资金宽松如何定价？——流动性周报20261018

核心观点与关键数据

季末后资金价格下台阶，“换锚”预期升温。DR001由9月末1.36%降至10月16日1.26%，创5月19日新低；匿名隔夜利率更低，10月12日触及1.25%。市场对政策利率“换锚”讨论加剧，1.25%成为主流猜测。

资金价格下台阶的原因

1. 广义流动性向资金面回流：9月企业存款同比多增3900亿元，创历史同期新高，与企业融资、政府债券发行加速相关。10月政府债券继续大量发行，预计广义流动性将持续向狭义流动性回流。
2. 银行负债端缺“长钱”情况缓解：银行通过发行长期同业存单、普通金融债和大额存单改善流动性指标。9月股份行与城商行普通金融债发行约1745亿元，1年期国有行存单利率降至1.44%-1.45%，显示负债端对短期资金价格的“紧约束”松动。
3. 非银存款与回购正循环重启：9月非银存款减少约1.91万亿元，为近年同期最低；大行融出激增，10月16日净融出约5.1万亿元，创4月以来新高，为正循环提供条件。

央行端确定性

1. 货币政策调控体系完善持续：央行政策框架改革向纵深推进，包括完善存款准备金制度、灵活开展公开市场操作等，目标为淡化数量型中介目标，更多发挥利率调控作用。
2. 调控隔夜利率成为操作目标：隔夜逆回购操作频率增加，9月操作量占公开市场操作79%，成为短端利率调控主要工具。
3. 换锚不仅在资金端，还在贷款端：二季度货政报告明确推动贷款定价基准多元化，7月已有DR001定价贷款落地，未来将建立资金到贷款的传导逻辑。

债市观点

• 战略看多观点不变：30年期与10年期国债期限利差压缩至40BP附近，达成此前目标。
• 短线见顶信号明确：1年期国债收益率下行至1.17%，DR001降至1.26%，为10年期国债打开空间。
• 政策不允许快速单边下行：10年期国债作为核心无风险利率，快速大幅下行将触发调控。
• 行情方向未变，节奏需谨慎：资金价格下台阶与政策利率换锚预期共振，但短期波段交易见顶信号明确，降准降息落地前预期交易已充分定价。

风险提示

流动性超预期收紧。