ASP亦在增加，毛利率取決於兩者間的平衡。
- 包括低功耗應用、車用、工業及一般消費性應用，也包括PC（主要使用DDR5）。
- AI基礎建設業務占比將由目前20%以上逐年提高，2029-30年達40%以上甚至50%。
- DDR4轉向DDR5為逐步發生，目前DDR4需求仍大、供給仍短缺；特定應用如PC已較少使用DDR4，但不能代表整體DDR4市場。
- 已承諾的長期訂單履約率維持100%；其他DRAM供應詢單的滿足率通常相當低。
- 2027年初位元成長不多，且庫存已消耗至極低，位元出貨量可能在接下來幾季維持持平，直到2H27新廠開始產出。
